“现在的(de)房地产很难再出现(xiàn)像过去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首席经济(jì)学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊(kān)》表示(shì)，房地产行业分化的(de)愈加明显，让机构(gòu)和(hé)投(tóu)资者的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事(shì)长陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来看，无(wú)论是业绩，还是估(gū)值，房地产(chǎn)都已经双杀到了(le)最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下(xià)的空间已经不(bù)大了(le)。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘(jué)个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地(dì)产个股(gǔ)的阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中进行选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的(de)公司(sī)出现爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪灏(hào)指出(chū)，需要满足以下三个基(jī)准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较低(dī)的、此前没有踩(cǎi)过(guò)红线(xiàn)的。

　　他还表(biǎo)示(shì)，如果关注一下今年房地产的(de)开发资金来(lái)源，可以发(fā)现(xiàn)，其(qí)实银(yín)行(xíng)的(de)信(xìn)贷倾(qīng)向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新(xīn)盘的(de)销(xiāo)售。但今年新(xīn)房(fáng)的(de)销售情(qíng)况相较一般(bān)。再关注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿(ná)到钱，其实(shí)主要(yào)还(hái)是那些有国企背景的(de)房企，民营(yíng)房企相对比较困难，所(suǒ)以整个(gè)行(xíng)业出现(xiàn)了一(yī)个很明显的(de)分化，无论是在销售，还(hái)是融资等各个方面都非常明显。现在有(yǒu)国资背景(jǐng)的房企(qǐ)在资(zī十二生肖的酉是什么动物呢，酉的生肖是什么生肖)本市场表现相(xiāng)对较好(hǎo)，但没有国资背景的民(mín)营房企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬(yáng)则(zé)向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产(chǎn)行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而(ér)具体到如何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企(qǐ)业(yè)的成本优势，更具体一点(diǎn)，就是它(tā)的净(jìng)借贷水平（净负债率(lǜ)）是(shì)不是行业内的最低水平；利(lì)润率是不是行(xíng)业内最高的(de)；融资成本是否是行业内最低的；建安(ān)成本(běn)是否也是业内最低(dī)的；这些都是我(wǒ)们(men)看重的一家(jiā)房企(qǐ)的综合成本(běn)。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满(mǎn)足上述(shù)条件(jiàn)的(de)房企并不多(duō)。即便是在国央(yāng)企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的(de)趋势。以(yǐ)A股为(wèi)例(lì)，《红(hóng)周刊》根据(jù)Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截(jié)至2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中(zhōng)交(jiāo)地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投发展、光(guāng)明(míng)地产、云南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投(tóu)控股(gǔ)等国央企房企(qǐ)也(yě)踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不(bù)难看出(chū)，即便是有(yǒu)着较(jiào)稳(wěn)健特(tè)色的国央企房企，其财务指标称得上(shàng)完全健康(kāng)的仍是少数。而(ér)更加(jiā)值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企开始大举扩张。而这(zhè)无疑(yí)又进一步考验着国央(yāng)企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速(sù)度的张弛有(yǒu)度尤为重要，节奏(zòu)把握准确，有助于房企储备优质“弹(dàn)药(yào)”；但过(guò)于乐观的预判未(wèi)来(lái)市场，以及过于(yú)激进(jìn)的扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的(de)高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行举例，它从2018年(nián)开(kāi)始(shǐ)到2021年(nián)，连续4年(nián)的净借贷比例都维持在33％左右(yòu)，完(wán)全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到(dào)机(jī)会来了，其(qí)开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率(lǜ)也(yě)由此前的33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了(le)接近三分之一。与此同时(shí)，该房企新购入(rù)地块(kuài)也实现了快速的(de)开盘(pán)利(lì)用率，预计(jì)今年会(huì)有更多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符(fú)合“最后(hòu)的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身储备了很多弹(dàn)药(yào)，去(qù)年拿地超1000亿元，且其中一半在一(yī)线城市，另外一半(bàn)也主要集中在强二线和二线(xiàn)城(chéng)市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有(yǒu)节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张速度让人感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的(de)民营(yíng)企业(yè)的(de)影子。虽然说，见到机会时要(yào)出手，但出手的章法仍要小心(xīn)，如(rú)果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来的两年(nián)市场没有想象得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企的扩张速度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看来，这个(gè)比例如果超(chāo)过60％，就是扩张(zhāng)得过于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三道红线”对房企的净(jìng)负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行业的复苏速度并没(méi)有那么(me)快，所以要规避公司净负(fù)债(zhài)率(lǜ)提高(gāo)到一个(gè)比较危(wēi)险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂(mào)、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负(fù)债率持续(xù)居高不(bù)下，在2020年(nián)至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜明(míng)对比的是，华润(rùn)置地(dì)、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策(cè)略的同时，也较(jiào)好地控制(zhì)了(le)公司的(de)扩张速(sù)度与净负债率水(shuǐ)平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房企

　　或(huò)具备“最(zuì)后(hòu)赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特(tè)质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际(jì)上，他们(men)是以(yǐ)同一(yī)筛选标准来看国央企与民营房企，但(dàn)在各维度的(de)实(shí)际表现上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹。如国(guó)央企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能(十二生肖的酉是什么动物呢，酉的生肖是什么生肖néng)够(gòu)做到想融(róng)就融，这样，国央企自然而然就具有天(tiān)然优势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构(gòu)更加看好(hǎo)国央企(qǐ)，但这也(yě)并(bìng)不意味着，民(mín)营企业中就(jiù)没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有(yǒu)少数民营房企同样受到(dào)机构的青睐。比如(rú)，根(gēn)据(jù)2023年(nián)一(yī)季报(bào)，滨(bīn)江集(jí)团的(de)十大流(liú)通股(gǔ)东中新(xīn)进了“中国工商(shāng)银行股份有限公司(sī)－景顺长城中国回(huí)报灵活(huó)配(pèi)置混合型证券投资基金(jīn)”“全(quán)国社(shè)保(bǎo)基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百亿(yì)私募(mù)珠海阿(ā)巴(bā)马资(zī)产管理(lǐ)有限公司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季报，该资产公司(sī)的(de)几(jǐ)只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和其(qí)自身(shēn)的基本面表现存在一定关系(xì)。2020年(nián)以来的近三年时间，房地产市(shì)场整体在(zài)走“下坡路”，但作为杭州本(běn)十二生肖的酉是什么动物呢，酉的生肖是什么生肖土房(fáng)企的滨(bīn)江集团(tuán)仍(réng)是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规模(mó)、新(xīn)增土储、股价(jià)表现等多维度都(dōu)表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的(de)2023年一季报(bào)，今年(nián)一(yī)季度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非(fēi)归母净(jìng)利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布局关系密切(qiè)。根据2022年年报(bào)，滨(bīn)江集团有(yǒu)近七成营(yíng)收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地(dì)区的营收比重(zhòng)只占到近六(liù)成(chéng)。近(jìn)三年持(chí)续(xù)稳居杭(háng)州房(fáng)企销售(shòu)排名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州的土(tǔ)储补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的本土(tǔ)第一(yī)。

　　而(ér)滨江集(jí)团在杭州的较突出表现，也让滨江集团的房企排名(míng)迅速(sù)提升。到2023年，滨江(jiāng)集团(tuán)的房企排名(míng)已冲(chōng)进前(qián)十(shí)，根(gēn)据中指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)股价翻了(le)超一倍以上，而近期，滨江集团更(gèng)是(shì)迎来(lái)多家机(jī)构的集中调研。滨江集团发(fā)布公告(gào)表示，公司于5月10日接(jiē)受了信(xìn)达证券、金鹰基金(jīn)、建信养老、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局(jú)重点移至存量(liàng)赛道

　　机构(gòu)在下游家(jiā)纺、家居(jū)、物业觅α

　　实(shí)际上房地产(chǎn)开发只是房地产产业链(liàn)上的中游环(huán)节，其上游主要(yào)为钢铁(tiě)、水(shuǐ)泥、建材、玻(bō)纤等(děng)材料(liào)供应商(shāng)，而(ér)下游应用行业主(zhǔ)要包括中介服务、家用(yòng)电器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红周刊》的(de)采(cǎi)访，房地(dì)产(chǎn)开发(fā)环(huán)节与(yǔ)上游(yóu)材料(liào)端息息相(xiāng)关，新盘开工不足导(dǎo)致(zhì)上(shàng)游不(bù)被看好，机(jī)构(gòu)寻觅个(gè)股阿尔法的思(sī)路(lù)渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行业在进入(rù)存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产(chǎn)产业链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费属(shǔ)性的家(jiā)装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因(yīn)为居民保有的住(zhù)房规模(mó)越来越大(dà)，随(suí)着(zhe)时间(jiān)的增(zēng)加，内(nèi)装更新的需求也会越来(lái)越多。美国过去的(de)数据充分说明了这(zhè)一(yī)点，在新(xīn)房销(xiāo)售见顶之后，家具(jù)消费的增(zēng)长却一直都很好(hǎo)。对于地产产(chǎn)业链，我(wǒ)们相对看好和内装相(xiāng)关的行业(yè)，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下(xià)游细(xì)分中(zhōng)相(xiāng)关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居(jū)前两位(wèi)的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是富安娜和水(shuǐ)星(xīng)家纺，特别是前者在(zài)月线(xiàn)连(lián)收七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主要(yào)从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内(nèi)，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于(yú)上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司(sī)一(yī)季报的十大流通股股东来看，能(néng)够发现该股早已成(chéng)为基金重仓股的天下，彼时包括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜(qián)力(lì)价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝(bǎo)盈新价(jià)值(zhí)和(hé)私募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了(le)半(bàn)壁江山。需(xū)要强调(diào)的是，中欧的(de)两只基金(jīn)都是价值派基(jī)金经理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其(qí)同时重仓的(de)房地产(chǎn)产(chǎn)业链(liàn)股票还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经(jīng)风光一(yī)时的(de)家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多(duō)因素一度沉寂，不过好在困(kùn)境(jìng)反(fǎn)转露出曙(shǔ)光，家(jiā)居板块中年(nián)内表现最好(hǎo)的(de)是志邦(bāng)家居。同一时(shí)间段，该股年(nián)内上涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还(hái)是归母(mǔ)净利润，公司都实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司的十大(dà)流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现(xiàn)广发(fā)基(jī)金经(jīng)理罗洋(yáng)慧(huì)眼(yǎn)独具，一季报中他(tā)管理的(de)广发策略(lüè)优选和广(guǎng)发安宏回报均增加了持股，而这两只产品(pǐn)也(yě)成(chéng)为(wèi)志邦(bāng)家(jiā)居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意(yì)思的是，他似乎对于定制(zhì)家居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另(lìng)一家赛道公司金(jīn)牌橱柜(guì)中，他管理的全部(bù)三(sān)只产品(pǐn)均登(dēng)榜十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东，其也成为他(tā)的(de)独(dú)门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游(yóu)的(de)物业股(gǔ)也越来越被机构所青睐，不(bù)过(guò)这(zhè)类标的大(dà)多(duō)在香港上(shàng)市，如何选择成为难题(tí)。对此，前述上海公募基(jī)金经理举例(lì)分析：“物业服务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣的(de)是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘(pán)占比是比较高的，每年(nián)到(dào)期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期(qī)之后，经过两三轮(lún)合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产品提价的公司很少，因为物业公司很(hěn)容易一开始(shǐ)是(shì)挣钱(qián)的，后面(miàn)因(yīn)为保安这些固定人员成本的(de)年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客户(hù)没有(yǒu)那么满(mǎn)意，能做到提价难度是(shì)非(fēi)常大的。但是(shì)该公司(sī)能在业内做到(dào)到(dào)期之后(hòu)提价率比较高(gāo)，这跟(gēn)它的(de)定(dìng)位和比(bǐ)较好的服务是(shì)有关系的。”他进(jìn)一步强(qiáng)调。

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