文丨(gǔn)明(míng)明 章(zhāng)立(lì)聪 余经纬

　　跨(kuà)季(jì)结束后资金利(lì)率(lǜ)自低(dī)位持续上行(xíng)，即(jí)便税期结束，资金利率却仍未回(hu聚酯纤维对人体有害吗 聚酯纤维是塑料吗í)落，反(fǎn)而(ér)进一步走高。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政策力度边际转弱(ruò)；②税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致(zhì)银(yín)行资金融(róng)出(chū)意愿与(yǔ)能力降低(dī)。③资(zī)金较为拥(yōng)挤导致债(zhài)市(shì)敏感(gǎn)度增加。考虑假期和月末因(yīn)素(sù)，预计短期内，资金利率下行空间有限，波动(dòng)幅度加(jiā)大，建(jiàn)议(yì)投资(zī)者(zhě)关注(zhù)资金面(miàn)的边际变(biàn)化，警惕流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金(jīn)利率自低位(wèi)持续上行(xíng)，4月18-19日税期(qī)缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期(qī)结束后(hòu)却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率(lǜ)上行幅(fú)度更大。从隔夜利率(lǜ)角度观察，银行与非银机构间流动性(xìng)分层现象弱(ruò)化；此外，隔夜利率与(yǔ)7天利(lì)率的期(qī)限利(lì)差也明(míng)显压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂(guà)。我们(men)认为税期结束(shù)，资金不松，主(zhǔ)要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持(chí)以我(wǒ)为主、稳字当头，保持货(huò)币信贷合(hé)理增长，确保利率(lǜ)水平合适，在追求经济提振的(de)同时，也注(zhù)重防范(fàn)市(shì)场过热带来的金融(róng)风险。在满足广义流动(dòng)性供需(xū)匹配的前(qián)提(tí)下(xià)，货币工具力度(dù)可能会(huì)有(yǒu)所回摆(bǎi)。从(cóng)央(yāng)行的具体操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续(xù)做，逆回购投(tóu)放低量操作，结构性工具“有进(jìn)有退”，均预示后(hòu)续政策(cè)将更加“精(jīng)准有力(lì)”，流动性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资(zī)金(jīn)融出意(yì)愿与能力降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款，而4月通常是(shì)缴税大月，因此走款可能对银行间流动性带来了一定的(de)压力。此外，参考近期票据利(lì)率(lǜ)走势，预计信贷增(zēng)速较一季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍(réng)将(jiāng)保持(chí)同(tóng)比多增的态势。税期缴款叠加信贷投(tóu)放，银行系统(tǒng)整(zhěng)体资金流(liú)出，因(yīn)此向(xiàng)同业融出的(de)意愿和(hé)能力有所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥(yōng)挤可能会导致(zhì)债(zhài)市脆弱性和敏感度增加，且投资者对(duì)于未(wèi)来一个月资金利率上(shàng)行的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购(gòu)成交量(liàng)和(hé)我们测算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资金收紧影响，加杠杆情绪有(yǒu)所降(jiàng)温，但依然处于历史相对(duì)积极的水平，导致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资者对货(huò)币(bì)政策力度以及跨(kuà)月资金面情况仍存(cún)担忧，使得市场上对于未来(lái)一个月内资(zī)金价格(gé)上行的预聚酯纤维对人体有害吗 聚酯纤维是塑料吗期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近，回购资金(jīn)的(de)期(qī)限(xiàn)被(bèi)动拉(lā)长，利率下行(xíng)空间有限。

　　月末往往财政集中支出(chū)，向市场释放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一(yī)般较低，预计资金波(bō)动幅度较大。对(duì)于债市而言，短期交(jiāo)易主线或(huò)延续政(zhèng)策(cè)与基(jī)本(běn)面预期交易，预计(jì)利率以震荡(dàng)走势(shì)为主，建议投资者关注资(zī)金面(miàn)的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍风险(xiǎn)提示(shì)：

　　央行(xíng)货币政策不及预期；经济复苏节奏(zòu)不及预期；银行间市场流动性(xìng)过快收紧。

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