文：天风宏观宋(sòng)雪(xuě)涛/联系(xì)人(rén)孙(sūn)永乐

　　4月居民(mín)新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是(shì)居民存款在连续13个月同比多(duō)增后，首次回(huí)落。

　　在过去一(yī)年(nián)多时间里，居民(mín)部门(mén)积攒了一大笔超额(é)储蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄能否顺(shùn)利释放对(duì)判断经济(jì)和资本(běn)市(shì)场走势至关重要。这里(lǐ)我们(men)尝试回答两(liǎng)个问题(tí)。一是4月居民存款同比多减是不是超额(é)储(chǔ)蓄释放(fàng)的开始？二(èr)是这一趋势(shì)能否延续？

　　对上述问题的回答取决于存款会受到哪些因素的影响。一般(bān)影响(xiǎng)居(jū)民存款的主要有这么(me)几(jǐ)种行为(wèi)：可(kě)支配收入、消费支(zhī)出、金(jīn)融资(zī)产(chǎn)相关收支和房地产相关(guān)收支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎回、购房减少会推(tuī)动存(cún)款增加；反之，收入(rù)减少、消费增(zēng)加、认(rèn)购金融资产(chǎn)、购房增加、提前还(hái)贷等则会(huì)带动存款回(huí)落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购(gòu)房(fáng)的结果(guǒ)（详见《超额(é)储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收入增速(sù)放(fàng)缓(huǎn)并提(tí)前还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更(gèng)大(dà)，所以存款同比大幅(fú)多(duō)增(zēng)。

　　未来出现丧尸的几率大吗，未来有可能出现丧尸吗t="存款(kuǎn)去哪儿（天风宏观宋雪涛）" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230515094205877.png">

　　2023年(nián)一季度居民存款同(tóng)比(bǐ)多增2.1万亿则是(shì)收入(rù)修复和理财存款化的结果。

　　一季度居(jū)民人均可支(zhī)配收入同(tóng)比增长525元，理财存(cún)续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理速(sù)度(dù)放缓等(děng)因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房(fáng)抵押(yā)贷款支持(chí)证券(quàn)）条件早偿率(lǜ)指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前还(hái)款对存款的拖累相(xiāng)比(bǐ)于去年末略有(yǒu)放缓。

　　但(dàn)是，随着居民消费和购房(fáng)行为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季度(dù)人均消(xiāo)费(fèi)支出(chū)同比增加345元（低于收(shōu)入(rù)涨幅）、购房支出(chū)同比(bǐ)多增1575亿(yì)元。但因(yīn)为(wèi)支撑因素的规模更大(dà)，所以存(cún)款继续回升。

　　4月和一季度(dù)最(zuì)核心的不(bù)同(tóng)在于理(lǐ)财(cái)市未来出现丧尸的几率大吗，未来有可能出现丧尸吗场(chǎng)的变(biàn)化。4月(yuè)居民存款下滑可(kě)能(néng)的原因一(yī)是居民存款理财(cái)化；二是提前还(hái)贷规模(mó)增加。因为居民收入和(hé)消费(fèi)数据不(bù)足，暂(zàn)时无法判(pàn)断消(xiāo)费和(hé)收(shōu)入在(zài)4月(yuè)对存(cún)款的影响。

　　存款回流理财是4月(yuè)存款回落(luò)的核心原因，4月(yuè)理财(cái)存量规模环(huán)比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束(shù)了自去年(nián)10月以来的下行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居(jū)民增(zēng)配理财等资产是理财(cái)风险降低、收益(yì)回升和存款利率下滑共同作用的结果。受(shòu)益于债券市(shì)场走强，今年(nián)理财市(shì)场表(biǎo)现逐(zhú)步(bù)好(hǎo)转(zhuǎn)，理财产(chǎn)品单位破净率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的(de)存款利率，存款对居(jū)民的(de)吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引(yǐn)力则不断增强。

　　从5月理财规模上(shàng)看，随着破(pò)净率进一步回落，居民还在继(jì)续(xù)增配理(lǐ)财产品，存款理财(cái)化(huà)趋势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模扩大(dà)是存款下滑(huá)的又(yòu)一(yī)个(gè)原(yuán)因。4月(yuè)早(zǎo)偿(cháng)率月均值相比于2月低点上行(xíng)4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提前(qián)还(hái)贷力度(dù)一是因为(wèi)首套(tào)房利率还在下降(jiàng)，居民提前还(hái)贷以降低成本，4月(yuè)沈阳、马鞍山等(děng)多地继续降低首套房(fáng)利率，贝(bèi)壳研究院数据显示百城(chéng)首套主流房(fáng)贷利率平均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政(zhèng)策放松后，1、2月份部分积压(yā)的(de)还贷业务在3、4月份(fèn)办理(lǐ)，这会推动提前还(hái)贷规(guī)模走高。

　　总的来说，随着理财市(shì)场好转(zhuǎn)，此前因居民少消费、少投(tóu)资、少买房等积(jī)攒下(xià)来的超(chāo)额(é)储蓄已经开始部分回流(liú)理财(cái)市场了，且5月初这一趋势还在(zài)延续(xù)。

　　往后来看，理财(cái)市场(chǎng)和提(tí)前还(hái)贷在后续几个(gè)月里或(huò)继续(xù)成为超(chāo)额存(cún)款的(de)主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均消费(fèi)水(shuǐ)平未见明(míng)显改(gǎi)善或部(bù)分表明(míng)当下居民消(xiāo)费(fèi)意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄(xù)的持有分化且并非主要来自消费，后续超(chāo)额储(chǔ)蓄对消费的支撑力(lì)度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积压的(de)购(gòu)房需求(qiú)逐渐释放，房(fáng)地产销售(shòu)目(mù)前已经有走(zǒu)弱迹象，地产短期(qī)或不会成为超储(chǔ)的主(zhǔ)要流向。但(dàn)是因为按(àn)揭利率存在明显利(lì)差，居民提(tí)前还贷行(xíng)为或未来出现丧尸的几率大吗，未来有可能出现丧尸吗将延续。从这个角度来看，主要因为(wèi)少(shǎo)买房、少(shǎo)投资而积(jī)攒下来(lái)的储蓄，在理财市场环境好(hǎo)转(zhuǎn)和存款利(lì)率下滑(huá)的背景下或将继续(xù)回流到理财市场。

　　1 存(cún)款同比增速(sù)使用金融机构住户存款余额+4月新(xīn)增(zēng)来进行估算(suàn)

　　2早偿率(lǜ)是指在个人住房抵押贷款中债务人提(tí)前偿付的金额在资产池未偿本(běn)金余额的占比

　　风险提示(shì)

　　地产销售变动超预期，超额(é)储蓄释放弱于预期，理财市场波动加大

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