文(wén)：天风(fēng)宏观(guān)宋雪涛/联系人孙(sūn)永乐

　　4月居民(mín)新(xīn)增存款-1.2万亿，同(tóng)比多(duō)减4968亿元，这是(sh虎门销烟发生在哪里ì)居民存款在连续13个月同比多增后，首次回落(luò)。

　　在过去一年多时(shí)间(jiān)里，居民部门积攒了(le)一(yī)大笔超额储蓄(xù)。今年这笔超额储蓄能否顺利释放对(duì)判(pàn)断经济和(hé)资本市场走势至关重要。这里我们尝试回答(dá)两个问(wèn)题(tí)。一是(shì)4月(yuè)居民存(cún)款同比多减(jiǎn)是不(bù)是超额储(chǔ)蓄释放的开始(shǐ)？二是这一趋势能否延续？

　　对上(shàng)述问(wèn)题(tí)的(de)回答取决于存款(kuǎn)会受到哪些因素的影响(xiǎng)。一般影响居民存款的(de)主(zhǔ)要有这么几种(zhǒng)行为：可支配收入、消(xiāo)费支出(chū)、金融资产相关收支和(hé)房地(dì)产相关收(shōu)支。

　　收(shōu)入(rù)增(zēng)长、消费减少、金融资产(chǎn)赎回、购房减(jiǎn)少会推动存款增加；反之(zhī)，收(shōu)入减(jiǎn)少、消费增(zēng)加、认购(gòu)金融资产、购(gòu)房增加、提(tí)前(qián)还(hái)贷等(děng)则会带动(dòng)存款回落。

　　2022年居(jū)民存款同比多增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购房的结(jié)果（详见(jiàn)《超额储蓄能否(fǒu)转化(huà)成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并(bìng)提前还贷，但因为投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所以(yǐ)存(cún)款同比(bǐ)大幅多(duō)增。

　　2023年一季(jì)度居民存款(kuǎn)同(tóng)比多增2.1万(wàn)亿则是收(shōu)入修(xiū)复和理财存款化(huà)的结果。

　　一季度居(jū)民(mín)人均(jūn)可支(zhī)配收入同(tóng)比增长(zhǎng)525元，理财存续规(guī)模相比于2022年末下滑(huá)2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受银行办理(lǐ)速度(dù)放缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人住房(fáng)抵押贷款支持(chí)证券）条件早偿率指数(shù) 2 相(xiāng)比(bǐ)于2022年有(yǒu)所回落，即居民提前还款(kuǎn)对存款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但(dàn)是，随着(zhe)居民消费和购房行为修复，其对(duì)存款的(de)支撑(chēng)力度减弱(ruò)，一季(jì)度人均消费支(zhī)出同比增(zēng)加(jiā)345元（低(dī)于收入涨(zhǎng)幅）、购房(fáng)支出同比多增1575亿(yì)元。但因为支(zhī)撑(chēng)因素(sù)的规模(mó)更(gèng)大，所以存款(kuǎn)继续回升。

　　4月和(hé)一(yī)季度(dù)最(zuì)核心的不同在于理财市场的变化。4月居民存(cún)款下(xià)滑(huá)可(kě)能的原(yuán)因一(yī)是居民存款理财化；二是提(tí)前还(hái)贷规模(mó)增加。因(yīn)为居(jū)民收入和消费(fèi)数(shù)据不足，暂时(shí)无法判断消费和收入在4月(yuè)对存(cún)款的影响。

　　存款回(huí)流理财是4月(yuè)存款回落(luò)的核心(xīn)原(yuán)因，4月理(lǐ)财(cái)存量规模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自去(qù)年10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等(děng)资产是(shì)理财(cái)风险降低(dī)、收(shōu)益回升(shēng)和(hé)存款利率(lǜ)下滑共同作(zuò)用的结果。受益于债券市场走强，今年(nián)理财市场表现逐步好转，理财产品(pǐn)单位破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠(dié)加这一时期(qī)下(xià)滑(huá)的存款利率，存款对居(jū)民的吸(xī)引力逐(zhú)渐减弱(ruò)，而理财对居民的吸(xī)引力则(zé)不(bù)断增强。

　　从(cóng)5月理财(cái)规模(mó)上(shàng)看，随着破净(jìng)率进一步回落，居民还在继续增配理(lǐ)财产品(pǐn)，存款理财化趋势有望(wàng)延续。

　　提前还(hái)贷规(guī)模扩(kuò)大是存款(kuǎn)下(xià)滑(huá)的又一个原因。4月早偿率月均值相比(bǐ)于(yú)2月低(dī)点上行4.3个(gè)百分点，相比(bǐ)于(yú)3月上(shàng)行1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是因为首套(tào)房利率还在下(xià)降，居民(mín)提前还贷以(yǐ)降(jiàng)低成(chéng)本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等多地继续降低(dī)首套(tào)房利率，贝壳研究院数据显示百城首套主流房贷利率(lǜ)平(píng)均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回落(luò)1个BP。二是政(zhèng)策放松后，1、2月份部分积压的还贷(dài)业务在(zài)3、4月份办(bàn)理，这会(huì)推动提前(qián)还贷规模走高。

　　总的(de)来说，随着理财(cái)市场好转，此前因(yīn)居民少消费、少投资、少(shǎo)买(mǎi)房等积攒下(xià)来的超额储蓄已经开始部(bù)分回流理财市场了，且5月初这一趋势还在(zài)延续。

　　往(wǎng)后来看，理(lǐ)财市场和提前还贷在后续几个月(yuè)里或继续成为超额(é)存(cún)款的主要流向。

　　五一(yī)旅游人均消费水平未见明显改善或(huò)部分表明当下居民消费意愿依旧(jiù)偏弱(ruò)，考虑到超额储蓄的持(chí)有分化且(qiě)并非主(zhǔ)要来自(zì)消(xiāo)费，后续(xù)超额(é)储蓄对(duì)消(xiāo)费的支撑力度依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能否转(zhuǎn)化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随(suí)着前期积压的购房需求逐渐释放，房地(dì)产(chǎn)销售目前已(yǐ)经有(yǒu)走弱迹(jì)象，地(dì)产(chǎn)短期(qī)或不(bù)会成为超储(chǔ)的主要流向(xiàng)。但是因为按揭(jiē)利率存在明(míng)显利(lì)差，居民提前还贷行为或将延续。从这个(gè)角度来(lái)看(kàn)，主(zhǔ)要(yào)因为少买房、少投资(zī)而(ér)积攒下来的(de)储蓄(xù)，在理财市场环境(jìng)好转和存款利率下滑(huá)的背景下或将(jiāng)继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融机构(gòu)住户(hù)存款余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指在个人住房抵押贷款中债务人(rén)提(tí)前(qián)偿付的金额(é)在资产池未(wèi)偿本金余(yú)额的占(zhàn)比

　　风险提示

　　地产销售变动超预(yù)期，超(chāo)额(é)储蓄释放弱于预期，理财(cái)市(shì)场波动加大

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