5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其累计有效(xiào)认购申请份额(é)总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上(shàng)限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实(shí)际(jì)上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去(qù)年底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等(děng)问题成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年(nián)场(chǎng)内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期待，如5月15日(rì)就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等(děng)毁掉一个老师最好的办法ETF也(yě)将获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个催化(huà)因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行(xíng)，我(wǒ)认(rèn)为确实会成为引爆(bào)行情的催(cuī)化(huà)剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都(dōu)在向好，下半(bàn)年(nián)，中特(tè)估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基(jī)金指数(shù)与量化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好(hǎo)支持(chí)央国(guó)企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行将(jiāng)成(chéng)为(wèi)行情进(jìn)一(yī)步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募基(jī)金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热(rè)下将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方(fāng)面是因为(wèi)新一轮(lún)深化(huà)国企改革的大幕(mù)将拉(lā)开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公(gōng)司的投资价值凸(tū)显，该(gāi)主题(tí)的基金(jīn)将为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方面是落实(shí)公募基金行(xíng)业(yè)高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发(fā)挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关(guān)标(biāo)的(de)和板块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估(gū)行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情(qíng)明(míng)显，中(zhōng)特(tè)估和人工智能成为两大(dà)明(míng)显的主线(xiàn)，而新(xīn)能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金(jīn)经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企(qǐ)或地方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基本面在(zài)今(jīn)年会有重(zhòng)大的(de)向上变(biàn)化的机(jī)会(huì)，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受益(yì)于(yú)今年(nián)市场(chǎng)成(chéng)交量的放大，盈(yíng)利大幅(fú)增长等。同时(shí)，随着国有企业(yè)改(gǎi)革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非常基(jī)本(běn)面的，和他过去1至(zhì)2年研(yán)究投资思路也非常(cháng)吻合(hé)，为在下半(bàn)年抓住这波中特(tè)估(gū)的(de)投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重视中特估的投资机会(huì)，判断中特估(gū)的机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机会为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收(shōu)益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨性的机会(huì)。第(dì)二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层(céng)设计(jì)对国(guó)央(yāng)经营管理价值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断(duàn)经(jīng)营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企(qǐ)的(de)报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司(sī)经营层面可(kě)能发生显著(zhù)正(zhèng)向变化(huà)的(de)个(gè)股提前进行(xíng)布局，比如医(yī)药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数据(jù)显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前十大(dà)重(zhòng)仓股股票(piào)池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金的(de)持仓中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上述数据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年(nián)报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金主动(dòng)加仓“中特估”概念股(gǔ)的市(shì)值占2022年末(mò)股票总市值比例，一(yī)季度超过30％的(de)偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不持有“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一(yī)季度(dù)主动偏股型公募基金对(duì)港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的新高，港(gǎng)股央国企持(chí)股总市(shì)值占港股持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特(tè)色估(gū)值(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实到(dào)日常的投(tóu)研流(liú)程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金(jīn)公司在加大投研(yán)力量，更有专门构(gòu)建国央(yāng)企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设(shè)计改变研(yán)究员过去对国央企的(de)固定思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且(qiě)需(xū)要(yào)利用(yòng)当前国(guó)央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行(xíng)业的所有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括考察其实(shí)地调研的的成(chéng)果，了解国央企经营(yíng)思路和(hé)财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价(jià)值洼地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体现的鲜(xiān)明(míng)中国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构建的具(jù)有时代特征(zhēng)和中国特色、符合(hé)国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生(shēng)的(de)变化。”万家基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统(tǒng)产业的(de)变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一定能够抓毁掉一个老师最好的办法住中特估(gū)这(zhè)波行毁掉一个老师最好的办法情的(de)机会的(de)。同时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特(tè)色的(de)估值(zhí)体系是资本市场使命(mìng)，投资者需要(yào)学习领会并(bìng)针(zhēn)对原有的(de)估值(zhí)体系进行改造，以适应现实的需要。明确(què)该体系(xì)的(de)框架是第(dì)一位的(de)工(gōng)作，合理设置指标也非常(cháng)重要，投资(zī)者的(de)认可(kě)和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系能(néng)否具备长期价值的(de)基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本(běn)的常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值(zhí)与国(guó)家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱(zhù)，国(guó)企(qǐ)央(yāng)企发展要符合国家战略(lüè)发展发向，更需(xū)要承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些都应该考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为，对于(yú)国央企的估值方式(shì)要充分体现企(qǐ)业的(de)社会价(jià)值与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社会价(jià)值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价(jià)值评价体(tǐ)系，改变(biàn)从以私人股东权益出发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价值估值体系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合(hé)国际通用规则，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的企业社(shè)会价值(zhí)评价(jià)体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企(qǐ)业(yè)上市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经(jīng)理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应(yīng)该是注(zhù)重企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义(yì)，重视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈利(lì)、科(kē)技(jì)创(chuàng)新(xīn)对提升(shēng)企业(yè)内(nèi)在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估(gū)值定价(jià)模(mó)型的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的(de)量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细(xì)致分析在估值(zhí)思维、估(gū)值结(jié)论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策(cè)优惠、产业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可持续发展等各种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的关系。这些因素在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也使得中国特色(sè)的(de)估值体系与传统的(de)估值(zhí)体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应中国的(de)市(shì)场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供(gōng)更精准、更合理的(de)企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公(gōng)认的指(zhǐ)标可以使用。

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