文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联(lián)系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居民存款(kuǎn)在(zài)连续13个月同比多增后，首次回落(luò)。

　　在过去一两害相权取其轻,两利相权取其重，两权相害取其轻正确说法是什么意思(yī)年(nián)多时(shí)间里，居民部门积攒了一大笔超(chāo)额(é)储蓄。今年(nián)这(zhè)笔超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄能否顺利释放对判断经济和资本市场走势至关重要。这(zhè)里我们尝试(shì)回答(dá)两个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同比多减是(shì)不是超额储蓄释(shì)放的开始(shǐ)？二(èr)是这一(yī)趋势(shì)能否(fǒu)延续？

　　对上述问题的回答取决于存款(kuǎn)会受到哪些(xiē)因素的(de)影响。一般影(yǐng)响居民存款的(de)主要有这么几种行为：可支配收入、消费支(zhī)出、金(jīn)融资产相关收支(zhī)和房地产相关收支。

　　收入(rù)增长(zhǎng)、消费减少、金融(róng)资产(chǎn)赎(shú)回、购房减少会推动存款增(zēng)加；反之，收(shōu)入减少(shǎo)、消(xiāo)费(fèi)增加、认(rèn)购金融资产、购房(fáng)增加、提(tí)前(qián)还贷等(děng)则会(huì)带动存(cún)款回落。

　　2022年居民(mín)存款同比多增7.9万亿是居(jū)民(mín)少消费(fèi)、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超额(é)储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民收入增速放(fàng)缓并(bìng)提前还贷(dài)，但因为投资、购(gòu)房等下滑幅度更大，所以存款同比(bǐ)大(dà)幅(fú)多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同比多增(zēng)2.1万亿(yì)则(zé)是收(shōu)入(rù)修(xiū)复和理财存款(kuǎn)化(huà)的结果(guǒ)。

　　一季(jì)度居(jū)民人(rén)均可支配(pèi)收入同比(bǐ)增长(zhǎng)525元(yuán)，理财存续规模(mó)相(xiāng)比(bǐ)于2022年末下(xià)滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受(shòu)银行办理速度放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住(zhù)房抵押贷款支持证(zhèng)券）条件早偿(cháng)率(lǜ)指数 2 相比于(yú)2022年有所回落，即(jí)居民提前还款对存款的拖累相比于去年(nián)末略有放缓。

　　但是(shì)，随着(zhe)居民消费和购房行为修复，其对存(cún)款的支撑(chēng)力(lì)度减弱，一季度(dù)人均消费支(zhī)出同比增加345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房支出(chū)同(tóng)比(bǐ)多增1575亿元。但(dàn)因为支撑因素(sù)的规(guī)模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一季(jì)度(dù)最核心的不同在于(yú)理财两害相权取其轻,两利相权取其重，两权相害取其轻正确说法是什么意思市场的变化。4月居民存款(kuǎn)下滑可能的原因一是(shì)居(jū)民存款理财(cái)化；二是提前还(hái)贷规模(mó)增(zēng)加。因为居民收入和消费(fèi)数(shù)据(jù)不(bù)足，暂时无法判断消费和收入在4月对存款的影响。

　　存款回流(liú)理财(cái)是(shì)4月(yuè)存(cún)款回(huí)落的核心原因，4月理财(cái)存量规(guī)模(mó)环比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束(shù)了自(zì)去(qù)年10月以来的下行趋势，重回(huí)扩(kuò)张区(qū)间(jiān)。

　　居民增配理财等(děng)资(zī)产是理(lǐ)财风险降低(dī)、收益(yì)回升(shēng)和存(cún)款利率下滑共同作用的结(jié)果。受益于(yú)债(zhài)券(quàn)市场(chǎng)走强，今(jīn)年理财市场表现逐步(bù)好转，理(lǐ)财(cái)产品单位(wèi)破净率从2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一(yī)时期下(xià)滑的存(cún)款利率，存款对居民的(de)吸引力逐(zhú)渐减弱，而理财(cái)对居(jū)民的吸引力则不断增强。

　　从(cóng)5月(yuè)理财规模上(shàng)看，随着(zhe)破净率进一(yī)步回落(luò)，居民还在(zài)继续(xù)增(zēng)配理财产品，存款理财化趋(qū)势有望延续(xù)。

　　提(tí)前(qián)还贷规模(mó)扩大是存款下滑的又一(yī)个原因。4月早偿率月均值相比于2月(yuè)低(dī)点上行4.3个百分点，相比于3月(yuè)上(shàng)行1.9个百分(fēn)点(diǎn)。

　　居民加大提前(qián)还贷(dài)力度一是因为首套(tào)房(fáng)利率还(hái)在下降，居(jū)民提(tí)前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山(shān)等多地继续降低首套房利率，贝壳(ké)研究(jiū)院数据显示百城(chéng)首套主(zhǔ)流(liú)房贷利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策(cè)放松(sōng)后，1、2月(yuè)份部分(fēn)积压的(de)还(hái)贷业(yè)务在3、4月(yuè)份(fèn)办(bàn)理，这会(huì)推动提(tí)前还贷(dài)规模走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场好转，此前因(yīn)居民少消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)买房等积攒下来的超额储蓄已经(jīng)开始部(bù)分回流(liú)理财市场(chǎng)了，且5月初这一趋势还在延续(xù)。

　　往后来看，理(lǐ)财市场和(hé)提前还贷在后(hòu)续(xù)几个月里(lǐ)或继续成为超额存(cún)款的主要流(liú)向。

　　五(wǔ)一旅游人均(jūn)消费(fèi)水平(pí两害相权取其轻,两利相权取其重，两权相害取其轻正确说法是什么意思ng)未见明显改善或部分表明当下居(jū)民消(xiāo)费意愿依旧偏弱(ruò)，考虑到超额储(chǔ)蓄的持有分化且并非主要(yào)来自消费，后续超(chāo)额储蓄对消费(fèi)的支(zhī)撑(chēng)力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额(é)储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期(qī)积压的购(gòu)房需求逐渐释放，房地产销售(shòu)目前已经(jīng)有走弱迹象，地(dì)产短(duǎn)期或不会成为超储的主要流向(xiàng)。但是因为(wèi)按揭利(lì)率存在(zài)明显利差，居民提前还贷行为或将延续。从这个角度(dù)来看，主(zhǔ)要因为少买房、少投资(zī)而积攒下来的储蓄，在理财市场(chǎng)环境好转和(hé)存款利(lì)率下(xià)滑的背景(jǐng)下或将继续回流到(dào)理财市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用金融机构住(zhù)户存(cún)款余额(é)+4月(yuè)新增来进行(xíng)估算

　　2早偿率(lǜ)是指在个人住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)中债(zhài)务人(rén)提前(qián)偿付的金额在资产池未(wèi)偿(cháng)本金余(yú)额的占比

　　风(fēng)险提示

　　地(dì)产(chǎn)销售变动超预期，超额(é)储蓄释放弱于预(yù)期，理财市(shì)场波动加(jiā)大

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