来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加(jiā)息的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美(měi)联(lián)储(chǔ)声明较3月(yuè)有何变化(huà)？第一，重申(shēn)经(jīng)济依然稳健，表述(shù)修改为“一(yī)季度(dù)经济温和(hé)增长，就(jiù)业强(qiáng)劲，失业率在低位(wèi)”。第(dì)二，重申美国(guó)银行稳健，明确银行风(fēng)险导致家庭和企业信(xìn)贷(dài)的收紧。第三，重申通胀压(yā)力，“通货膨胀(zhàng)仍然很高(gāo)，委员会仍然高度关注通货膨胀风险(xiǎn)”。第四，修改货币(bì)政策(cè)表述，重申“委员(yuán)会评估货币政(zhèng)策的滞后(hòu)影(yǐng)响”，删除“委员会(huì)预计一些额外的政策紧缩可能(néng)是适(shì)当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济(jì)，认为经济(jì)可能(néng)面临来自紧缩(suō)信贷的(de)阻力(lì)，其影(yǐng)响还需要时间来体现；预计(jì)美国经(jīng)济温和增长，有(yǒu)可(kě)能避(bì)免衰(shuāi)退(tuì)，或者(zhě)是温和(hé)衰退。关(guān)于加(jiā)息，本(běn)次加息依然是(shì)共识；认为原则上不需要利率提高那么(me)高，正在评估是否达到限制(zhì)性水平，认为(wèi)或已经(jīng)达(dá)到(dào)（或(huò)已经接近达(dá)到）。关于降息(xī)，强调劳动力市场(chǎng)在走弱(ruò)，但依然强劲，薪(xīn)资水平仍高；通胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但(dàn)依然高企，远高于目标，降低通(tōng)胀仍需较长时间(jiān)，当前降息并(bìng)不合适。关于银行和债务上限，强调地区性银行发挥非常(cháng)重要的作用(yòng)，不希望大型银行进行大(dà)规模收购，银行业总体上有(yǒu)所(suǒ)改善，美国银(yín)行(xíng)系统健康且具有弹性。强调(diào)应及(jí)时提(tí)高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加息(xī)25BP。2023年(nián)5月(yuè)3日，美联储5月(yuè)FOMC会(huì)议决定加息25BP，上调(diào)联邦基金(jīn)利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升至(zhì)2006年6月以来的高点。此外(wài)，上调准备金余额(é)利率(lǜ)（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利(lì)率至5.25％，上调隔夜回购利(lì)率至5.25％。

　　按计划(huà)缩(suō)表，美(měi)联储将(jiāng)继续减持(chí)美(měi)国国债、机(jī)构债务(wù)和机构(gòu)抵(dǐ)押贷款支(zhī)持证券，上限为950亿美(měi)元（600亿(yì)美元国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联(lián)储(chǔ)坚持加息的关键仍在(zài)于通胀压力较大。例如(rú)，3月美国核心通胀(zhàng)季(jì)调环(huán)比仍(réng)在0.4％的高位，且已经连续4个月处于高位；核心通胀(zhàng)年化同比也(yě)仍在4.9％，边际上并没有明(míng)显降温。本轮加息是80年代(dài)以来最快(kuài)的(de)一次(cì)，10次便累计加(jiā)息500BP。

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　　加息或将结束(shù)

　　从(cóng)声明来看，与2023年3月相比有哪些变化(huà)？

　　关于(yú)经济方面，重(zhòng)申经济依然稳健。不过(guò)表述修(xiū)改为(wèi)“1季(jì)度经济(jì)活动以(yǐ)适度的速(sù)度增长，最(zuì)近几个(gè)月(yuè)就业增长强劲(jìn)，失业率(lǜ)保持在低位”。

　　关(guān)于通胀方面，重申(shēn)通胀压力。“通货膨胀仍(réng)然很(hěn)高”、“委员会仍然高度关注通(tōng)货膨(péng)胀(zhàng)风险”、“致力(lì)于恢复2％的通胀目标”。

　　关于(yú)加息方(fāng)面(miàn)，或将停止加息。重(zhòng)申委员会将评估货币政策的滞后影响，“在(zài)确定额外的政策紧缩在多大程(chéng)度上适合于(yú)随着时间的推移将通货(huò)膨胀率恢(huī)复到2％时，委员会将考虑(lǜ)货币政策的累积(jī)紧缩，货币政策影(yǐng)响(xiǎng)经济(jì)活(huó)动和通货膨胀的滞后，以(yǐ)及(jí)经济和金融发展”。重点是删除了(le)“委员(yuán)会预计，一些(xiē)额外的政策紧缩可能(néng)是适当(dāng)的，以实现一(yī)种货币(bì)政策立(lì)场”，表明美联储(chǔ)加(jiā)息或(huò)将结束。

　　关于(yú)银行(xíng)风(fēng)险，重申美国银行稳(wěn)健。“美国(guó)银行体系稳健(jiàn)且富有弹性(xìng)”；明确(què)银行风险(xiǎn)导致(zhì)了家庭(tíng)和(hé)企(qǐ)业信贷(dài)的收紧（上一次表述为“可(kě)能”），重申(shēn)这对经济、就业(yè)和通胀(zhàng)的影响存在(zài)不确定性，“家庭和企(qǐ)业信贷条件收紧(jǐn)可(kě)能会拖累(lèi)经济活(huó)动、就业和通胀，这些影响的程度(dù)仍(réng)不确定(dìng)。”

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　　鲍威尔有何表(biǎo)态？

　　关于(yú)经(jīng)济，仍期待“软着陆”。美联储主席鲍(bào)威尔(ěr)认(rèn)为，经(jīng)济可(kě)能面(miàn)临来自紧(jǐn)缩信贷(dài)的阻力，其影响还(hái)需(xū)要时间来体现（尤其是住房和(hé)投资领域(yù)）。不(bù)过(guò)明确指出，如果美国出现经济衰退，希望是温(wēn)和(hé)的；强调(diào)，美国可(kě)能(néng)会出现轻微的经济(jì)衰退。

　　关于加息，或已经达(dá)到限制性水平。美联储在3月(yuè)议息会议时，就已经在讨(tǎo)论停止加息的(de)问题；不过，鲍威尔指出本次(cì)加息依(yī)然(rán)是(shì)共识，所(suǒ)有人全票(piào)通过，一些政(zhèng)策制定(dìng)者谈到停(tíng)止加息，但不是本(běn)次会议。

　　对于未来利率(lǜ)终点的问题，鲍威(wēi)尔认(rèn)为原则上不需(xū)要利率提(tí)高(gāo)那么高，正(zhèng)在评估(gū)是否达到限制性水平，认(rèn)为或已经达到了限制性(xìng)水平（或(huò)已经接近达(dá)到），也就(jiù)意味着也许可以暂停加息了。后续政策变(biàn)化的关键(jiàn)仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于(yú)降息(xī)，当前并不合适。鲍威尔强(qiáng)调，美(měi)国劳动(dòng)力市场在(zài)走弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲，失业率仍在(zài)低位，薪资水平仍高，高于2％的通胀(zhàng)水平(píng)。整体通(tōng)胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但依然(rán)高企，远高于目标(biāo)水平，降低通(tōng)胀仍需(xū)较长时间，当前(qián)降息并不合适。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍威尔(ěr)强(qiáng)调地区性银行(xíng)发挥非(fēi)常重要的(de)作用，不(bù)希望大型银(yín)行进行大(dà)规模收购(gòu)，银行业(yè)总体上有所改(gǎi)善，美国银行系统(tǒng)健康且具有(yǒu)弹性。银行(xíng)危(wēi)机的影(yǐng)响程度(dù)目前尚不确定。

　　关(guān)于债务上限风险，鲍威(wēi)尔强调应(yīng)及时提高债务上限(xiàn)，如果没有达成债(zhài)务协(xié)议，经济(jì)后果“高度(dù)不(bù)确定”。此前，美国财政部长耶伦(lún)也强调(diào)，如果国会不尽(jǐn)早采(cǎi)取行动提高债务上限，美国可能最早(zǎo)于6月1日出现债务违约。

　　由于美联(lián)邦政府(fǔ)触及(jí)31.4万亿美元的法定举债上限(xiàn)，美(měi)国财政部于今年1月宣布采取特别措施，避(bì)免联(lián)邦政府发生(shēng)债(zhài)务违约。美国(guó)国(guó)会预(yù)算办公室5月1日发布(bù)的最(zuì)新(xīn)报告显示，美国在(zài)6月初耗尽资金(jīn)的风险较之前更高。

　　往(wǎng)前看(kàn)，美国(guó)银行(xíng)风险演变成系统性(xìng)风险(xiǎn)的(de)概率或有限，但中小银行破(pò)产(chǎn)或依然会(huì)出现。目前市(shì)场依然预期美联储(chǔ)6-7月维持利率水平(píng)不(bù)变，9月(yuè)开始降息（概率(lǜ)达70％），年内至少(shǎo)降息(xī)50BP（概率达90％）。我(wǒ)们认(rèn)为，美国(guó)经(jīng)济虽(suī)在下滑，但依然有(yǒu)韧性；美国通胀压力仍大，年(nián)内降息概(gài)率或较低。

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