“现在(zài)的(de)房(fáng)地产很(hěn)难再出(chū)现像过去十年的系统(tǒng)性行情(qíng)。”思睿集团合伙人(rén)、首席(xí)经济学家(jiā)洪(hóng)灏向《红周刊》表(biǎo)示(shì)，房(fáng)地产行业分化(huà)的愈加明显，让机构和投资者的关(guān)注度从(cóng)板块(kuài)向单个标的(de)转移。上海(hǎi)利檀投(tóu)资董事长(zhǎng)陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论(lùn)是业绩(jì)，还是估值，房(fáng)地(dì)产都已经双(shuāng)杀到(dào)了最(zuì)底部(bù)，而且是反复地杀到了底部，再往下(xià)的空(kōng)间已经不大了。

　　三(sān)道红(hóng)线(xiàn)等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找房地产个(gè)股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择(zé)，需(xū)要(yào)非(fēi)常(cháng)小(xiǎo)心，避免(miǎn)选(xuǎn)了半天，标(biāo)的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之(zhī)外(wài)，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满足以(yǐ)下(xià)三个(gè)基准：有大的国(guó)资背景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较(jiào)低的、此(cǐ)前没有(yǒu)踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一(yī)下(xià)今年房地产的开(kāi)发(fā)资金来源，可(kě)以发(fā)现，其实银行的信贷倾向是不太(tài)愿意给房企贷款的，房企的(de)主要(yào)资金来源(yuán)来自新盘的销售(shòu)。但(dàn)今年新房的销售情况相较一般。再关注一(yī)下，哪(nǎ)些房企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还是那些有(yǒu)国企背景的房企，民营房企相对(duì)比较困(kùn)难，所(suǒ)以整个行业出现了一(yī)个很明(míng)显的分化，无论是在销售，还是融(róng)资等(děng)各个方面都非常(cháng)明显。现在有(yǒu)国资背景的房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背(bèi)景(jǐng)的(de)民营房企股价大多(duō)表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在(zài)房地产行(xíng)业内，我们(men)的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而(ér)具体(tǐ)到如何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视(shì)企业的成本优势，更(gèng)具体一点，就是它(tā)的净借贷水平（净负(fù)债率(lǜ)）是(shì)不是行业(yè)内的最低水平；利(lì)润(rùn)率(lǜ)是不是行(xíng)业内最高的；融资成本是否(fǒu)是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低的；这些都是我们看重的一(yī)家(jiā)房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时满足(zú)上述条件的房企并(bìng)不(bù)多(duō)。即便(biàn)是在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出(chū)现了“三道红线(xiàn)”的(de)“踩线”情况(kuàng)，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周(zhōu)刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建(jiàn)发展、京投发展、光十五夜望月古诗意思是什么呢，十五夜望月 诗意思明地产、云南(nán)城投(tóu)、首开股份、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便是有着较稳健特(tè)色(sè)的国央企房企(qǐ)，其财务指标称(chēng)得上(shàng)完全(quán)健康的仍是少数。而(ér)更加值得注意的是(shì)，在2022年(nián)，不(bù)少国企，甚(shèn)至地(dì)方国(guó)企开始(shǐ)大举扩(kuò)张。而(ér)这无疑又进一步考验着国央企的资(zī)金链情况。

　　对(duì)房企(qǐ)而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确，有助于房企储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的(de)预判未来(lái)市(shì)场，以及(jí)过于激进的(de)扩张拿地节奏(zòu)也有(yǒu)可能让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以其配置的(de)一家房(fáng)企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净(jìng)借贷比例都维持(chí)在33％左右，完全没有增加(jiā)杠杆(gān)比例。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企明显感(gǎn)觉到机(jī)会来了，其开始在一线城(chéng)市进行大(dà)举(jǔ)拿地(dì)，净(jìng)负债率也由此前的33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高(gāo)到45％左右(yòu)，涨了接近(jìn)三分之(zhī)一。与此同时，该(gāi)房企新购(gòu)入地块也(yě)实现了快速的开盘利用率，预计(jì)今(jīn)年会(huì)有更多的楼盘(pán)入市。像这类企业(yè)就符合(hé)“最后的赢家”的(de)特点(diǎn)。一方面(miàn)，在(zài)于它(tā)本身储备了很(hěn)多弹药，去(qù)年拿地超1000亿(yì)元，且其中(zhōng)一半在一线城市，另外(wài)一半也主要集中在强(qiáng)二线和二(èr)线城市(shì)；另(lìng)一方(fāng)面，它的扩张是有(yǒu)节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与(yǔ)之相反(fǎn)，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民(mín)营(yíng)企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出(chū)手的章(zhāng)法(fǎ)仍(réng)要(yào)小心(xīn)，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但(dàn)未来的(de)两年市场没有(yǒu)想(xiǎng)象得那么好(hǎo)，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房(fáng)企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房企的净(jìng)负(fù)债率水平(píng)，在我看(kàn)来，这(zhè)个比(bǐ)例(lì)如果超过60％，就是(shì)扩(kuò)张得过于(yú)快速(sù)了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这一标(biāo)准要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债率要求不(bù)得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产行业的复苏速(sù)度并没有那么快，所以要(yào)规避公司净负债率提高到一个比(bǐ)较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿(ná)地较积极(jí)的房企梳(shū)理发现(xiàn)，中交地(dì)产(chǎn)、中国(guó)金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿(lǜ)城中国(guó)、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地(dì)产净负(fù)债率持续(xù)居高(gāo)不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明对(duì)比的(de)是，华润(rùn)置(zhì)地、中(zhōng)国(guó)海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践(jiàn)行较(jiào)积极的拿地策略的同时(shí)，也较好(hǎo)地控制了(le)公司的扩张(zhāng)速度与净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们(men)是(shì)以同一(yī)筛选标准(zhǔn)来看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国央企的融(róng)资成(chéng)本更低，融资渠(qú)道也更(gèng)顺畅，能够做(zuò)到(dào)想融就融，这(zhè)样，国(guó)央企自(zì)然而然就具(jù)有天(tiān)然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机(jī)构更加看好国(guó)央企，但(dàn)这也并不意味着，民营企(qǐ)业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数民(mín)营房企同样受(shòu)到机构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十大流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银行(xíng)股份有限公(gōng)司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型(xíng)证券投资基金”“全国社(shè)保基金一(yī)一(yī)六组合(hé)”等。

　　除此之(zhī)外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿(ā)巴(bā)马(mǎ)资(zī)十五夜望月古诗意思是什么呢，十五夜望月 诗意思产管(guǎn)理有限公司就(jiù)长(zhǎng)期持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司的几只产品合计持(chí)有滨江集团9543万(wàn)股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和其自身的基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间(jiān)，房地产市场整(zhěng)体在(zài)走“下(xià)坡路”，但(dàn)作为杭州本土(tǔ)房企(qǐ)的滨江集(jí)团仍是表现出较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等(děng)多维度都表现了(le)较强的增长势头。

　　业绩(jì)方面(miàn)，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣(kòu)非(fēi)归母净利(lì)润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次(cì)实现(xiàn)同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更是实现了(le)扣(kòu)非归(guī)母净(jìng)利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地(dì)产“青铜时(shí)代”仍能保持自身(shēn)业绩的持续增长(zhǎng)，和滨(bīn)江集团扎根杭州的战略(lüè)布局关(guān)系(xì)密切。根据2022年(nián)年报(bào)，滨江集(jí)团(tuán)有(yǒu)近七成营收(shōu)来(lái)自杭(háng)州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营(yíng)收比(bǐ)重只占到近六成。近(jìn)三年(nián)持续稳居杭(háng)州房企(qǐ)销(xiāo)售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充同样较为(wèi)积极，根(gēn)据(jù)诸(zhū)葛找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地金额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的(de)本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭(háng)州的(de)较突出表现，也让滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江(jiāng)集团的(de)房(fáng)企(qǐ)排名(míng)已冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年(nián)至今，滨(bīn)江集团股(gǔ)价翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨江(jiāng)集团更(gèng)是迎来多家机(jī)构的集(jí)中调研。滨江集团发(fā)布公告(gào)表示，公司于5月(yuè)10日接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老等18家机构调(diào)研(yán)。

　　产业链布局(jú)重(zhòng)点移至存(cún)量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家(jiā)居(jū)、物业觅(mì)α

　　实(shí)际上(shàng)房(fáng)地(dì)产开发只(zhǐ)是房(fáng)地产(chǎn)产业链(liàn)上(shàng)的中(zhōng)游环节，其上游主(zhǔ)要为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等材料供(gōng)应商(shāng)，而(ér)下(xià)游应用行业主要(yào)包括中介服务、家用电器、物业管理、家(jiā)居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发环节与上游材料端息息相(xiāng)关，新盘开工不足(zú)导致上游(yóu)不被看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路渐渐(jiàn)移至下(xià)游。“中国房地产行业在(zài)进入存量房时代(dài)，所(suǒ)以对地产产业链，尤其是偏消费属性(xìng)的家(jiā)装家居领域(yù)，我们相对看好，因为(wèi)居(jū)民保有的住房规模(mó)越来(lái)越大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的(de)需(xū)求也会越来(lái)越多(duō)。美国过去的数据充分(fēn)说明了这一点(diǎn)，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增长却一直都(dōu)很好。对于地产(chǎn)产业链，我们(men)相(xiāng)对看好(hǎo)和内(nèi)装相(xiāng)关(guān)的行业(yè)，例如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游(yóu)细分中(zhōng)相关赛道龙头(tóu)年内(nèi)表现(xiàn)的统计，目前(qián)暂居前(qián)两位的都是来自家纺赛(sài)道的公司(sī)，它(tā)们分别是富安(ān)娜(nà)和(hé)水星(xīng)家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根阳线的(de)基础上，年内迄今涨幅(fú)已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主要从事纺织家居(jū)、睡(shuì)眠家居、生(shēng)活类(lèi)产品的研(yán)发、设计、生产及销售(shòu)，旗下(xià)拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌(pái)。第一季度(dù)报告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富(fù)安(ān)娜实现营业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现归属于上(shàng)市公司(sī)股东(dōng)的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一(yī)季报(bào)的(de)十(shí)大流通股(gǔ)股东来看，能够(gòu)发现该(gāi)股早已成(chéng)为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价值发(fā)现、中欧潜力价(jià)值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私(sī)募的明河(hé)2016，都在其(qí)中出现，占据了(le)半壁江山(shān)。需要强调的(de)是，中欧的两只基金都是价(jià)值派基金经(jīng)理曹名长在管(guǎn)的产(chǎn)品，首(shǒu)季其同时重(zhòng)仓的房地产产(chǎn)业(yè)链股(gǔ)票还有金地集(jí)团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前(qián)几年曾经风光一(yī)时(shí)的家居板块也(yě)因疫情(qíng)、消费复苏进(jìn)程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不过好在(zài)困境反转露出(chū)曙(shǔ)光，家居板块中年内(nèi)表现最好的是志邦家居。同(tóng)一时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来看(kàn)，无论是(shì)营收还是(shì)归母(mǔ)净利润，公司都实现了(le)同比双升。

　　从公司的十(shí)大流通股股(gǔ)东来(lái)看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼独(dú)具(jù)，一季报(bào)中他管理(lǐ)的广发(fā)策略优选和广发安宏回(huí)报均增加了持股，而(ér)这两只产品(pǐn)也成为志邦家居(jū)十(shí)大流通股股(gǔ)东中仅有的两(liǎng)只公募。有(yǒu)意思的是，他似乎对于定制(zhì)家居类标的(de)情有(yǒu)独(dú)钟(zhōng)，在另(lìng)一家赛道公司金牌橱(chú)柜中，他管理的全部(bù)三(sān)只产品均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他的(de)独门(mén)重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的物业股也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香(xiāng)港上市(shì)，如(rú)何选择成为难(nán)题。对此，前(qián)述上(shàng)海公募(mù)基(jī)金经(jīng)理举例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是希望挣的(de)是市场化应该挣的钱，以我曾(céng)经(jīng)买(mǎi)的绿城服务为例，它在(zài)中高端楼盘(pán)占比是(shì)比较(jiào)高的，每年(nián)到(dào)期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分项(xiàng)目(mù)到期之后(hòu)，经过(guò)两三轮合同周(zhōu)期还能(néng)做到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品提价的公(gōng)司很少，因为物业公司很容易一开始是挣钱(qián)的(de)，后面因为保安这(zhè)些固定人员成本的年(nián)度增长(zhǎng)，不过服务没(méi)有特别好，客户没有那么(me)满意(yì)，能做到提(tí)价难度是(shì)非常大的(de)。但是该公司能在业内做(zuò)到到期(qī)之后提价(jià)率比较高，这跟它的定(dìng)位和比较(jiào)好(hǎo)的服务(wù)是有关系的。”他进一步(bù)强调(diào)。

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