文丨明明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金利率自低位(wèi)持续(x华大基因是国企吗ù)上行(xíng)，即便税期结束，资金利(lì)率却仍未回落，反而进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政(zhèng)策力(lì)度边(biān)际(jì)转弱(ruò)；②税期走款(kuǎn)叠(dié)加(jiā)4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出(chū)意愿与能(néng)力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市(shì)敏感度增加。考虑假期和月末因素(sù)，预计短(duǎn)期内(nèi)，资金(jīn)利(lì)率下行空间有限，波动幅度加(jiā)大，建议投(tóu)资者关(guān)注(zhù)资金(jīn)面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市(shì)情(qíng)绪以及头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结束后资金(jīn)利(lì)率(lǜ)自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期(qī)结束后(hòu)却并未回落，4月(yuè)21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜(yè)利率上行幅度更大(dà)。从隔夜利率角度观察，银行与(yǔ)非银机构间流(liú)动性(xìng)分层现象弱化(huà)；此外(wài)，隔夜利(lì)率(lǜ)与7天利率的期限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂(guà)。我们认为税期结束，资金不松，主要有以(yǐ)下(xià)几(jǐ)点原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合理增(zēng)长，确(què)保(bǎo)利率水平合适(shì)，在追求经济提(tí)振的(de)同时(shí)，也注重(zhòng)防范市场过热带来的金(jīn)融风险。在满足广(guǎng)义流动性供需匹配(pèi)的前提下，货币工具力(lì)度可能会有(yǒu)所回摆(bǎi)。从(cóng)央(yāng)行的具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆(nì)回(huí)购(gòu)投放低量操作，结构(gòu)性工(gōng)具“有进有退”，均预(yù)示后(hòu)续政策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动性(xìng)投放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信(xìn)贷投放情况(kuàng)较好，导致银(yín)行资金融出意愿(yuàn)与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是缴税大月，因此走款可能对银行间流(liú)动(dòng)性(xìng)带来了(le)一定(dìng)的压力。此外，参(cān)考近期票据利率华大基因是国企吗走势，预计信贷增(zēng)速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同比多(duō)增的态势(shì)。税期缴款(kuǎn)叠加信贷(dài)投放，银(yín)行(xíng)系统整体资(zī)金流出(chū)，因此向同业融出的(de)意(yì)愿和能(néng)力(lì)有(yǒu)所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会(huì)导(dǎo)致债市(shì)脆(cuì)弱性(xìng)和敏感度增加，且投资者对(duì)于未来一个月资金(jīn)利率(lǜ)上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量(liàng)和我们测算华大基因是国企吗的杠杆率来看，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆情(qíng)绪有所降(jiàng)温，但依然处于历史(shǐ)相对积极的水(shuǐ)平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外投资者(zhě)对货(huò)币政策力(lì)度以及跨月资金面情况(kuàng)仍(réng)存(cún)担忧，使得(dé)市场上对(duì)于未来一个月内资金价格上行(xíng)的(de)预期(qī)更为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回购资(zī)金的(de)期限被动(dòng)拉长(zhǎng)，利(lì)率下(xià)行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支出，向市(shì)场释放资金(jīn)；但跨(kuà)月(yuè)前(qián)夕银行(xíng)资金(jīn)融出意愿一般较低，预计资金波动幅度较(jiào)大。对于债市(shì)而(ér)言，短期(qī)交(jiāo)易主线或延续政策与基本面预期(qī)交易，预计利率(lǜ)以震(zhèn)荡走势为主(zhǔ)，建议投资者关注(zhù)资金面(miàn)的边际变(biàn)化，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不(bù)及预期(qī)；经济复苏节(jié)奏不(bù)及预期；银(yín)行(xíng)间市(shì)场(chǎng)流动性过快收紧。

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