平安首经团队：钟正生/张璐(lù)/常艺馨

　　核心(xīn)观点

　　新增社(shè)融表现乏力。继一季度(dù)“天(tiān)量”投放后，2023年4月社融增(zēng)长明显(xiǎn)降温，比(bǐ)去年4月疫情冲(chōng)击期间(jiān)创下(xià)的低点仅多增2873亿元，“稳信用”压力有(yǒu)所(suǒ)显(xiǎn)现。社融骤降的(de)主要(yào)拖累在于(yú)人(rén)民币信贷增势放缓， 4月降至(zhì)2008年以来历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表外(wài)融资和直接融资基本延续了一季度的格局。1）委托贷款和信托贷(dài)款小(xiǎo)幅正增(zēng)长；未贴现银行承(chéng)兑汇票较去(qù)年同期降幅收窄(zhǎi)；2）企业(yè)直接(jiē)融资较去年(nián)同期(qī)有(yǒu)所下降，主因(yīn)债(zhài)券到期规(guī)模较大。3）政府(fǔ)债(zhài)融资规模同(tóng)比多(duō)增，但(dàn)需警(jǐng)惕其“后劲”。2023年(nián)提(tí)前批的剩余发行额度不及万亿，截至5月上旬尚未下发剩余(yú)批(pī)次的地方债额度，期间空档可能拖(tuō)累政(zhèng)府债融资表(biǎo)现。

　　新增人民(mín)币(bì)贷款偏弱，增量明显弱于历史同期均值。各分项从强(qiáng)到(dào)弱排序(xù)，企业(yè)中长期(qī)贷(dài)款(kuǎn)>；企(qǐ)业短期(qī)贷款>；居民短期贷(dài)款>；居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款。新增人民币贷款的最(zuì)大问题仍(réng)然在于(yú)居(jū)民(mín)中长期贷款，房地(dì)产销售不振使(shǐ)其增(zēng)量(liàng)不(bù)足，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存量(liàng)房贷(dài)又雪(xuě)上加(jiā)霜(shuāng)。但基于4月(yuè)这个(gè)信贷(dài)投(tóu)放传统淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足的结(jié)论。一方面，企(qǐ)业中长期(qī)贷款在一季(jì)度大幅(fú)高增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍能有效发力；另(lìng)一方(fāng)面，表(biǎo)内票据维持(chí)低增长（与去年(nián)1-5月表内票据高增长形成(chéng)对(duì)比），也意味着目前企业贷款需求或(huò)许尚(shàng)可(kě)。此外(wài)，4月初(chū)以来存款(kuǎn)利率市场化改革较快推进，这有助于(yú)缓解银行面临的净息差压力，增强其支持实体经济的可持续性，能够(gòu)为企业贷(dài)款利率的(de)进一步(bù)下(xià)调“蓄(xù)力”。

　　从货币(bì)供应(yīng)量和存款数(shù)据看：1）M1同比小幅回升。每年前4个(gè)月翘尾因素(sù)对(duì)M1同比走(zǒu)势影响较大，或是驱动其变化的主(zhǔ)因。在贷款扩张的同时，企业存款也有边际(jì)改(gǎi)善。2）M2同比增速有所回落。4月(yuè)居民资产(chǎn)再(zài)配置，银行(xíng)理财(cái)规模重(zhòng)回扩张(zhāng)，对M2形成拖累(lèi)。考(kǎo)虑到(dào)去(qù)年4月(yuè)M2同比增(zēng)速较(jiào)3月(yuè)抬升0.8个百分点，基(jī)数变化也有较强(qiáng)影响。3）居民(mín)存(cún)款(kuǎn)同比少增。考虑(lǜ)到(dào)4月多(duō)家(jiā)曹操的观沧海是什么体裁的诗，观沧海是什么体裁的诗古体诗中(zhōng)小银行下调挂牌(pái)存款利率、银(yín)行理财(cái)市场火热、居民提前(qián)偿还房贷规模(mó)较高，其驱动(dòng)因素(sù)更(gèng)多是家庭资(zī)产的再配置，流向消费规模可能较(jiào)为有(yǒu)限。4）4月财政存款同比大幅(fú)多增，但结合基建相关高频(pín)开工率和重大项目开工金额数据看，财(cái)政对实体经济(jì)支持(chí)力(lì)度(dù)可能有所(suǒ)减弱。从4月(yuè)金(jīn)融数(shù)据(jù)看，房地(dì)产恢(huī)复仍(réng)然缓慢，此时若(ruò)财政基建(jiàn)支(zhī)持(chí)力度(dù)不稳，可能导致中国经济(jì)环(huán)比增长(zhǎng)动能较快衰减(jiǎn)。

　　目前社(shè)融增速回升(shēng)幅(fú)度较小，但与名义GDP增速对比看，货币政策对实(shí)体(tǐ)经济的支持还是比(bǐ)较有力的。即便按2023年中国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右(yòu)的(de)实际(jì)GDP增速(sù)，加上1到2个点的GDP平(píng)减指数），10％的社融增速也应足够与之匹配。我(wǒ)们认为，后续需通(tōng)过财(cái)政加(jiā)力、促进房地(dì)产修(xiū)复、促(cù)进(jìn)家(jiā)庭超(chāo)额(é)储蓄动用等方式(shì)扩大总需求，夯实经济(jì)回升势头。

　　一

　　新增(zēng)社融表现乏力

　　新增社(shè)融表现乏力。2023年4月新增(zēng)社会融资规(guī)模(mó)为(wèi)1.22万亿元，同(tóng)比多(duō)增2873亿元；社融存量同比增速持平于上月的10％。考(kǎo)虑到去年同期(qī)疫情多(duō)点散发、社融(róng)一度触“冰”的低基数效(xiào)应，以(yǐ)及今(jīn)年(nián)一(yī)季度“开门(mén)红”期间社融(róng)月均(jūn)同比多增(zēng)8200多亿的(de)亮眼表现，4月社融表现乏(fá)力“稳(wěn)信用”压力(lì)有(yǒu)所显现。从分项看：

　　一方(fāng)面，人民币信贷增势放缓，是4月社融(róng)骤降(jiàng)的主要拖(tuō)累(lèi)。2023年4月人(rén)民币贷(dài)款4431亿元，为(wèi)2008年(nián)以来历史同期的次低点（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口边(biān)际回暖、人民币(bì)汇率相对稳定，4月外币贷款同(tóng)比有所少减。

　　另一方面，表外融(róng)资和(hé)直(zhí)接融资基(jī)本延续了(le)一季(jì)度的格局。

• 　　一则，企(qǐ)业直(zhí)接融(róng)资同比缩量，继续小幅拖累(lèi)新(xīn)增社融。2023年4月企业债融资、非(fēi)金(jīn)融企(qǐ)业(yè)境内股票融资分别(bié)同比少增809亿元、173亿元。今(jīn)年春节后，企业贷(dài)款(kuǎn)发(fā)行(xíng)规模(mó)持续高于(yú)去年同期，但(dàn)到期偿还也(yě)迎来高峰(fēng)，对净(jìng)融资构成(chéng)拖累(lèi)。截至2023年一(yī)季度末，2022年(nián)10月(yuè)推出的500亿元民营企业(yè)债券融资支持工具（第二期(qī)）尚未开始投(tóu)放使(shǐ)用，相关政(zhèng)策支持还有待(dài)落地。

• 　　二(èr)则(zé)，政(zhèng)府债(zhài)融资(zī)规模同(tóng)比多增(zēng)，但需(xū)警惕其“后劲”。今(jīn)年前4个月，财(cái)政继(jì)续(xù)前置发(fā)力，政府债(zhài)融资规模较去年(nián)同期累计(jì)多(duō)增3114亿元。以财政预算数据(jù)看，2023年政府债融(róng)资的(de)总体规模(mó)与去年相当。但不(bù)同之处(chù)在于，2022年在3月底就已经下达剩余批次的新增(zēng)地方债额度，而2023年截至5月上旬仍未(wèi)下发剩余批次的地方债额度(dù)，且(qiě)提(tí)前批的剩余(yú)发行额度(dù)不及万(wàn)亿。如(rú)果近期下达地方(fāng)债(zhài)额度，按照(zhào)往(wǎng)年(nián)节(jié)奏，经过地方政府项(xiàng)目(mù)额(é)度分配、预(yù)算调整程序，剩余批次(cì)地方债可能至(zhì)6月中下旬(xún)才(cái)能发出(chū)，期间(jiān)的“空档”可(kě)能会(huì)拖累政府债融资(zī)表现。

• 　　三则，表外融资同比(bǐ)多增，持续对(duì)社融构成小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相(xiāng)比(bǐ)去年同期(qī)分别多增85亿元、少(shǎo)减(jiǎn)734亿元。在表内(nèi)票据(jù)贴现减少的情况(kuàng)下，未贴(tiē)现银行承兑汇票较去(qù)年同期降幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿(yì)元。

　　二

　　贷款拖(tuō)累在居民端

　　2023年4月新增人民币(bì)贷款为7188亿元(yuán)，比去年同期低(dī)点(diǎn)仅略有多增，相比18年-21年同(tóng)期(qī)均值少增(zēng)6237亿元。各分项从强到(dào)弱排序，“企(qǐ)业中长期贷款(kuǎn) >； 企业(yè)短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居民(mín)中长期贷款单月净(jìng)偿还(hái)规模达(dá)历史(shǐ)新高，相比(bǐ)18年(nián)-21年同期均(jūn)值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款(kuǎn)同比(bǐ)少(shǎo)减，但较18年(nián)-21年同期均值(zhí)多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同(tóng)比多(duō)增，但略低于18年(nián)-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款(kuǎn)延(yán)续前期亮眼(yǎn)表现(xiàn)，同比大幅多增4071亿元，且创(chuàng)历史同(tóng)期新(xīn)高。

　　总体看，新(xīn)增(zēng)人民币贷款的(de)最大问题仍(réng)然在于居民中长期贷款，房地产(chǎn)销售(shòu)低(dī)迷(mí)使其增量不足，居民(mín)预期偏弱(ruò)、提前(qián)偿还存量房贷又雪上加霜(shuāng)。基于4月这个信贷投放传统淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足(zú)的结论。

曹操的观沧海是什么体裁的诗，观沧海是什么体裁的诗古体诗i>

　　一方面(miàn)，企业中长期贷(dài)款在一季度大幅(fú)高增后，4月又创历史(shǐ)同期新高(gāo)，仍然能够(gòu)有效发(fā)力。

• 　　另一方面，表内票据(jù)维(wéi)持低(dī)增(zēng)长（与去年1-5月(yuè)表内票据高增(zēng)长(zhǎng)形(xíng)成(chéng)对比），也意味着目前企业贷款(kuǎn)需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利(lì)率市场化(huà)改革较快推进，这有(yǒu)助于缓解银行面临的(de)净息差压力，增强其支持实体经济的可持续性，能够(gòu)为企业贷(dài)款利率的(de) 进一步(bù)下调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置

　　M1同比小幅回升(shēng)。一方面(miàn)，从(cóng)历史规律看，每年(nián)前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走(zǒu)势的影响较大，这可能(néng)是(shì)驱动其变化的(de)主要原因(yīn)。另(lìng)一(yī)方面，在企业贷款扩张的同时，企(qǐ)业存款(kuǎn)也有边际改善，4月(yuè)新(xīn)增(zēng)规(guī)模约1408亿元，而21年(nián)、22年4月企业存款均在减(jiǎn)少(shǎo)。

　　M2同比增速有(yǒu)所回落。一(yī)方面，4月信贷扩(kuò)张乏力(lì)，对M2的支撑不强。另(lìng)一方面，居民资产再配置(zhì)，银行理财规模重回扩张，对M2也形成拖累。此外，考(kǎo)虑到去(qù)年4月M2同比增(zēng)速(sù)较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数的变化也有较强影响。

　　4月居(jū)民存款出现了2022年3月以(yǐ)来的首次同比少增，其驱动因素(sù)更多(duō)是家(jiā)庭资产(chǎn)的再配(pèi)置，流(liú)向(xiàng)消费的规模可(kě)能(néng)较为有限。4月以(yǐ)来多(duō)家中小银(yín)行下调挂牌存(cún)款利率（据融360监测(cè)数据(jù)，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年、5年期(qī)存(cún)款平均利率分别环比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财(cái)市(shì)场需求火热(rè)，居民提前偿还(hái)房(fáng)贷规模较(jiào)高（4月居民中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)净偿(cháng)还规模达历史新高(gāo)）。

　　值(zhí)得警惕(tì)的是，4月财政存款同(tóng)比(bǐ)大幅(fú)多增4618亿元，去(qù)年同期留(liú)抵退税推进存在一定(dìng)影响。但结合其(qí)他指标(biāo)看(kàn)，财政对实体经济的(de)支(zhī)持力度(dù)可(kě)能(néng)有所减弱，基建投资相关的高频指(zhǐ)标出(chū)现了下行的苗头（4月下旬以(yǐ)来(lái)，全(quán)国高炉开工率、电炉开(kāi)工(gōng)率、独(dú)立焦化厂焦炉(lú)生产率(lǜ)、水泥磨机运转率(lǜ)、石油沥青开工率等(děng)指(zhǐ)标(biāo)环比走弱(ruò)），重大项(xiàng)目(mù)开工金(jīn)额(é)同环比(bǐ)较快(kuài)下滑（据Mysteel不完(wán)全统计，2023年4月(yuè)全(quán)国各(gè)地重大项目开工总投(tóu)资额(é)约28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数(shù)据看，房(fáng)地(dì)产恢(huī)复(fù)仍然(rán)缓慢，此时(shí)如(rú)果财政基建支持力度不稳，可能(néng)导致中国经济的环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 曹操的观沧海是什么体裁的诗，观沧海是什么体裁的诗古体诗