金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近日因为昆明国资委的(de)一封(fēng)声(shēng)明，让城(chéng)投债成为关注(zhù)的焦(jiāo)点，当前地方债的规(guī)模和地方政府的偿债能力已经越来越被重视。如何(hé)如(rú)何处置地方(fāng)债务(wù)？

　　中泰证券首席(xí)经(jīng)济学家李迅雷发文称，地方债(zhài)包括地方(fāng)一般债、专项债和包括(kuò)城投债在内的各种隐形债，其规模究竟有(yǒu)多(duō)大，尚(shàng)有(yǒu)争(zhēng)议(yì)，但增长迅猛。包括银行、保险、基金(jīn)等在(zài)内的机构投(tóu)资者是地方债的(de)主要(yào)持有者(zhě)，他(tā)们普遍担心的还是(shì)城投债务、非标等地(dì)方政府(fǔ)隐(yǐn)形债风(fēng)险。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展研究中心提出(chū)，“化债工作推进异常艰难(nán)，仅依靠(kào)自身能力(lì)已无法得(dé)到(dào)有(yǒu)效(xiào)解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下(xià)，地方政府的财权与事权不匹配问题又凸显出来。在(zài)我国政府杠杆率水平并不算(suàn)高的前提下，我国地方政府的(de)杠杆率(lǜ)水平确(què)实够高了(le)。需要调整中央和地方之间债务余额的比例关系。“今(jīn)后(hòu)应加(jiā)大(dà)中央政府的发债(zhài)规模，为地方经济减负(fù)。”他明确(què)指(zhǐ)出。

　　李迅雷(léi)认为，在当(dāng)前中(zhōng)国经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护(hù)地(dì)方政府的信用，防(fáng)范区域性(xìng)金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没(méi)有与政府(fǔ)部(bù)门完(wán)全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰”仍(réng)需(xū)要保持。

　　李迅雷(léi)建议给(gěi)予(yǔ)困难省份一(yī)定的(de)“托底”支持，在政策(cè)上大(dà)力度支(zhī)持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低(dī)债务成本(běn)、拉(lā)长(zhǎng)债务期(qī)限（非债券类(lèi)债务(wù)展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷(dài)款展期），通过政策性银行或(huò)商业(yè)银(yín)行的低息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成本，让(ràng)债务(wù)更加容易(yì)滚续。

　　李迅(xùn)雷(léi)还建议，中央(yāng)政策上支(zhī)持地方政府通(tōng)过(guò)出让(ràng)国(guó)有(yǒu)资(zī)产来偿债。他(tā)表示这类典型(xíng)案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团(tuán)两(liǎng)次(cì)公告无偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共计(jì)1亿(yì)股股(gǔ)份(fèn)（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处(chù)置地(dì)方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方(fāng)债务主(zhǔ)要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城投企业公开发行(xíng)的(de)公司债券和中期票据(jù)。按(àn)照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地(dì)方(fāng)政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位由地方政(zhèng)府(fǔ)投融资机构转变为市场化运(yùn)营主体(tǐ)，地方政府(fǔ)不再对城投(tóu)债兜底。但实际(jì)上(shàng)市场仍然(rán)把(bǎ)城投(tóu)债(zhài)看作由地方政府背书的高信(xìn)用等级(jí)债(zhài)券。

　　因此城投公司通常都是地方(fāng)政府下设(shè)的投融(róng)资机构(gòu)，很难完全独立成为与政府(fǔ)无(wú)关(guān)的(de)纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银行(xíng)借款(kuǎn)和(hé)发行债券融资(zī)这两种方(fāng)式(shì)，以前一种方式为主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权(quán)融资(zī)的规模也不小，到2022年末，余额(é)估计在13万(wàn)亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全(quán)国城投有息债(zhài)务快速扩张，每(měi)年(nián)增速均保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万亿元增(zēng)长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增长

图片来(lái)源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已经成为(wèi)地方债务的主要体现形式，规模明显超(chāo)过地方政府的一般债和专项(xiàng)债之和。城投平(píng)台中，如今，城投平台的(de)债(zhài)券余额大约为13.8万(wàn)亿元(yuán)，迄(qì)今并无违(wéi)约案例，说明城投债(zhài)仍(réng)属于地(dì)方政(zhèng)府背书(shū)的高(gāo)等级信(xìn)用(yòng)债(zhài)。但是，城(chéng)投平台的非(fēi)标(biāo)违约情况时有发生，银行贷(dài)款展期(qī)、调(diào)整还贷方式(shì)的也比(bǐ)较多。

　　地方(fāng)政府应确(què)保(bǎo)城(chéng)投债按(àn)时(shí)兑付(fù)，不能轻(qīng)易违约

　　当(dāng)前市场(chǎng)对(duì)地方政府(fǔ)债务增长(zhǎng)和财政收入增(zēng)速下降甚至负增长的(de)现(xiàn)象普遍担心(xīn)，尤其对财力偏弱的东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城投债的收益率(lǜ)普遍高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对(duì)政府债务利(lì)息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地(dì)之(zhī)后，捉襟(jīn)见肘的(de)情(qíng)况更加明显。

　　河南(nán)的(de)永煤(méi)债违约之后，对(duì)河南省乃至全(quán)国的信用债市(shì)场都(dōu)造成负面冲击，信(xìn)用分(fēn)层(céng)现象加剧(jù)，部分(fēn)经济(jì)偏(piān)弱区(qū)域被边缘化(huà)。例(lì)如青海、云南和天津等(děng)近几(jǐ)年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅(fú)上升(shēng)，虽(suī)然2020年以(yǐ)来融资成本有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西(xī)、吉(jí)林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来(lái)城(chéng)投债加权平均票(piào)面(miàn)利率降幅(fú)也(yě)明显不如全国。

　　当前在经(jīng)济复苏(sū)不及预期的背景下，投(tóu)资者的风险偏好明显下(xià)降。为此(cǐ)，地方政府应俄罗斯乌克兰什么时候结束战争该确保城投债的(de)按时(shí)兑付(fù)。因为(wèi)违约不仅(jǐn)不能解决债务问题，反(fǎn)而会恶化区域信用环境(jìng)，导致地(dì)方(fāng)国企(qǐ)融资难、融资(zī)贵。从(cóng)未来区域经济发(fā)展的角度看，政府部门(mén)仍需要持续举债(zhài)来实现经济(jì)平稳增长，需要(yào)保持政府信用，不(bù)能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力度支持地方政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因此(cǐ)，当前迫(pò)切需要增(zēng)强城投(tóu)债(zhài)权(quán)人的持有信心，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就(jiù)意味着城投公司(sī)能(néng)够具备(bèi)低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁(shuí)家抱”，意(yì)味(wèi)着(zhe)对(duì)地方债不兜底(dǐ)，但建议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，即在(zài)政策上大力度(dù)支持地(dì)方政府“化债”，如帮助地方政府（如(rú)城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实践银行贷(dài)款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性银(yín)行或商业银行的低(dī)息资金(jīn)来(lái)降低债务(wù)成本，让债(zhài)务(wù)更(gèng)加容易滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地方政(zhèng)府可否通(tōng)过出让(ràng)国有资产来(lái)偿债方(fāng)面，也希望中央给予政策上的支持。因为今年3月1日，国资(zī)委(wěi)在对政(zhèng)协十(shí)三届全(quán)国(guó)委(wěi)员会第(dì)五次会议(yì)第00503号提(tí)案的答复中(zhōng)表(biǎo)示，将适(shì)时(shí)出台制度规定及操作细(xì)则，探索(suǒ)国有权益份额规范化退出的有(yǒu)效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的优势，助力国(guó)有企(qǐ)业创新(xīn)发(fā)展。

　　通(tōng)过出让国有(yǒu)企业股权获得收入偿(cháng)还债务，典型(xíng)案(àn)例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿(yì)股股(gǔ)份（合计(jì)占(zhàn)贵州茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的(de)关键阶段，维护(hù)地(dì)方政(zhèng)府的(de)信用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤(yóu)为重要，故在城投公司还没有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保持(chí)。

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