来源：高瑞东宏(hóng)观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季(jì)度，国内经济回暖主要(yào)缘(yuán)于疫(yì)后复苏(sū)红(hóng)利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好转，出行(xíng)需求释放(fàng)催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年(nián)四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从景(jǐng)气度边际表现看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；中游(yóu)装备制造>；上(shàng)游(yóu)原材料加工；服务业中，交(jiāo)通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产等(děng)线下活动(dòng)回暖，但距离疫(yì)情前仍有(yǒu)一定(dìng)差(chà)距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济脉冲式修复(fù)放缓(huǎn)、海(hǎi)外总需求回落预期(qī)逐步兑现，消费回暖和产业升级(jí)将(jiāng)成为推动(dòng)下(xià)一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服(fú)务(wù)业是驱动一(yī)季度经济(jì)复苏(sū)的主因

　　从(cóng)一季度GDP表(biǎo)现看，制(zhì)造业，交(jiāo)通运输、房地(dì)产等行业景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气(qì)度回落(luò)，与年初出口数据好转、服(fú)务(wù)消费快速恢复(fù)、房地产销售回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的(de)特点(diǎn)相一致。

　　从(cóng)制(zhì)造(zào)业内部来看，今(jīn)年3月，制造(zào)业(yè)各行业景(jǐng)气度(dù)普(pǔ)遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初(chū)期(qī)，供给端修(xiū)复好于需(xū)求端(duān)，行(xíng)业整体去库进程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改善情况(kuàng)来看，下(xià)游消费制造(zào)>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料(liào)加工(gōng)，煤炭(tàn)行(xíng)业景(jǐng)气度表现为高位放缓。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织服(fú)装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具制造行业(yè)景气度较高，部分行业(yè)表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，电气(qì)机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子(zi)设备。

　　上游原材(cái)料加工行业景气度改善幅度(dù)最弱(ruò)，由(yóu)于(yú)行业库存水平偏(piān)高(gāo)，多(duō)数行(xíng)业仍(réng)然(rán)受到价格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一(yī)季(jì)度(dù)，国内(nèi)经济复(fù)苏主要受(shòu)益于疫后复苏(sū)红(hóng)利(lì)驱动。需求方面，出行(xíng)类消费(fèi)快速复(fù)苏，前期积压的购房、服(fú)务消费需求得(dé)以(yǐ)释放；供给方面，国内(nèi)复工复(fù)产加快(kuài)推进，生(shēng)产端快(kuài)速恢(huī)复，是推动年初出(chū)口数据好转的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓(huǎn)，指向疫后复苏(sū)红(hóng)利驱动(dòng)边际转弱，随着未来(lái)海外总需求回落(luò)的(de)预期(qī)逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经济增长(zhǎng)的线索，大(dà)概率来自于消费回(huí)暖和产业(yè)升(shēng)级两条主线。

　　一是(shì)，一季度居民(mín)收入向上修复，消费(fèi)倾向明(míng)显(xiǎn)回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫情期间水平(píng)，同(tóng)时信贷数(shù)据指向居(jū)民“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和，未来(lái)消费回暖的确定性进一步增(zēng)强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持续修复，家(jiā)电、家(jiā)具、纺(fǎng)服(fú)等(děng)与出行及地(dì)产后周(zhōu)期相关(guān)的可(kě)选消(xiāo)费(fèi)也有望(wàng)进一步回(huí)暖。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下，汽(qì)车和“新三样(yàng)”产品出口优(yōu)势增强，有望维持(chí)出口韧性；随着下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上(shàng)修复，企业将从主动(dòng)去(qù)库逐步转(zhuǎn)向(xiàng)被动(dòng)去(qù)库、主动补库，设备投资需求有(yǒu)望改善，推动中游装备制造景气(qì)度维持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经济恢复力度(dù)不及预期(qī)；海外需(xū)求超(chāo)预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨幅(fú)明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经(jīng)济(jì)复苏有哪些结(jié)构性特(tè)征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动(dòng)一(yī)季(jì)度经济复苏的主因

　　一(yī)季度我国GDP总量实现超预期增长，指向疫后(hòu)复苏背景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同于海外国家疫(yì)后(hòu)复苏的规律，本轮国(guó)内疫后复苏发生在外(wài)需回落(luò)、国内经(jīng)济转向高质量发展、居(jū)民前(qián)期“去(qù)杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经济复苏(sū敬请届时光临是什么意思，万望届时光临是什么意思)的力量并不均衡，行业分化特征明显(xiǎn)。因此(cǐ)，我们重点从行业层(céng)面，观测当前各行业景(jǐng)气度水平(píng)。

　　从GDP不变价观(guān)测各行(xíng)业表现来看，今年一季(jì)度制造业、交通运输(shū)业、房地产业景(jǐng)气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与(yǔ)年初(chū)出口数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地(dì)产销(xiāo)售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年份的复合增速，观察各(gè)行业增加值变(biàn)化。

　　今年(nián)一季度第(dì)一产业增(zēng)加值增速(sù)为3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增(zēng)速，与近年来加(jiā)快建设农业强国，推进农业农村现代(dài)化的目标有关。

　　今年一季(jì)度第二(èr)产(chǎn)业增加值(zhí)增(zēng)速升至(zhì)5.4％，高(gāo)于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制(zhì)造业迎来较快复苏(sū)，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于去年四季度(dù)的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全年增(zēng)速，与去年下半(bàn)年之后外(wài)需转弱(ruò)、居民(mín)商(shāng)品消费恢(huī)复偏慢有关(guān)。而(ér)建筑业景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低(dī)于去年(nián)四季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开(kāi)工拖累。

　　今(jīn)年一(yī)季度第三产业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高于去(qù)年四季度(dù)的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍(réng)存(cún)在产出缺口(kǒu)。其中，受益于居民出行活动恢复(fù)，交通(tōng)运输、仓储和邮(yóu)政业增加值(zhí)增速明显提升(shēng)，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管高于疫情三(sān)年来的平均增(zēng)速，但绝(jué)对(duì)水平不及(jí)2019年，指向供(gōng)给水平恢复较慢(màn)。而(ér)受益于(yú)新房(fáng)和二手房销售回暖(nuǎn)，今年一季(jì)度房地产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化，中下游改善幅(fú)度好于上游(yóu)

　　对(duì)于行业(yè)景(jǐng)气度的观测，我们(men)采用量（各行业工业增加(jiā)值增(zēng)速）与价格(gé)（各(gè)行(xíng)业工(gōng)业品价格增速）分别作为供需的衡量(liàng)指标。主要(yào)选取28个主要行业自2019年(nián)以来的月度数(shù)据，首先(xiān)将各行业增加值增速调整为以2019年(nián)为基期的(de)复(fù)合增速，其(qí)次计算2019年-2023年3月(yuè)，每月的增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速和PPI增(zēng)速的分位数水(shuǐ)平，通过对(duì)比2022年12月和2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际(jì)变化。

　　今年(nián)3月，制(zhì)造业(yè)各行(xíng)业景(jǐng)气度出现普遍回(huí)暖，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初(chū)期，供给端修(xiū)复(fù)好于需求端，行业(yè)整体去(qù)库进程尚(shàng)未结束。从(cóng)行业景(jǐng)气度边际(jì)改善情(qíng)况来(lái)看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备(bèi)制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气(qì)度呈现高位放(fàng)缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产后周(zhōu)期相关的行业景(jǐng)气度最高(gāo)，部分行业步入“量价(jià)齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居(jū)民外出消费相(xiāng)关的，酒饮料茶(chá)、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装(zhuāng)、文(wén)教娱(yú)乐的(de)量价分(fēn)位数水平均处在高景气(qì)度区间，烟草、家具制(zhì)造行业(yè)也(yě)呈现“量价齐(qí)升”的特征；食(shí)品制(zhì)造景气度(dù)有所回落，农副加工行业表现为“量价齐跌(diē)”，食品制造行(xíng)业表现为“量升(shēng)价跌”，二(èr)者(zhě)价格下跌主要与(yǔ)高(gāo)库(kù)存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同比均(jūn)处在2016年以来(lái)90％以(yǐ)上(shàng)分位数水平；而随着(zhe)防(fáng)疫(yì)需求的(de)降温，医药(yào)制造业(yè)景气度有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面(miàn)与原材料(liào)成本(běn)下跌有关，另一方面(miàn)，也与年初(chū)外需(xū)表现好于内需(xū)，部分(fēn)行业仍(réng)在去库(kù)进程有(yǒu)关。其(qí)中，电气机械(xiè)、专用(yòng)设备、运(yùn)输(shū)设备工业(yè)增加值增(zēng)速改(gǎi)善幅(fú)度最大，受(shòu)益于(yú)国内产业升(shēng)级、出(chū)口优势带来的韧性驱动；其次是汽车(chē)制(zhì)造、金属(shǔ)制品(pǐn)，改善幅度最(zuì)弱的是通用设备、电子设备，与(yǔ)房地(dì)产新(xīn)开工强度较弱、消费(fèi)电子(zi)行业周期性走弱有关。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工行(xíng)业景(jǐng)气度改善幅(fú)度偏弱，由于行业(yè)库(kù)存水平偏(piān)高，多数行业仍受制于价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有色(sè)金属行业生产端改(gǎi)善幅度最大(dà)，3月增加值增速位于2019年以(yǐ)来(lái)70％分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平，但(dàn)受(shòu)全球大宗商品下行周期影响，价格(gé)依旧承压；随(suí)着年初(chū)建筑业(yè)施(shī)工回暖(nuǎn)，相关的黑色金属、非金属制品景气度提升，但(dàn)由(yóu)于库(kù)存水平偏高，价格(gé)仍处在(zài)下(xià)跌区间，拖累(lèi)整(zhěng)体盈(yíng)利水平；石化链条(tiáo)行业生产水平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处(chù)在50％以下的(de)景气度偏低区间，今年由(yóu)于能源(yuán)危机缓(huǎn)解，产品(pǐn)价(jià)格(gé)相较去年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处(chù)在高位(wèi)，但出现边(biān)际放缓，生产及价格水平同步回(huí)落。这与去年以来行业产(chǎn)能(néng)持续扩(kuò)张有关，今年2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产成品库存同比处在2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业升级或(huò)是推动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要(yào)受(shòu)益于疫(yì)后复苏红利。一方面(miàn)，消费场景恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积(jī)压(yā)的购房、服务性需求得以释放；另一(yī)方(fāng)面，国内复工(gōng)复产(chǎn)加快(kuài)推进(jìn)，保证供给端的快(kuài)速恢复(fù)，是推动年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要(yào)原因。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后红(hóng)利(lì)释放效果转(zhuǎn)弱，随(suí)着未(wèi)来(lái)海外总需求回落(luò)的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内(nèi)经济增长的线索，大(dà)概率来自于消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业升(shēng)级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居(jū)民收入提升和消(xiāo)费(fèi)意(yì)愿改(gǎi)善，未来消费回暖的确(què)定(dìng)性进一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐(lè)等服务消费，以及家电(diàn)、家具(jù)、纺服(fú)等(děng)可(kě)选消费景气(qì)度均有(yǒu)望提升。

　　从(cóng)一(yī)季度居民收入和消(xiāo)费数据看，居民(mín)收入增速提升，消(xiāo)费倾向开始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修(xiū)复至(zhì)疫情前水平(píng)。以2019年(nián)为(wèi)基期的复合增(zēng)速看，今(jīn)年(nián)一季度，全(quán)国居民人均可支配(pèi)收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出(chū)增速提升至5.0％，高于去(qù)年四季度(dù)的(de)3.0％。一季度居民平均消(xiāo)费倾(qīng)向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差(chà)距(jù)。未来随着服务业恢复持续(xù)向好，有望带(dài)动相关就业岗位加快恢(huī)复，进(jìn)一步提振居民消费意(yì)愿。

　　从(cóng)居民存贷(dài)款数据看，居民储蓄(xù)意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱，消费和投资信心(xīn)正(zhèng)在(zài)筑(zhù)底(dǐ)。今(jīn)年以(yǐ)来，居(jū)民储蓄意(yì)愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓和。从存(cún)款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民(mín)新增存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月(yuè)9375亿元的(de)同比增量均值，也低于(yú)2022年(nián)6617亿(yì)元的月(yuè)均同比增量(liàng)。从(cóng)贷(dài)款数据看，3月居民部门新增(zēng)净融资同比多增(zēng)4859亿元，其中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿(yì)元。居民部门新增(zēng)净(jìng)融资连续2个(gè)月维(wéi)持同比扩张，指(zhǐ)向居民(mín)预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓。今年第一季度城(chéng)镇储(chǔ)户问卷调(diào)查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居(jū)民(mín)占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分(fēn)点；倾(qīng)向于“更多消费”和“更多投资”的(de)居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向(xiàng)居民储(chǔ)蓄(xù)意愿降低(dī)、消费和(hé)投资(zī)意愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出(chū)口(kǒu)优势增强，以及相关行业设备投资更新，有望推动中游装备制造景(jǐng)气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据(jù)回(huí)暖，除与(yǔ)欧美(měi)供需缺口短(duǎn)期(qī)走(zǒu)阔、国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进(jìn)外(wài)，也受(shòu)益(yì)于RCEP政策(cè)红利持续释放，以及汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来加强(qiáng)、以(yǐ)及新(xīn)能源产(chǎn)品优(yōu)势强化，有(yǒu)望维持装(zhuāng)备(bèi)制造领(lǐng)域出(chū)口韧(rèn)性。

　　另一方(fāng)面，企业盈(yíng)利下(xià)滑和库(kù)存高位，对(duì)制造业投资扩产造成一(yī)定(dìng)压力。但随(suí)着下游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制造业企业(yè)盈利(lì)有望向(xiàng)上修复。目前看，电气机械(xiè)等装备(bèi)制造业去库进(jìn)程已进入下(xià)半场，今(jīn)年1-2月专用(yòng)设(shè)备、通用(yòng)设(shè)备产成品库存增速呈现触底反弹。随着(zhe)需求回暖、盈利修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动(dòng)去(qù)库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库(kù)，设备投资需求将随之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数据(jù)：各国国债收(shōu)益(yì)率多数上行

　　美国10年(nián)期国债收(shōu)益率上行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期(qī)国债收益(yì)率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较上周下行2BP，实际(jì)收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国10年期(qī)国债收益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德国10年期国债收(shōu)益率较上周末(mò)上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日(rì)），英国10年期(qī)国债收(shōu)益率较上(shàng)周(zhōu)末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美(měi)国10年期和2年期国(guó)债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国AAA级(jí)企(qǐ)业期权调整利(lì)差(chà)较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债(zhài)期(qī)权调整利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全(quán)球股市涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股(gǔ)市涨跌分化。本(běn)周（4月(yuè)17日(rì)至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯(sī)工业指数、纳(nà)斯达克(kè)指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒(héng)生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其(qí)中，LME铝(lǚ)上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐(fá)或(huò)将继(jì)续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公布，显示近几周(zhōu)美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美(měi)国总体经济(jì)活动几乎没有变化，几个(gè)辖区指出在不确定(dìng)性增(zēng)加和对流动性的担忧(yōu)加(jiā)剧之际，银(yín)行收(shōu)紧了贷款标准。近期美国总体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美(měi)联储官员(yuán)表示(shì)为应对高(gāo)通胀，加(jiā)息步伐(fá)或(huò)将继续(xù)。4月21日(rì)，美联储哈克(kè)称，需(xū)要进一步(bù)收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联(lián)储将需要在一段(duàn)时间内维持利率稳(wěn)定。同日美(měi)联储梅斯特表示，预计今(jīn)年货币政策将需要进一步进(jìn)入(rù)限(xiàn)制性(xìng)区域，终端利率或将高(gāo)于5％，具体取决于经济和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧(ōu)洲央行货币政(zhèng)策会议(yì)纪(jì)要公布，绝大多数委(wěi)员同意(yì)将利率上调50个基点。4月20日公布(bù)的欧洲(zhōu)央行会议纪要显示，货(huò)币政策在降低通胀方面(miàn)仍有一段路要走，一些委员认为整体而(ér)言通胀(zhàng)风险倾向于上(shàng)行(xíng)。金融市场紧(jǐn)张局势被(bèi)视为(wèi)经济和通胀前景重大不确定性(xìng)的来(lái)源(yuán)。然而除非(fēi)形势(shì)显著(zhù)恶化，否则金(jīn)融市场的(de)紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行管理委(wěi)员会对(duì)通(tōng)胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美财(cái)长耶伦强调美(měi)国(guó)“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲(zhōu)议会通过了(le)一项临时政治协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致(zhì)。法案(àn)目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行业，以将欧(ōu)盟占全球半导体(tǐ)制造市场的份(fèn)额从10％提(tí)升至至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议(yì)院议长麦卡锡(xī)表示，正在推(tuī)出一份债务上限相(xiāng)关立法措施。白宫(gōng)需要开始就债(zhài)务上限进行谈(tán)判(pàn)；众议院(yuàn)共和党(dǎng)希望提高债务上限(xiàn)并削(xuē)减支出(chū)；正在推出一份债务上限相(xiāng)关立法措施(shī)；债务法案将设法收回(huí)未使(shǐ)用的防疫资金用(yòng)于日常(cháng)开(kāi)支；法案将减少对国税局的(de)拨(bō)款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部(bù)长耶伦就(jiù)中(zhōng)美关系(xì)发表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱钩，但未来(lái)仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与中国建立“建设性和公平的经(jīng)济(jì)关系”。但“当美国利益受到(dào)威(wēi)胁(xié)时”，美国(guó)将(jiāng)坚定地捍卫国家(jiā)安全，即使以牺牲中美关系为(wèi)代价。在(zài)国际关系中，耶伦表示(shì)美中(zhōng)两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮助(zhù)面临债务(wù)问题的(de)新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环(huán)比(bǐ)上涨，环(huán)比由负转(zhuǎn)正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环(huán)比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由(yóu)上月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.18％转正为本月(yuè)的(de)7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存(cún)同比(bǐ)下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降51.71％，降幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大44.13个百分(fēn)点(diǎn)。铝价环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本(běn)月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游(yóu)：水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升，螺纹钢价格(gé)环比下跌(diē)，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降

　　水泥价格(gé)指数环比上升。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格指数环(huán)比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区(qū)价格指数(shù)环比(bǐ)分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下跌，库存(cún)同比下(xià)降，钢(gāng)坯库(kù)存同(tóng)比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)由(yóu)正转(zhuǎn)负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢(gāng)库存同(tóng)比(bǐ)下降15.42％，跌幅(fú)相(xiāng)对(duì)上月缩(suō)窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积(jī)增幅缩窄，猪价菜价下(xià)跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以(yǐ)来，商品房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个(gè)百(bǎi)分点。其(qí)中，一线、二线、三线(xiàn)城市商(shāng)品房成交面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌(diē)幅收窄。2023年(nián)4月以来，百(bǎi)城土(tǔ)地供(gōng)应面积同比增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面积同比增(zēng)速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　猪肉(ròu)、蔬菜(cài)价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价(jià)格环(huán)比下跌(diē)8.22％至4.89元(yuán)/公(gōng)斤(jīn)，跌幅(fú)缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水(shuǐ)果价格环比上(shàng)涨0.14％至(zhì)7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车(chē)日(rì)均(jūn)零售销量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均(jūn)零售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个(gè)百分点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增(zēng)幅(fú)扩(kuò)大8.26个(gè)百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分(fēn)化(huà)，国(guó)债利率普遍下行

　　货币市场利率趋势(shì)分化，国债利率(lǜ)普遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上月末下(xià)行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债(zhài)利率较(jiào)上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提振(zhèn)消费持续回升的动(dòng)力；国资委强调着力(lì)发(fā)展(zhǎn)战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举行(xíng)4月(yuè)份新闻发布会，强调(diào)要提振消费持续回升的动力。接下来将重(zhòng)点做好四方面工作：一是，研究起草关于(yú)恢(huī)复和扩大(dà)消费的(de)政策文件，围绕大宗消(xiāo)费(fèi)、服务消费、农村消费等重点(diǎn)领域(yù)；二是，下大力气稳定(dìng)汽车消费(fèi)，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有(yǒu)关方面优化就(jiù)业、收入分配和(hé)消(xiāo)费全链条良性循环促进机制；四是，研究制定关于营(yíng)造(zào)放心消费(fèi)环境(jìng)的(de)政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开扩大会议(yì)，强调(diào)推动国资央企着力(lì)发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新(xīn)兴产(chǎn)业。会(huì)议认(rèn)为，要更(gèng)好推动国资央(yāng)企(qǐ)在中(zhōng)国式现代化新征程中走在前列，着力提升科技自立自(zì)强水平(píng)，提(tí)升自主创新能力；着力发展实体经济特(tè)别是战略性新兴(xīng)产业，加快推进现代化产业体系建(jiàn)设；抓(zhuā)好(hǎo)新一轮国企改革深(shēn)化提升(shēng)行动组织实施(shī)，高水平(píng)参与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一季度工业(yè)和(hé)信(xìn)息(xī)化发展状况，表示(shì)下一步将制定实施重点行(xíng)业稳增(zēng)长(zhǎng)的工作(zuò)方案。一是营造良好产业发展(zhǎn)环(huán)境，落实落(luò)细稳增长政策举(jǔ)措，抓实(shí)抓(zhuā)细部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提质，加大对制造业(yè)外(wài)贸(mào)企业(yè)的支持(chí)力度，配合有关部门落实好稳外贸政策举措；三是(shì)促进内需加快恢(huī)复，以高质量(liàng)供(gōng)给促进消费；四是持续(xù)增强(qiáng)发展动(dòng)能，加快战略(lüè)性(xìng)新兴产(chǎn)业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预(yù)期；海外需求超预期回落。

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