5月(yuè)13日，年(nián)内首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一(yī)“中特估(gū)”主题的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市(shì)场(chǎng)关(guān)注(zhù)度(dù)非常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季(jì)度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关注(zhù)焦(jiāo)点(diǎn)，中国基(jī)金(jīn)报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化(huà)剂(jì)？

　　市场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)发(fā)行，市场(chǎng)对此充满(mǎn)期待(dài)，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大(dà)涨的一个催化因素就是积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报(bào)发行(xíng)，我认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆行情的催(cuī)化(h200mm是多少米，2000mm是多少米uà)剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有可(kě)能(néng)独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建(jiàn)就表示(shì)，近期密集申报的国(guó)央企(qǐ)主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题(tí)，这(zhè)样的(de)布局可以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发(fā)行(xíng)整体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企主题(tí)基金(jīn)申报和发行，行情火(huǒ)热(rè)下将为市场带(dài)来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外(wài)，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募(mù)基金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主题(tí)基金，一方面是因为新(xīn)一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资价(jià)值(zhí)凸(tū)显，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供(gōng)更(gèng)丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另一(yī)方面是落实公募基金行业高(gāo)质量发(fā)展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务资本市(shì)场改革、服务实体经济和国家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关(guān)标的和(hé)板块带来增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛(sài)道(dào)

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构(gòu)性行情(qíng)明显，中特估和(hé)人(rén)工(gōng)智能成为(wèi)两大明显的主线，而新能源等前期(qī)热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直(zhí)言，自己(jǐ)目前(qián)重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资(zī)所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基(jī)于(yú)行业本身(shēn)基本面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化的(de)机会，比如火电，会(huì)受益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受(shòu)益于今年市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质增(zēng)效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年(nián)改革的成果，是非常基本面(miàn)的，和(hé)他过去1至(zhì)2年研究(jiū)投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投(tóu)资机会，判断中特(tè)估(gū)的(de)机会(huì)未来三年(nián)分(fēn)两个阶段。”融通红(hóng)利机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年以数字经济(jì)和“一(yī)带一路(lù)”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的(de)机会。第(dì)二阶段是未(wèi)来两年，在(zài)主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央(yāng)经(jīng)营管(guǎn)理价值导向变化(huà)，我们判(pàn)断经营成果随之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两年(nián)体现在每一(yī)个央(yāng)国(guó)企(qǐ)的报表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在挖掘公司(sī)经营(yíng)层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基(jī)金在(zài)行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数据(jù)显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动(dòng)型基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高(gāo)。上述数据(jù)显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)的(de)市值占2022年末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主动偏股型(xíng)公募基金对(duì)港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股(gǔ)总市值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特色估(gū)值体系，正深刻(kè)影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常(cháng)的(de)投研流程(chéng)和实践之中，不(bù)少基金公(gōng)司在加大投研力(lì)量，更(gèng)有(yǒu)专门(mén)构建国(guó)央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机(jī)会(huì)基金经理何龙(lóng)就(jiù)介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国(guó)央(yāng)企的固定思维，需要(yào)实地(dì)考察国央(yāng)企，并且(qiě)需要利用当前国央企愿(yuàn)意(yì)交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通(tōng)基金在行动上，要求研究员(yuán)将自(zì)己所覆盖行业的(de)所(suǒ)有国央企构建专门的股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察其实地(dì)调研的(de)的(de)成(chéng)果(guǒ)，了(le)解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和(hé)财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视(shì)。他(tā)表示(shì)，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深(shēn)刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机(jī)制、行业产业结(jié)构、主体持续发展能(néng)力等(děng)方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶段特(tè)征，“中(zhōng)特估(gū)”应该是(shì)在此基础上构建的(de)具(jù)有时代特征(zhēng)和(hé)中(zhōng)国特色(sè)、符合国家(jiā)战略(lüè)导向的估(gū)值体系，而不是简单(dān)套(tào)用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的(de)提法，但是这个概念所涉及到(dào)的行业和公司，一直在(zài)发(fā)生(shēng)的变化(huà)。”万家基金经(jīng)理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万(wàn)家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个(gè)领域，因(yīn)此也是一定能(néng)够抓住(zhù)中特估(gū)这波行情的(de)机会的。同时(shí)，随着时局的变化，也在增(zēng)加相(xiāng)关(guān)行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春(chūn)表示，积极(jí)践行中(zhōng)国特色的(de)估(gū)值体系是资本市场使命，投资者(zhě)需(xū)要(yào)学习领会并针(zhēn)对原(yuán)有的估值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适应现实的需(xū)要。明确该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位(wèi)的工(gōng)作，合理设置指标也非(fēi)常重要(yào)，投资(zī)者的认(rèn)可和实施(shī)是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的(de)基础。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔估(gū)值是很大的(de)认知误(wù)区，市场化认可是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民(mín)经济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发(fā)展要(yào)符合国家战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更需要承担社(shè)会公共责(zé)任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体(tǐ)系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认(rèn)为，对于国(guó)央(yāng)企(qǐ)的估值方式要充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会价值评(píng)价体系(xì)。

　　“如何(hé)定价国有企业(yè)承担社会价值、符合(hé)国(guó)家战略发展的(de)价值(zhí)？首要任务就(jiù)构建中国(guó)特色(sè)的价值评(píng)价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益出(chū)发，现(xiàn)金流折现为(wèi)主要方法的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家战略价值(zhí)。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直(zhí)言，近年来国资(zī)委指导(dǎo)国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估(gū)值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要(yào)素对企业稳健成(chéng)长的(de)重大意义，重视稳定的现金流(liú)、持续(xù)增长(zhǎng)的(de)盈利、科技创(chuàng)新对提(tí)升企业内(nèi)在价(jià)值(zhí)的积极作(zuò)用，这样有利(lì)于(yú)提(tí)高估值定价模(mó)型的科学(xué)性和(hé)有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建(jiàn)等实务工作中，都有成熟(shú)的量(liàng)化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净资产收益(yì)率、营(yíng)业现金(jīn)比率、资产(chǎn)负债(zhài)率(lǜ)、研(yán)发经费投入(rù)强度等等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理(lǐ)李欣(xīn)更(gèng)细致分(fēn)析在估值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估值的方法(fǎ)和指标上，他(tā)认为其包(bāo)括产业链上下游的(de)衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调(diào)政(zhèng)策200mm是多少米，2000mm是多少米优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持(chí)续(xù)发展(zhǎn)等各种因素与企业价(jià)值的关(guān)系。这些因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中(zhōng)国(guó)特色的(de)估值(zhí)体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的(de)变化，都是(shì)为了(le)更好地适应中国(guó)的(de)市场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春直言(yán)，这需要(yào)在实践中进行探索，目(mù)前(qián)尚没有公(gōng)认(rèn)的(de)指(zhǐ)标(biāo)可以使(shǐ)用。

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