来源：高(gāo)瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核(hé)心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度(dù)，国内经济回(huí)暖主要缘于疫(yì)后复苏红利驱动，表现为(wèi)生(shēng)产恢(huī)复推动出(chū)口形(xíng)势(shì)好转，出行需求释(shì)放催化下游消(xiāo)费回暖。从行业表现看，制造(zào)业从(cóng)去(qù)年四季(jì)度的(de)“量价齐跌”转向“量(liàng)升价跌(diē)”，企业或(huò)从(cóng)主动去库(kù)转向(xiàng)被动去库。从景气度(dù)边(biān)际(jì)表现(xiàn)看，下游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上游原材料(liào)加(jiā)工；服务业中，交通运输(shū)、住宿餐(cān)饮、房地产等线下活动回暖，但(dàn)距离疫情(qíng)前仍有一定(dìng)差(chà)距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济脉冲式修(xiū)复放缓、海外总(zǒng)需求回落预期逐步兑现(xiàn)，消费(fèi)回暖和(hé)产业(yè)升级(jí)将成为推动下一(yī)阶(jiē)段国内经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济(jì)复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造业(yè)，交通运输、房地产等(děng)行业景气度明显提(tí)升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度(dù)回落，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造业内部来看(kàn)，今年3月，制造业各(gè)行业景气(qì)度(dù)普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏(sū)初期(qī)，供给(gěi)端修复好于需(xū)求端(duān)，行业整体去(qù)库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改(gǎi)善情(qíng)况来(lái)看，下游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消(xiāo)费制(zhì)造行业中，与出行、地产后周(zhōu)期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草(cǎo)、家具制造行业景气度较(jiào)高，部(bù)分行业表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)价齐(qí)升”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业行业(yè)景气度居中，表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维(wéi)度(dù)看，电气机械、专用设(shè)备、运输设(shè)备>；；；汽(qì)车制造、金属制(zhì)品>；；；通(tōng)用设备、电子设备(bèi)。

　　上游原材料加(jiā)工(gōng)行业(yè)景气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业库存(cún)水平偏(piān)高，多数行业(yè)仍然(rán)受到价(jià)格下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属(shǔ)、非金属矿物>；；；石(shí)油石(shí)化行业。

　　消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升(shēng)级或是(shì)推动下一(yī)阶(jiē)段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类(lèi)消费快速复(fù)苏，前期积压(yā)的(de)购(gòu)房、服务消费需求得(dé)以释放；供(gōng)给方面，国(guó)内复工复产加快推(tuī)进，生(shēng)产端快速恢复，是推(tuī)动年初(chū)出口数(shù)据好转的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济复苏节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指向疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动边际转弱(ruò)，随着未来海(hǎi)外总需求回落的预(yù)期(qī)逐(zhú)步(bù)兑(duì)现，后续(xù)驱动(dòng)国内经济增长(zhǎng)的(de)线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季度居民(mín)收入向(xiàng)上修(xiū)复，消费倾向明显(xiǎn)回(huí)升，已(yǐ)经(jīng)高(gāo)于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同(tóng)时信(xìn)贷数(shù)据(jù)指(zhǐ)向(xiàng)居民“去杠杆”势(shì)头缓(huǎn)和，未来消费(fèi)回暖的确定性(xìng)进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服(fú)等与出行及地产后周期(qī)相关的可选消费(fèi)也有望进(jìn)一(yī)步回(huí)暖。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级路(lù)径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势(shì)增(zēng)强(qiáng)，有望(wàng)维(wéi)持(chí)出(chū)口韧性；随着下游消费稳步修复、二(èr)季度(dù)PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有望向上(shàng)修复，企业将从主动去库逐步转向被动(dòng)去(qù)库、主动(dòng)补库，设备投资需求有望改善，推动中游装备制(zhì)造景气(qì)度(dù)维持高位。

　　风险提(tí)示：国内经济恢复(fù)力度不(bù)及预期；海外需求(qiú)超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明(míng)显回落(luò)

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫(yì)后经济复(fù)苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是驱动一季度经济复苏(sū)的主因

　　一季度我(wǒ)国(guó)GDP总量实现超预期增长，指向疫(yì)后复苏背景下，国内经(jīng)济企稳回升。但不同(tóng)于海外国家疫(yì)后复苏(sū)的规(guī)律，本轮国内疫后复苏发(fā)生在外需回落、国内经济转向高质量发展、居(jū)民前(qián)期“去杠杆”的过程(chéng)中，因此(cǐ)驱(qū)动(dòng)疫后经济复(fù)苏的(de)力量并不均衡，行(xíng)业分化特征明显。因(yīn)此，我(wǒ)们重点(diǎn)从行(xíng)业(yè)层面，观测当前各行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来看，今年一季度制(zhì)造业、交通运输业、房地产业景气(qì)度明(míng)显提升，而建筑业景(jǐng)气度(dù)回落(luò)，与年(nián)初出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的情况(kuàng)相一致。

　　我(wǒ)们以2019年为(wèi)基期(qī)计算各年份的复合增速(sù)，观察各行业增加值变化。

　　今年一季(jì)度第一产业增加值增速(sù)为3.6％，低于(yú)去年(nián)四季度的4.9％，但仍(réng)高于(yú)2019年、2020年全年(nián)增(zēng)速(sù)，与近(jìn)年来加快建设农(nóng)业(yè)强国，推进农业农村(cūn)现代(dài)化的目标有关(guān)。

　　今(jīn)年一季度(dù)第(dì)二产(chǎn)业增加(jiā)值增(zēng)速升(shēng)至5.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的(de)4.4％。其中(zhōng)，制造业迎(yíng)来(lái)较(jiào)快复苏，增加值(zhí)增速提(tí)升(shēng)至5.9％，高于(yú)去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全(quán)年增速，与去年下半年(nián)之后外需转弱、居民商(shāng)品(pǐn)消费恢复(fù)偏慢有(yǒu)关。而建筑业(yè)景气度明显回落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低(dī)于去年四(sì)季度的3.1％，主要(yào)受房地产(chǎn)新开工拖(tuō)累。

　　今年一季度(dù)第三(sān)产业增(zēng)加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在产出缺口(kǒu)。其(qí)中，受益于居民出行(xíng)活动恢复，交(jiāo)通运输、仓(cāng)储和(hé)邮政业增加值增(zēng)速(sù)明显提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年(nián)全年增速(sù)；住宿和餐(cān)饮业增加值(zhí)增速小(xiǎo)幅回升，尽管高于疫情(qíng)三年来的平均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指向(xiàng)供(gōng)给水平恢(huī)复较慢(màn)。而受(shòu)益(yì)于新房和二手房销售回(huí)暖，今年一季度房地产业(yè)增加值(zhí)增速回(huí)正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分化，中下游改(gǎi)善幅度好(hǎo)于上游

　　对于行业(yè)景气度(dù)的观测，我们(men)采用量（各行业工业增加值增速）与价格(gé)（各行业(yè)工业品价格(gé)增速）分(fēn)别作为供需的衡量指标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年(nián)以来的月度数据，首先(xiān)将各行(xíng)业增加值增(zēng)速(sù)调整为(wèi)以2019年(nián)为基期(qī)的复合增速，其次计算(suàn)2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每月的(de)增加值增(zēng)速和PPI增(zēng)速的分位数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕(bǔ)捉其(qí)边际变(biàn)化。

　　今年(nián)3月，制造(zào)业各(gè)行业景气度出现普遍回(huí)暖，多(duō)数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端(duān)，行(xíng)业(yè)整体去库(kù)进程尚未结束。从行(xíng)业(yè)景气度(dù)边际改善情况来(lái)看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；；；上游原(yuán)材(cái)料(liào)加工，煤(méi)炭行业景气度呈现高(gāo)位放(fàng)缓(huǎn)情(qíng)况。

　　下游(yóu)消费制造(zào)行业(yè)中，与出行、地产后周期相(xiāng)关的行业景气度最高，部分行业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月，与居民外(wài)出(chū)消费相关(guān)的，酒饮料茶(chá)、纺织服装(zhuāng)、文教娱(yú)乐的量价分位数水平(píng)均(jūn)处在(zài)高景气度区间，烟草(cǎo)、家具制造行业也呈现“量(liàng)价齐升”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回(huí)落，农副加工行业表现为“量价齐跌”，食品制(zhì)造行(xíng)业表现为“量升价跌”，二者价格(gé)下跌主要与高库(kù)存水平有(yǒu)关，今年2月(yuè)，库存(cún)同比均(jūn)处在(zài)2016年(nián)以来90％以上分位数水(shuǐ)平；而随着防(fáng)疫需求的降(jiàng)温，医(yī)药制造(zào)业景气(qì)度有所回落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造业行业(yè)景气度居(jū)中，均(jūn)表现为(wèi)“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。一方(fāng)面与原材(cái)料成(chéng)本下(xià)跌有关，另一(yī)方面，也与年初(chū)外需表现好于内(nèi)需，部分行业仍在(zài)去(qù)库进程有关(guān)。其中，电气机械、专用设备(bèi)、运输设备(bèi)工业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速改善幅(fú)度(dù)最(zuì)大，受益(yì)于(yú)国内产业升级、出口优势带来的韧性驱动；其(qí)次是汽车制造、金属制品，改善幅度最(zuì)弱的是通(tōng)用设备、电子设备，与房地(dì)产(chǎn)新开工强度较弱、消费电子行业周期(qī)性走(zǒu)弱有关。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度偏弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业仍受(shòu)制于价格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅度最大，3月增加值增速位(wèi)于2019年以来70％分位(wèi)数水平，但(dàn)受全球(qiú)大(dà)宗(zōng)商品下行周期影响，价格(gé)依旧承压；随着年(nián)初建(jiàn)筑业(yè)施工回暖，相关(guān)的黑色金属、非金属制品景气度提升，但由于库(kù)存水平偏高(gāo)，价格仍处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化链条行(xíng)业生产水平普遍(biàn)回(huí)暖，但(dàn)分位(wèi)数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由于能源危机缓解，产品价格相较去年(nián)同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在(zài)高位，但出现边际放缓，生(shēng)产及价格水(shuǐ)平(píng)同(tóng)步(bù)回落。这与(yǔ)去年以(yǐ)来行业产(chǎn)能持续扩张(zhāng)有关，今(jīn)年(nián)2月，煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采产成品(pǐn)库(kù)存同比(bǐ)处(chù)在2016年以来94％分(fēn)位数(shù)水平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖和产业(yè)升级或是推动(dòng)下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济复苏(sū)主(zhǔ)要受益于(yú)疫后复(fù)苏红(hóng)利(lì)。一方面，消费场(chǎng)景恢复后(hòu)，出(chū)行类消费(fèi)快(kuài)速复苏(sū)，前(qián)期积压的(de)购房、服务性(xìng)需求得以(yǐ)释放；另一方面，国内复(fù)工复产加快推进(jìn)，保证(zhèng)供给端的快速恢复，是推动年(nián)初出口(kǒu)数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏(zòu)有所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后红(hóng)利释放效果转弱，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求回落的预(yù)期(qī)逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱动国内经济增长的线索，大概(gài)率来(lái)自于消费回暖和(hé)产业(yè)升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随着居(jū)民收入提(tí)升和消费意(yì)愿(yuàn)改善，未来消费回暖(nuǎn)的确定性(xìng)进一(yī)步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服(fú)务消(xiāo)费，以(yǐ)及家电、家具、纺服等(děng)可选消费景气度(dù)均有望提(tí)升(shēng)。

　　从一(yī)季(jì)度(dù)居民收(shōu)入和(hé)消费数据看，居民收入(rù)增速提(tí)升，消费(fèi)倾向开始回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年(nián)，但(dàn)尚未修复至(zhì)疫情前水平(píng)。以2019年为基期的复合(hé)增速(sù)看，今年一季度，全国居民人均可(kě)支配收入增(zēng)速提(tí)升至6.4％，高(gāo)于去年四季度的(de)5.6％，居民人(rén)均消费支(zhī)出增速(sù)提升至5.0％，高于去年四(sì)季度的3.0％。一季度居(jū)民平(píng)均消(xiāo)费倾向为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距(jù)离(lí)2019年同期(qī)的(de)65.2％仍有一定差距(jù)。未来随着服(fú)务业(yè)恢(huī)复持(chí)续向好(hǎo)，有望(wàng)带动相关就业岗位(wèi)加快恢(huī)复，进(jìn)一步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存贷款数据(jù)看(kàn)，居民储蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和(hé)。从存(cún)款数据(jù)看(kàn)，3月居(jū)民新增存款同比增量降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿元的(de)月均(jūn)同(tóng)比增量。从(cóng)贷款数(shù)据看，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同比多增2246亿元(yuán)，中长期信贷(dài)同比多(duō)增2613亿元。居民(mín)部(bù)门(mén)新增净融资(zī)连(lián)续2个月维持同比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始放(fàng)缓。今年第一季(jì)度城镇储户问(wèn)卷调查结果显示(shì)，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更多(duō)投资”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储蓄意愿降低、消费和投资意愿(yuàn)提(tí)升。

　　二是(shì)，产(chǎn)业(yè)升(shēng)级路径(jìng)驱动(dòng)下，汽车(chē)和“新三样(yàng)”产品出口优势增(zēng)强，以及相关行业设备投资更新，有望推动(dòng)中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造景气度维持高位(wèi)。

　　一方面，今(jīn)年一(yī)季度国内出口(kǒu)数据回(huí)暖，除(chú)与欧美供需缺口(kǒu)短期走(zǒu)阔、国内复工复(fù)产加快(kuài)推进(jìn)外，也受益(yì)于(yú)RCEP政策(cè)红(hóng)利持(chí)续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需求回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸易(yì)往来加(jiā)强(qiáng)、以及(jí)新能源产品优势强化(huà)，有望(wàng)维持装备(bèi)制造领域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利下(xià)滑和库存高位，对制(zhì)造业投资扩产造成一定压力(lì)。但(dàn)随(suí)着(zhe)下游消费稳步修复、二(èr)季(jì)度PPI同比触底回升，制(zhì)造(zào)业企业盈(yíng)利有望向上修复。目前看，电气机械等装备制造(zào)业去库进程已进入下半场，今年(nián)1-2月(yuè)专用设备(bèi)、通(tōng)用(yòng)设(shè)备产成品(pǐn)库存增速(sù)呈现(xiàn)触底反弹。随着需(xū)求回(huí)暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求将随之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流动性(xìng)数(shù)据：各国国(guó)债收益率多数上行

　　美国(guó)10年期国(guó)债(zhài)收益率上行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周末(mò)上升(shēng)7BP。法国10年期国债收益(yì)率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国(guó)10年期和(hé)2年期(qī)国债期(qī)限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期(qī)权(quán)调整利差(chà)较上周(zhōu)末持(chí)平为0.55％，美国高收益(yì)债期权调(diào)整利(lì)差较上周(zhōu)末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化(huà)，大宗商(shāng)品(pǐn)价格普(pǔ)跌

　　全(quán)球股市(shì)涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国(guó)富时(shí)100、德(dé)国DAX分(fēn)别(bié)上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼(qióng)斯(sī)工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别(bié)上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩(hán)国综合指数、上(shàng)证指数、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大(dà)宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧(ōu)加息步伐(fá)或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐(hè)皮(pí)书公(gōng)布，显示近几(jǐ)周(zhōu)美国(guó)经济增长陷入停滞，通胀和(hé)招聘活(huó)动(dòng)放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐(hè)皮(pí)书称，最近(jìn)几周美(měi)国总体经(jīng)济活动(dòng)几乎没(méi)有变化，几个辖区指出在不确定性增加和对流动(dòng)性的担(dān)忧加剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准。近期美国总体(tǐ)物价水平温(wēn)和上(shàng)升，但价格上涨(zhǎng)速度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联储官员(yuán)表(biǎo)示为应对(duì)高通胀，加息步伐或将(jiāng)继(jì)续。4月21日，美联储哈(hā)克称(chēng)，需要进一步收(shōu)紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息结(jié)束后美(měi)联储将需要在(zài)一段时(shí)间内维持利率稳(wěn)定。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预计今年(nián)货币政策将需要进一步(bù)进(jìn)入限(xiàn)制性(xìng)区(qū)域(yù)，终(zhōng)端利(lì)率或将高于(yú)5％，具体取(qǔ)决于经济(jì)和金融形(xíng)势的发(fā)展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策(cè)会议纪要公布，绝大(dà)多数委(wěi)员(yuán)同意将利率上调50个基(jī)点。4月20日公布(bù)的欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货币(bì)政策(cè)在降低通胀方面仍有一段路(lù)要走，一些委员(yuán)认为整(zhěng)体而言通(tōng)胀风险倾向于上(shàng)行(xíng)。金融市场(chǎng)紧张局势被视为经济(jì)和(hé)通胀前景重大(dà)不确定性的来源。然而除(chú)非形势显著恶(è)化，否则金融市场的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行管理委(wěi)员(yuán)会对通胀(zhàng)前(qián)景的(de)评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶(yé)伦强调(diào)美国“国家安(ān)全(quán)”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧洲议会通过(guò)了一项临时政治协议(yì)，就涉及430亿欧元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法(fǎ)案目标是(shì)到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元(yuán)资(zī)金提(tí)振半(bàn)导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球半导体制造(zào)市(shì)场(chǎng)的份额从(cóng)10％提升至(zhì)至(zhì)少20％；大幅(fú)提升芯片(piàn)制造工艺(yì)，建(jiàn)立欧盟(méng)的半导体供应链，并与美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议院议长麦卡锡表示(shì)，正在推出一份债务(wù)上限相关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债(zhài)务(wù)上限进(jìn)行(xíng)谈判；众议院共和党希(xī)望(wàng)提高(gāo)债(zhài)务上限并削减支出(chū)；正(zhèng)在推出一份债务上限相关立(lì)法措施；债(zhài)务法案将设法收(shōu)回未使(shǐ)用的防疫资金用(yòng)于(yú)日常开(kāi)支；法案将减(jiǎn)少(shǎo)对(duì)国(guó)税局的拨款，并(bìng)结束绿色产(chǎn)业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶伦就中(zhōng)美关系发表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱钩(gōu)，但未来(lái)仍将(jiāng)强调“国(guó)家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美(měi)国寻求与中国建立“建设性和公平的经济(jì)关系”。但(dàn)“当美(měi)国(guó)利(lì)益受到威胁时”，美国(guó)将坚定地(dì)捍卫国(guó)家(jiā)安(ān)全，即使(shǐ)以牺牲中美关系(xì)为(wèi)代价。在国(guó)际关系中(zhōng)，耶(yé)伦表示美(měi)中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论(lùn)棘(jí)手(shǒu)问题”，比如帮助面临债务问题的(de)新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价(jià)格环(huán)比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上(shàng)涨10.06％，环(huán)比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-4.54％转(zhuǎn)正(zh鱼目混珠这个故事，鱼目混珠的典故èng)为本月的(de)10.06％，最新月度(dù)均(jūn)价(jià)为80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦特原油价格环比上涨7.14％，环(huán)比(bǐ)由负转正，鱼目混珠这个故事，鱼目混珠的典故由上月的-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最(zuì)新(xīn)月度均(jūn)价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同(tóng)比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上(shàng)月的-1.33％转正为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的(de)-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指数环(huán)比上(shàng)升，螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比上(shàng)升。4月(yuè)以来，全国水(shuǐ)泥价格(gé)指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西(xī)南各区价格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存(cún)同(tóng)比上涨。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价格(gé)环比由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。钢(gāng)坯库存(cún)同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交(jiāo)面(miàn)积增幅缩窄，猪价菜价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商品房成交面(miàn)积增幅缩窄。2023年(nián)4月以来(lái)，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中(zhōng)，一(yī)线、二(èr)线、三线城(chéng)市商(shāng)品房成交面(miàn)积同比(bǐ)分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，百城土(tǔ)地供应面积同(tóng)比增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面积(jī)同(tóng)比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价(jià)格下跌(diē)，水(shuǐ)果价格上涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上月(yuè)扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点。水果价(jià)格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩小(xiǎo)4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日(rì)均(jūn)零售(shòu)销量增(zēng)幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率趋势(shì)分化(huà)，国(guó)债(zhài)利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率普遍(biàn)下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较(jiào)上月末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利率较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业(yè)债利率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发(fā)改委强调提(tí)振消(xiāo)费持续(xù)回升(shēng)的动力；国(guó)资(zī)委(wěi)强调着力(lì)发展战(zhàn)略(lüè)性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国(guó)家发(fā)展改革委举行(xíng)4月份(fèn)新闻(wén)发布会(huì)，强调要(yào)提振消费(fèi)持(chí)续(xù)回升的动(dòng)力。接下来将重(zhòng)点做好四方(fāng)面工作(zuò)：一是(shì)，研究(jiū)起草关于恢复(fù)和扩大消费(fèi)的政(zhèng)策(cè)文件(jiàn)，围(wéi)绕(rào)大(dà)宗消费、服务消费(fèi)、农村消费等重点领域；二是，下(xià)大力(lì)气(qì)稳定汽车消费，大力推(tuī)动新能源汽车下乡；三是，会同有关(guān)方面优化(huà)就业、收入分配和(hé)消费全链条良(liáng)性循环促进机制(zhì)；四是，研究制定关于营(yíng)造放心消费环(huán)境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资委(wěi)党委(wěi)召开扩大(dà)会议，强调推动国资央(yāng)企(qǐ)着(zhe)力(lì)发展实体(tǐ)经济特(tè)别是战略性新兴产业。会议认为，要更好推动国资央企在中(zhōng)国式现代化(huà)新(xīn)征程中走在(zài)前列(liè)，着力提(tí)升科技自立自强水平，提(tí)升自主创新(xīn)能力；着力发(fā)展实体经济特别是战略性新(xīn)兴产(chǎn)业，加快(kuài)推进现代化产业体系建设(shè)；抓好新一(yī)轮国(guó)企改革深化提升行动组织实施，高(gāo)水平参与共建(jiàn)“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工(gōng)信(xìn)部举办发布会介绍一季度(dù)工(gōng)业和信息(xī)化发展状况，表(biǎo)示(shì)下一(yī)步将制定(dìng)实施重点行业稳增长的工作方(fāng)案(àn)。一是营造良好产业(yè)发展环(huán)境，落实落(luò)细稳增长政策举措，抓实(shí)抓(zhuā)细(xì)部省协作、部(bù)门协同；二是推动出口保(bǎo)稳提(tí)质，加大对(duì)制(zhì)造(zào)业外贸企业(yè)的支持力(lì)度，配合有关部门(mén)落实好稳外贸(mào)政策举措；三是促(cù)进内需(xū)加快恢复，以(yǐ)高质量(liàng)供(gōng)给促进消费(fèi)；四是(shì)持续增(zēng)强发(fā)展动(dòng)能，加(jiā)快战(zhàn)略(lüè)性新兴(xīng)产业的创新发(fā)展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度(dù)不及预期；海外(wài)需求超预期回(huí)落(luò)。

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