文(wén)：天风宏观宋雪涛/联(lián)系(xì)人孙(sūn)永乐

　　4月居民(mín)新(xīn)增存款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元(yuán)，这是居民存(cún)款在连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过(guò)去一年多时间里，居民(mín)部门积(jī)攒(zǎn)了(le)一大(dà)笔超额储(chǔ)蓄。今(jīn)年这笔超额储蓄能否顺利释放对判断经济(jì)和资本市(shì)场走势至关重要(yào)。这里我们尝试回答两个(gè)问题。一是4月居(jū)民存(cún)款同比多减是不是超额储蓄释放的开始(shǐ)？二是这一趋(qū)势能(néng)否延续(xù)？

　　对上(shàng)述问(wèn)题的回答取(qǔ)决于存款会(huì)受(shòu)到哪(nǎ)些因素的影响。一般影响(xiǎng)居民(mín)存款的主要有这(zhè)么几种(zhǒng)行为：可支配收入、消费(fèi)支出、金融资产(chǎn)相关收(shōu)支和房(fáng)地产相关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减少(shǎo)、金融资(zī)产赎(shú)回(huí)、购房减少会推动存款增(zēng)加；反之(zhī)，收入(rù)减少、消费增加、认购金融资产、购房增加(jiā)、提(tí)前还贷(dài)等则(zé)会带(dài)动存款回正五边形的外角和等于多少度第二人生，正五边形的外角和等于多少度的内角落。

　　2022年居(jū)民存(cún)款同比(bǐ)多增(zēng)7.9万亿是(shì)居(jū)民少消费(fèi)、少投资、少购(gòu)房的结果（详见《超额储蓄能否转化成(chéng)超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增(zēng)速放缓并(bìng)提前(qián)还贷，但因为投资、购(gòu)房等(děng)下滑幅度更大，所以存款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季度居民存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)多增(zēng)2.1万亿(yì)则是收入(rù)修复和理财存款化的结果(guǒ)。

　　一(yī)季度居(jū)民人均可支(zhī)配(pèi)收入(rù)同比增长525元，理财存续规模(mó)相比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另(lìng)外，受银行办理速(sù)度放缓等(děng)因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押(yā)贷(dài)款支持(chí)证券(quàn)）条件早偿(cháng)率指数(shù) 2 相比于2022年(nián)有所回落，即(jí)居(jū)民提(tí)前还款对存款的拖(tuō)累相(xiāng)比于去年(nián)末(mò)略有放缓(huǎn)。

　　但是，随(suí)着(zhe)居民消费(fèi)和(hé)购房行(xíng)为修复，其对(duì)存款的支撑力度减(jiǎn)弱，一季(jì)度人均消费支(zhī)出同比增加345元（低于(yú)收入(rù)涨幅(fú)）、购房支(zhī)出同(tóng)比(bǐ)多增1575亿元。但因为支撑因(yīn)素的规模更大，所以存(cún)款继续(正五边形的外角和等于多少度第二人生，正五边形的外角和等于多少度的内角xù)回升(shēng)。

　　4月和一季度最(zuì)核心(xīn)的不同在(zài)于理财(cái)市场的变化。4月居民存(cún)款下滑可能的(de)原因一是居(jū)民存款理财化；二是提前(qián)还贷(dài)规(guī)模(mó)增加。因为居民收(shōu)入和消费数据不足，暂时(shí)无法判断(duàn)消费(fèi)和(hé)收入在(zài)4月对存款(kuǎn)的影响。

　　存款回(huí)流理财是4月(yuè)存款回落的核心原因(yīn)，4月理财(cái)存量规(guī)模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束(shù)了自去年10月以来(lái)的下(xià)行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等(děng)资产是(shì)理(lǐ)财风险降低(dī)、收(shōu)益回升(shēng)和存款(kuǎn)利(lì)率下滑共同作用的(de)结果。受(shòu)益于(yú)债券市场走强，今(jīn)年理财市(shì)场表现(xiàn)逐步(bù)好转，理(lǐ)财(cái)产品单位(wèi)破净(jìng)率(lǜ)从2022年(nián)12月峰值的29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一时期下滑的(de)存款利(lì)率(lǜ)，存款(kuǎn)对居(jū)民的吸(xī)引(yǐn)力逐渐减弱(ruò)，而理财对居民的吸(xī)引力则(zé)不断增强。

　　从5月(yuè)理财(cái)规模(mó)上看，随着破净率进一步回落，居民还在继续增(zēng)配理财产品(pǐn)，存款理(lǐ)财化趋势有望延续。

　　提前还(hái)贷(dài)规模扩(kuò)大是存款下滑(huá)的(de)又一个原因。4月(yuè)早偿率月均(jūn)值相比于2月低(dī)点上行4.3个百分点，相比于(yú)3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提前还贷力度一是(shì)因为首套房利(lì)率还在下降(jiàng)，居民(mín)提前还(hái)贷(dài)以降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等多地继(jì)续降低首套房利率，贝壳研究(jiū)院数据显(xiǎn)示百城首套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继续回落1个BP。二是政策(cè)放松后，1、2月份部分(fēn)积压的还贷业(yè)务(wù)在3、4月份办理，这(zhè)会推(tuī)动(dòng)提前(qián)还贷规模(mó)走(zǒu)高(gāo)。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因(yīn)居民少消费、少投资、少买(mǎi)房等(děng)积(jī)攒(zǎn)下来的(de)超额储蓄(xù)已(yǐ)经(jīng)开(kāi)始部(bù)分(fēn)回流理财市场了，且5月初这一趋(qū)势还在延(yán)续(xù)。

　　往后(hòu)来看，理财市(shì)场和提前还贷(dài)在后续(xù)几个月里或继续成为(wèi)超(chāo)额存款的(de)主要流向。

　　五一旅游人均消费(fèi)水平(píng)未见明显改善或部分(fēn)表明当下居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考虑到超额储(chǔ)蓄的持有分化(huà)且并非(fēi)主要来(lái)自消费，后(hòu)续超额储蓄(xù)对消费的支撑力度依旧(jiù)偏弱(ruò)。（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压(yā)的购房(fáng)需求逐渐释(shì)放(fàng)，房(fáng)地(dì)产销售(shòu)目(mù)前已经有走弱迹象(xiàng)，地产短期或不会成为(wèi)超(chāo)储的主要流向。但正五边形的外角和等于多少度第二人生，正五边形的外角和等于多少度的内角是因为按揭(jiē)利率存在明显(xiǎn)利(lì)差，居民提前(qián)还贷(dài)行为或将延续。从这(zhè)个角度来看，主要因(yīn)为少买房、少投资而积(jī)攒(zǎn)下(xià)来的(de)储蓄(xù)，在(zài)理(lǐ)财市场环境好转和存款利率下滑的(de)背(bèi)景下或将继续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增(zēng)速使用金融机构住户存款余额+4月(yuè)新增来进行(xíng)估(gū)算

　　2早偿率是指在(zài)个(gè)人住房抵押(yā)贷款中债务人提前偿(cháng)付的金额(é)在资产池未偿(cháng)本(běn)金余额的占比

　　风险(xiǎn)提示

　　地产销(xiāo)售变动(dòng)超预期，超额储蓄释(shì)放(fàng)弱于(yú)预期(qī)，理财市场波(bō)动加(jiā)大

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