5月以来，房地产板(bǎn)块(kuài)个股多出现小幅上涨(zhǎng)，截至5月10日收盘(pán)，中信(xìn)房(fáng)地产(chǎn)指数本月涨幅约为2％。而以公募(mù)基金为代表的机(jī)构对于这一板(bǎn)块(kuài)已经在悄(qiāo)然(rán)布局。数据显示，以南方(fāng)和华夏(xià)的两(liǎng)只老(lǎo)牌ETF基金(jīn)为例，5月9日时所公布(bù)的总份(fèn)额均(jūn)较4月28日时有小幅(fú)增长。根据基金一(yī)季报统计，龙头与(yǔ)地方国企央企获得增持，持仓数量占流(liú)通股(gǔ)比重增幅(fú)五只(zhǐ)个股分别为华发股份+3.40％、滨江集团+1.71％、中(zhōng)新(xīn)集团+1.49％、卧(wò)龙地(dì)产(chǎn)+0.97％、招(zhāo)商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地(dì)产或“底部回升(shēng)”

　　行业红利(lì)时代已过(guò) 精耕细作成共(gòng)识(shí)

　　从(cóng)公募基金(jīn)对(duì)房地产的(de)配置看，2019年末，公募所持(chí)有的(de)房地产行业标的市值(zhí)约1188亿元，占(zhàn)其所持股(gǔ)票市值的(de)4.66％左(zuǒ)右；2020年市场表现出色，但公募(mù)所持房地产公司市值在股(gǔ)票资产中的(de)占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这(zhè)一数(shù)值更(gè中国为什么叫兔子国ng)是(shì)进一(yī)步降至1.56％。

　　不过(guò)2022年终于出现了(le)三年(nián)来的首次回升，年(nián)底这一数值从(cóng)1.56％升至1.65％。与(yǔ)此同时，公募对房地产行(xíng)业的持(chí)股比(bǐ)例(lì)也同步回(huí)升(shēng)，从2021年(nián)底的6.94％提(tí)高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头(tóu)似乎在今年一(yī)季度得(dé)以延续。数据统计(jì)显示，公募重仓(cāng)持有房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较(jiào)2022年(nián)四季度提(tí)升6.71％。持仓市值前五(wǔ)个股分(fēn)别为保利发展、招商蛇口、万科(kē)A、华(huá)发股份、滨江集团，持仓市值(zhí)占板(bǎn)块比重(zhòng)合计(jì)达(dá)47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从中不难发现(xiàn)，公募对于房(fáng)地产的投资愈发有(yǒu)集中于(yú)龙头的趋势(shì)。Wind显示，在公募基(jī)金一季报汇总(zǒng)的重(zhòng)仓股(gǔ)中，房地产板块(kuài)排名(míng)最高的是保利发(fā)展，在基金重仓第33位。排名第二的(de)是招商蛇口，排在第(dì)78位(wèi)。而老牌龙头股(gǔ)万科A排在第96位。对比去年四(sì)季(jì)报(bào)，变化(huà)之处首先(xiān)在于几只房地(dì)产龙头股从排位(wèi)上看(kàn)均(jūn)有退(tuì)步，尤其是万科(kē)最为明显；其次是金(jīn)地集团退出百大(dà)之列。但考虑到房地产是复苏(sū)链上(shàng)最(zuì)后一环，且首(shǒu)季(jì)并(bìng)非行业(yè)销售旺季，其传(chuán)导(dǎo)到二级市场乃至机构持仓上还需要时间周期。

　　形(xíng)成共(gòng)识的是(shì)，经济圈判断房(fáng)地产(chǎn)已经(jīng)进入(rù)大分化时代，一二线(xiàn)城市好于(yú)三四线城市。而映射到二(èr)级市(shì)场投资上，配置(zhì)房地产行(xíng)业轻松收获行业贝(bèi)塔的红利期一去不(bù)返了(le)。“如果按照产业周期来分类，包(bāo)括房地产等几类(lèi)行业(yè)在盖特(tè)纳曲线里属于(yú)成熟期或者衰退期(qī)的(de)行业，传统(tǒng)认知(zhī)上没(méi)有什么投(tóu)资机会的(de)。但在(zài)这几(jǐ)年特殊的行(xíng)情里(lǐ)包括煤炭(tàn)、电解铝等(děng)类似的行业也出现(xiàn)了一(yī)些(xiē)机会(huì)，背后(hòu)的逻辑是供给侧(cè)发生了更大的变(biàn)化。”一不愿具名的上海公募基金经理指(zhǐ)出。

　　不(bù)过(guò)也有公募(mù)人士持(chí)谨慎乐观态度：“行业(yè)前几年(nián)17亿～18亿(yì)平方米的年销售面积很难再出现了(le)，2022年光是居民(mín)存款数量增(zēng)加了15万亿元(yuán)。中国存量有(yǒu)400亿平方米建筑面积，考(kǎo)虑存量(liàng)地产的(de)更新，也有近(jìn)10亿平(píng)方米。需求(qiú)端还需(xū)要有一定的政(zhèng)策出来去刺激购房(fáng)。”

　　宝盈(yíng)基金房地(dì)产研(yán)究员吕功(gōng)绩(jì)也指出：“时至(zhì)今日，无(wú)论从城镇化的进程，还是人均住房面积（接近30平/人），我国均已告别住(zhù)房短缺(quē)时代，而目前居民的杠(gāng)杆率(lǜ)和(hé)房价收入(rù)也不支撑每年18万亿元的销售额(é)，以及过快上行的房(fáng)价，因而行业高增的时代已(yǐ)经过(guò)去，未来行(xíng)业的需求(qiú)或将回落，在此过(guò)程中，伴随着地产的高杠(gāng)杆(gān)属(shǔ)性，就很容易(yì)出现信用风险(xiǎn)问题（类似2022年(nián)的民(mín)营地产爆雷），行业(yè)进入到供给侧出清的(de)过程。这个过(guò)程(chéng)中，综合竞争力(lì)强的公司就能够通过大鱼(yú)吃小鱼的方式，获得市占率的提升。当行业需求(qiú)见顶回落时，行业的贝塔(tǎ)已经过(guò)去了，但不代(dài)表没有投资(zī)机(jī)会，机(jī)会在于(yú)城(chéng)市、位置、产(chǎn)品的阿尔法(fǎ)，而对应(yīng)到股(gǔ)票(piào)投资(zī)，就(jiù)是(shì)强竞争力公司的阿尔法。”

　　或(huò)许也是基于(yú)这样的认识转(zhuǎn)变，精耕细作个股成(chéng)为公募乃(nǎi)至整体机构的务实之举。

　　机构配置(zhì)房地产“风物长宜(yí)放眼量”

　　头(tóu)部央国企、优质区域性标(biāo)的成香(xiāng)饽饽

　　5月以(yǐ)来(lái)，房(fáng)地产板块个股多出现小幅上涨(zhǎng)，截至5月10日收(shōu)盘，中信房地产(chǎn)指数本月(yuè)涨幅约为(wèi)2％。从具体(tǐ)的个股来看，《红周刊(kān)》利用Wind统计申万房地产板块个股，在纳入(rù)统计的124只房地产类标的股中，本月以来实现股(gǔ)价(jià)上涨的(de)达到了(le)81家(jiā)。

　　其中，上述时间段(duàn)恰好排名前五的公司月内涨(zhǎng)幅超过了(le)10％，它们分别(bié)是上实发展(zhǎn)、浦东金桥、*ST泛(fàn)海、华(huá)夏幸福、荣安地产。排名第(dì)一的上实发展，五一假(jiǎ)期(qī)归来后日成交量明显放大，4日、5日(rì)连续两个交易日(rì)收出涨停。从该股的(de)基本面来看，上实发展的(de)主营业(yè)务为房地产(chǎn)开(kāi)发与经营。公司的主要产(chǎn)品及服务为房地产销(xiāo)售、房(fáng)地产租(zū)赁、物业管理服(fú)务、工程项目、酒店经(jīng)营。从业(yè)绩数据来看(kàn)，2022年，其实现营业收(shōu)入52.48亿元，比上期减少47.85％，归母净(jìng)利(lì)润1.23亿元，同(tóng)比下降33.24％。2023年(nián)第一季度，其实现营业(yè)总收入27.87亿(yì)元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过从十大流通股股东来(lái)看，各类机构都(dōu)有对其布(bù)局的例子(zi)。以3月(yuè)31日时的首季十大流通股股东来看(kàn)， 具体包括公募(mù)的上银(yín)基金、私募的(de)迎水(shuǐ)文(wén)龙、中央汇金、长(zhǎng)城资产(chǎn)管(guǎn)理公(gōng)司等都跻身前十(shí)的行列。

　　巧合的(de)是，涨幅暂时排(pái)名第二的(de)浦东金桥也是上海本地房(fáng)企，其第一季(jì)度的收入利润规(guī)模大幅(fú)度复苏。究其原(yuán)因(yīn)，一方面是该公司后疫情(qíng)时(shí)代出租率复苏至近(jìn)年来(lái)最高，另一方(fāng)面则是公司拿地结算持续性向好，从数字上(shàng)看，一(yī)季(jì)度新增(zēng)虹口135、138住宅地(dì)块，总(zǒng)建筑面积约(yuē)54万平方米。

　　在这样(yàng)的业绩势头向好背景下，自然也(yě)吸引了知名(míng)机(jī)构(gòu)在其中(zhōng)持(chí)续驻足。从第(dì)一季度十大流通股股(gǔ)东(dōng)来看，知名私(sī)募高毅邓(dèng)晓(xiǎo)峰的两只产(chǎn)品(pǐn)依然(rán)在前十中，这(zhè)也是(shì)连续第三个季度他有(yǒu)的两只产品杀入前十。同(tóng)时(shí)榜单中还有一(yī)支大(dà)名鼎鼎的(de)QFII阿布扎比投资(zī)局，其(qí)当季(jì)还小幅(fú)增加了(le)持股。

　　除(chú)去上述(shù)两家上(shàng)海区域性地产公(gōng)司外(wài)，荣安地(dì)产则是主(zhǔ)要布局(jú)在深圳的地产公司，一季报交出的也是一(yī)份报(bào)喜的成绩单(dān)：首季公司(sī)实现营业(yè)收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上(shàng)市公司股(gǔ)东的净利润6.48亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)31.27％。

　　从(cóng)机(jī)构态度(dù)来看，《红周刊》注意(yì)到(dào)两只公募指基首季(jì)新杀(shā)入十大流(liú)通(tōng)股股东行列。具体说来， 南方中证全指房地产ETF上(shàng)榜(bǎng)排名第(dì)七位(wèi)，富(fù)国(guó)中证指数1000增强(qiáng)则排名第九位(wèi)，此外联袂(mèi)出现的机构(gòu)还有QFII高盛国际(jì)和私募迎水聚宝。

　　接受(shòu)《红周刊(kān)》采访(fǎng)时，兴证全球(qiú)基金相关人士分析(xī)：“经历过行业洗牌和兼并(bìng)重组后，龙(lóng)头的价值更(gèng)为笃(dǔ)定突出；从拿地端(duān)看，2022年(nián)土地市场大(dà)幅降温，优质土地供给较(jiào)多（券商测算对应(yīng)潜在毛利率在25％以上，目前房企的(de)利润率仅20％），绝大(dà)多数房企受限于(yú)信用问题(tí)或(huò)者资金(jīn)紧(jǐn)张(zhāng)没法拿地，龙头房企趁机获取低(dī)成本土地，龙头房企的拿地力度(dù)（拿(ná)地金(jīn)额/销售(shòu)金(jīn)额）基(j中国为什么叫兔子国ī)本在30％以上；从融资(zī)上看，龙头房企杠(gāng)杆率较低，净负债率基本在70％以下，而(ér)其他房企的净负(fù)债率普遍都在(zài)100％以上(shàng)，加杠杆(gān)空间有限(xiàn)，从融资成(chéng)本看，龙头房(fáng)企的(de)融(róng)资成(chéng)本不断下滑，基本(běn)在(zài)3％、4％左右；对应到2023年的销售，龙(lóng)头房企明显跑赢行业，1～4月百强房企(qǐ)的销售额增速为9％，而TOP14的销售额(é)增速为29％。”

　　需要(yào)强调的是(shì)，在当(dāng)前中特估的浪潮下，央国企(qǐ)地产股或存在发展的(de)大好机(jī)会(huì)。中(zhōng)信证券指出(chū)：“房(fáng)地产行业的结构性(xìng)机(jī)会依(yī)然存在，少部分公司(sī)尤其是(shì)央(yāng)企占据显著优势，其(qí)主要又体现为库存(cún)的优势。央企地(dì)产(chǎn)公司(sī)，现(xiàn)阶(jiē)段表现出较(jiào)低的融资(zī)成本(běn)，优质的(de)开发资源(yuán)和良好的不动产资产运营能(néng)力(lì)的(de)多(duō)重竞争优势。”

　　“即使没有中特估，国央企(qǐ)相较于民营地产公(gōng)司(sī)也是更有优势(shì)的。”吕功绩强调，“对于减值、土地资源债(zhài)权债务(wù)关系等(děng)问题，市场对民营房开企业的资产会有(yǒu)更多担(dān)忧和质(zhì)疑(yí)，所(suǒ)以在这一轮行业出清的过程中，央国企相较于民企来(lái)说估值的修复更明显。中特估的(de)角度从中长期的维(wéi)度看(kàn)，行业的(de)逻(luó)辑在于集中度提升后，行业进入(rù)高质量发展阶段，具备较快速(sù)发展阶段更稳定且可预期的盈利和现金流创造能力，以此带来(lái)估值中枢的提升，应该关注估值(zhí)相对(duì)较低，企业自身资产(chǎn)的质量(liàng)好(hǎo)、运营能(néng)力强、可以创造持续现金流的企业。”

　　“存量时(shí)代中行业普涨(zhǎng)的概率比较低，行业(yè)内部将(jiāng)出现分化(huà)，要(yào)关注(zhù)将受益于(yú)行(xíng)业集中度(dù)提升的(de)头部公(gōng)司。”星石投(tóu)资首席研究(jiū)官方磊(lěi)也表示。

　　顺(shùn)应机(jī)构这一思路的话，或许还是保利发展、招商蛇口等国资(zī)背景(jǐng)龙头(tóu)前途更为光明。不过国投瑞银基金投资部副总监綦(qí)傅鹏表(biǎo)示：“需要客观(guān)地去持续观(guān)察国企央企(qǐ)在(zài)三个方面是否可以维持，首先是融资成本保(bǎo)持低位(wèi)，其次是销售(shòu)份额持续提升，再次是拿地份额持续提升。”

　　复苏(sū)速(sù)度缓(huǎn)慢

　　机构(gòu)需(xū)要多(duō)给一些(xiē)耐(nài)心(xīn)

　　而《红周刊(kān)》也(yě)根据房企一季报梳理(lǐ)发现，对(duì)于2022年的业(yè)绩出现的整体下滑，2023年一(yī)季度的(de)业绩分化更趋(qū)明显，保利(lì)发(fā)展、滨江集(jí)团等房企营(yíng)收、净利均(jūn)实现了业绩的回正，甚至是较大增速(sù)的(de)增(zēng)长。而这些公司也是机构(gòu)的(de)重仓对象。

　　对此(cǐ)，知名房地(dì)产业内人(rén)士张宏伟(wěi)向《红周刊》分析表示，业(yè)绩出(chū)现明(míng)显改(gǎi)善的房企，主要(yào)是(shì)因为过去(qù)两三年时间，尤其是在(zài)2021年下半年民(mín)营房企不(bù)怎(zěn)么投(tóu)资拿地(dì)之后，国有企业仍在持续性地拿地，且主(zhǔ)要集中在核心城市(shì)，投资力度较大。投资的驱动能够推动房企(qǐ)销售业(yè)绩的(de)增长，从而在(zài)2023年(nián)一季(jì)度市场恢(huī)复但(dàn)仍(réng)处(chù)于调(diào)整的过程中，能够(gòu)保有一个(gè)正增长。

　　不过(guò)张(zhāng)宏伟同时也提醒(xǐng)表(biǎo)示，在房地产的(de)复(fù)苏(sū)过程中(zhōng)，还面临着一(yī)些(xiē)不确(què)定性。其(qí)实整个市场(chǎng)从四月份开(kāi)始又在往下掉。除了杭州、成都(dōu)等极个别(bié)城市四月环比(bǐ)三月相对(duì)表现较好之外(wài)，包括北京、上海在内的绝大(dà)多数城市都出现(xiàn)环比下(xià)滑的情况。而现在(zài)五月的市场(chǎng)表现也不太乐(lè)观。按(àn)照现在的经济状况、收(shōu)入(rù)情况，以及市场的去库存(cún)压力(lì)、企业(yè)的资金面压力，可能会出现，到六月份房企为(wèi)了半(bàn)年(nián)报冲业绩出现市场的(de)短期(qī)反弹外(wài)的一(yī)个市场(chǎng)乏力现象(xiàng)。也就是说，第(dì)二季度、第三(sān)季度增(zēng)长不确定性的压力仍旧较大。

　　上(shàng)海利檀投资(zī)董事长陈昊扬也向(xiàng)《红周刊》指出(chū)，现在(zài)整个房地产以及(jí)其上下游产业(yè)链的复苏速(sù)度都(dōu)比想象的要慢很多(duō)，我们要(yào)多给一些耐心，这个(gè)时候(hòu)，在房地产以及上下游就不是赚快(kuài)钱的时(shí)候，只(zhǐ)能赚他基(jī)本(běn)面的钱。但这也意(yì)味着(zhe)，只有极为(wèi)少(shǎo)数的(de)、做得比同行好得多(duō)的企业(yè)，会伴随整个行业的弱(ruò)复苏，业绩会(huì)逐步体现出来。所以只能耐心地(dì)去(qù)等待它的(de)基(jī)本面不断地凸显出(chū)来，这需要时(shí)间。

　　（本文已刊发于5月(yuè)13日(rì)《红周刊》，文中提及(jí)个股仅(jǐn)为(wèi)举例分析，不做买卖推荐。）

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 中国为什么叫兔子国