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　　5月(yuè)11日，统计局(jú)公(gōng)布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预(yù)期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非(fēi)通(tōng)缩，内部结构分化、与终(zhōng)端需求(qiú)相关的服务业延(yán)续涨价(jià)

　　物价作为经济表现的滞后指(zhǐ)标，在(zài)经济复苏早期多表(biǎo)现相对低迷、实属常态(tài)。传统(tǒng)周期下，经济的周(zhōu)期性波(bō)动，主(zhǔ)要由需求端驱动，物价作(zuò)为经济(jì)的滞后指标，表(biǎo)现(xiàn)出明显的周期性(xìng)波(bō)动。经验显示(shì)，CPI等物(wù)价指标，与经济走势大体类似，一般滞后(hòu)经济表(biǎo)现2个季度(dù)左(zuǒ)右；经济复苏早期，CPI同(tóng)比表现一度(dù)相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当(dāng)前CPI低位、主要(yào)缘(yuán)于(yú)供给端影响(xiǎng)和(hé)外需拖累部分商(shāng)品价格回落等。年初以来，CPI同比持续(xù)回落至4月(yuè)的0.1％，拖累主要(yào)来(lái)自于食品和非食品中的商品、不完全由需求主导。其中，猪(zhū)肉、鲜菜供(gōng)给(gěi)充足，价格回落成为拖累(lèi)食品(pǐn)同(tóng)比自年初的6.2％回落至(zhì)4月的0.4％；非食品中，原油等(děng)国际定(dìng)价的大宗(zōng)商品(pǐn)价格(gé)回落(luò)，带(dài)动交通工具用燃料(liào)等分(fēn)项环比(bǐ)延(yán)续低(dī)于季节性，部分(fēn)耐用品价格回(huí)落也有拖累、与相关原材料(liào)成本(běn)压力缓解等有关。

　　需求修复较早(zǎo)的领域、线下消费相关的商品和服务，在(zài)价格(gé)上已有连续(xù)体现。终(zhōng)端(duān)需求(qiú)回暖在4月CPI中进一步凸显，其中，CPI服(fú)务同比、CPI其(qí)他商品服务同比自年(nián)初(chū)以(yǐ)来明显回(huí)升、分别至(zhì)4月的3.5％和1％。终(zhōng)端(duān)需求(qiú)回暖带动(dòng)部分中上游行业涨价，在(zài)PPI中亦有(yǒu)体现，例如，文教娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观(guān)点：CPI或已见底，后续(xù)或逐步回(huí)升(shēhomework可数还是不可数名词，homework可数吗？housework 呢ng)。线下消费(fèi)活(huó)动持(chí)续改善等(děng)或(huò)带(dài)动内生动能逐(zhú)步增强，对价格(gé)的支撑仍在(zài)逐步(bù)显现。叠加基数贡献、及(jí)部分商品价(jià)格回落拖累逐步放缓等，CPI或于4月见底(dǐ)回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回(huí)落，生产(chǎn)资(zī)料拖累(lèi)PPI低预期(qī)、原油链等拖累(lèi)延续

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回落、主因基数拖(tuō)累(lèi)明显。4月，CPI同比涨幅回(huí)落0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾(wěi)因素较上月回落0.4个百(bǎi)分点至0.4％；环比降(jiàng)幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降(jiàng)幅收窄0.4个(gè)百分(fēn)点至-1％，非食品环比(bǐ)由平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖(tuō)累明显(xiǎn)，猪肉(ròu)环(huán)比降幅收窄(zhǎi)，文教(jiào)娱等服(fú)务项涨价(jià)延续。食品环比中，鲜菜和鲜果(guǒ)大(dà)量上(shàng)市，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪(zhū)产能(néng)充(chōng)足，叠加消费淡季影响，猪肉(ròu)价格下降(jiàng)3.8％、降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄0.4个百(bǎi)分(fēn)点。非食品(pǐn)环比中，原油(yóu)价格回落(luò)拖累CPI交通通信项环比延续低位(wèi)、-0.4％，文(wén)教娱、其他(tā)商品服(fú)务环比明显(xiǎn)上(shàng)涨，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个百分点至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回(huí)落主因(yīn)生产资料拖累，生(shēng)活资(zī)料韧性延续。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩(kuò)大(dà)1.1个(gè)百分点至-3.6％，环(huán)比由平(píng)转降至-0.5％。大类环(huán)比(bǐ)中，生产(chǎn)资料由平转降至(zhì)-0.6％，采掘拖累明显(xiǎn)、原材料(liào)和加(jiā)工工(gōng)业亦(yì)有(yǒu)走(zǒu)弱(ruò)；生活资(zī)料环(huán)比走(zǒu)平(píng)、上月为-0.3％，除食品外环(huán)比延(yán)续回落外(wài)，衣着、一般日用品(pǐn)环(huán)比由负转正(zhèng)，耐用消费品降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　分行业来看，原(yuán)油等上游原材料链条相(xiāng)关价(jià)格回落，与线下消费相关的中下游行业价格回升。4月(yuè)，多数(shù)行业(yè)环比价格回落、上游原材(cái)料(liào)链(liàn)条尤其明显。煤炭开(kāi)采、石(shí)油加工、燃(rán)气供应环比(bǐ)延续回落、降(jiàng)幅均在1.9个百分点(diǎn)以(yǐ)上，汽车制造、通信(xìn)制造等部分(fēn)中下游(yóu)制造业价格有所回落，但文教娱(yú)制品等靠近终端制造业价格有所回(huí)升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通(tōng)缩(suō)是个伪(wěi)命(mìng)题》

　　对外发布时(shí)间：2023年(nián)05月11日

　　报(bào)告(gào)发(fā)布(bù)机构：国金证券(quàn)股份有限公(gōng)司

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