5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市(shì)场对这(zhè)一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期(qī)围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年(nián)底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特估概(gài)念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情(qíng)绪(xù)面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访(fǎng)多位投研人士，解析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售(shòu)”情况，今(jīn)年(nián)场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基(jī)金(jīn)发(fā)行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回(huí)报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线科技引领、央(yāng)企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆(duī)上报的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因(yīn)素的，近(jìn)期银行(xíng)股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催化因素(sù)就是积(jī)极推(tuī)介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密(mì)集申报的(de)国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以(yǐ)更好支持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来(lái)增量(liàng)资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认为，公(gōng)募基(jī)金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面是(shì)因为新(xīn)一轮(lún)深化国企改革的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特估(gū)”概(gài)念，央(yāng)国企上市(shì)公司的投资价值凸(tū)显，该主题(tí)的基金将为投资者提(tí)供(gōng)更丰富(fù)的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投(tóu)资。另一(yī)方面是落(luò)实公(gōng)募基金行(xíng)业高质量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参(cān)与央国(guó)企改(gǎi)革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基金服务资本市(shì)场改革、服务(wù)实(shí)体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将为央(yāng)企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为(wèi)中(zhōng)特估(gū)行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构(gòu)性行情明显，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成为两大明显(xiǎn)的(de)主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金(jīn)基(jī)金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或(huò)地方国资所(suǒ)在的(de)行(xíng)业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今年会有(yǒu)重大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价格的(de)下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的放大(dà)，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进，大(dà)概率(lǜ)这(zhè)些企业会进入一个提(tí)质(zhì)增效、释(shì)放业(yè)绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒(héng)表示(shì)，中特(tè)估是过(guò)去5年10年改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常(cháng)基本面的(de)，和他过(guò)去1至2年研究(jiū)投资思路也非常(cháng)吻合，为在下(xià)半年抓住这(zhè)波中特估的投资机(jī)会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中特估的投(tóu)资机会，判断中特估的机会(huì)未(wèi)来三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第(dì)一阶(jiē)段也就(jiù)是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的(de)机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计对国央经营(yíng)管(guǎn)理价值导(dǎo)向变(biàn)化，我们判(pàn)断经(jīng)营(yíng)成(chéng)果随之改变(biàn)是一(yī)个慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公(gōng)司经营层(céng)面可能发生显著正向变化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药(yào)和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不(bù)少(shǎo)基(jī)金在行动。国金(jīn)证券(quàn)研究所(suǒ)数据(jù)显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年(nián)年(nián)报前(qián)十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票市(shì)值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提(tí)高(gāo)。上述(shù)数据(jù)显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年(nián)报(bào)及(jí)2023年(nián)一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓(cāng)“中特估”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金主动加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不(bù)持有“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数(shù)据统(tǒng)计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值(zhí)比(bǐ)重(zhòng)达到(dào)2019年以来的新高，港(gǎng)股央(yāng)国企持股总市值占(zhàn)港股持股总市值的比重由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票库

　　可以说(shuō)中国特色估(gū)值(zhí)体系，正深刻(kè)影响基金公司的投研，落实到日常的投(tóu)研(yán)流程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研力(lì)量，更有专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙就(jiù)介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变(biàn)研究员(yuán)过去对国央企的固定思(sī)维，需(xū)要实地(dì)考察国(guó)央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前(qián)国央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融(róng)通基(jī)金在行(xíng)动(dòng)上，要求研究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有国央企(qǐ)构(gòu)建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考(kǎo)察其实(shí)地调(diào)研的的成(chéng)果，了解国央企经(jīng)营思路和财务(wù)导向的变化，结合行(xíng)业趋势(shì)和特(tè)征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要(yào)认识(shí)市(shì)场体制机制、行业产(chǎn)业结(jié)构、主体持续(xù)发展能(néng)力等方面所体现的鲜明(míng)中国元素(sù)和(hé)发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是在(zài)此基础上构建的具(jù)有时代特(tè)征和中国特色、符合(hé)国家(jiā)战略(lüè)导向的估值(zhí)体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国外(wài)的(de)传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是这(zhè)个概(gài)念(niàn)所涉及到的行业(yè)和公司(sī)，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万(wàn)家基金一直非常关(guān)注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等(děng)多(duō)个(gè)领域(yù)，因此也是一定能够抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同时，随着时局的(de)变化，也在增(zēng)加相关行业的研(yán)究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估(gū)值体系(xì)是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有的估值体系进(jìn)行改造(zào)，以(yǐ)适应现(xiàn)实的需要。明确(què)该体(tǐ)系(xì)的框架(jià)是第一位(wèi)的工作(zuò)，合理设置(zhì)指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最(zuì)终该体系能否具(jù)备长期价(jià)值(zhí)的基础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价(jià)值与国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民(mín)经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国家战略发展发(fā)向，更需(xū)要承担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认(rèn)为，对于国央(yāng)企(qǐ)的估值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的(de)社(shè)会(huì)价(jià)值与国(guó)家战略价值，目前已经(jīng)形成了(le)初步的企(qǐ)业(yè)社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会(huì)价(jià)值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发展的价(jià)值？首要任务(wù)就构建中国特色的价(jià)值评价体系(xì)，改变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社(shè)会(huì)整体价值观(guān)念、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业(yè)的(de)社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年(nián)来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结(jié)合(hé)国际通用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社会价值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线)央企业上(shàng)市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社(shè)会责任等(děng)要素对企业(yè)稳健成长的重大(dà)意义，重(zhòng)视稳(wěn)定(dìng)的现金流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利(lì)、科(kē)技创(chuàng)新对提(tí)升企业内在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样(yàng)有利(lì)于(yú)提高估(gū)值(zhí)定价(jià)模型的科学性(xìng)和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率(lǜ)、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资(zī)产负(fù)债率、研发(fā)经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理李欣更(gèng)细致分析在(zài)估值思维、估值结(jié)论、估值(zhí)判(pàn)断上(shàng)有变化，尤(yóu)其(qí)是(shì)估值的方法和指(zhǐ)标上，他认(rèn)为其(qí)包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横(héng)向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可(kě)持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价(jià)值的关系(xì)。这些(xiē)因素(sù)在对(duì)估(gū)值结论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上，也(yě)使得中(zhōng)国特色(sè)的估值体(tǐ)系与(yǔ)传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线，还(hái)有估值结论和(hé)估值判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更好地适(shì)应中国的市场(chǎng)和经济特点，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春(chūn)直言，这需(xū)要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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