来源：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持加息的关键仍是通胀压力太(tài)大(dà)。

　　本次美联储声明较3月(yuè)有何变化？第一(yī)，重申经(jīng)济依然稳健，表述修改(gǎi)为“一季度经济温和增长，就业强劲，失(shī)业率在低(dī)位”。第二，重申(shēn)美国银行稳(wěn)健，明(míng)确银行风险导致家庭和企业信贷(dài)的收(shōu)紧。第三，重申通胀压(yā)力，“通货膨胀仍然很高，委(wěi)员(yuán)会仍然高度关(guān)注通货(huò)膨(péng)胀风险”。第(dì)四，修改(gǎi)货币政策表述，重(zhòng)申(shēn)“委员会评估货币政策的滞后影(yǐng)响”，删除“委(wěi)员会预计一些额外的政策紧缩可能是适(shì)当(dāng)的”。

　　鲍威尔(ěr)有(yǒu)何表(biǎo)态？关(guān)于经济，认为(wèi)经(jīng)济可能面临(lín)来自紧缩信贷(dài)的(de)阻力(lì)，其影响(xiǎng)还需要时间来体现；预(yù)计美国经济温和增长，有可能避免衰退，或者(zhě)是(shì)温和衰(shuāi)退。关于加息，本次加息依然是(shì)共识(shí)；认(rèn)为原(yuán)则上不需要利(lì)率提高那么高，正在评估(gū)是否达到限制性水平，认为(wèi)或已(yǐ)经(jīng)达到（或已经接近达到(dào)）。关于降息，强调(diào)劳动力市场(chǎng)在走(zǒu)弱，但依然强劲，薪资水平仍(réng)高；通(tōng)胀有所缓(huǎn)和，但依然高(gāo)企，远(yuǎn)高于目标，降低通胀仍需较长时间(jiān)，当前降息并不合适。关于银行和债务上限，强调(diào)地(dì)区性(xìng)银行发挥非常重(zhòng)要的作(zuò)用，不希望(wàng)大型银行进行(xíng)大(dà)规模收购(gòu)，银行(xíng)业(yè)总体上有(yǒu)所(suǒ)改善，美国银行系统健(jiàn)康且具有弹性。强调应及时提高(gāo)债务上限(xiàn)。

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　　如期加息25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年5月3日，美联储(chǔ)5月FOMC会议决定加息25BP，上(shàng)调联(lián)邦(bāng)基(jī)金利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至(zhì)2006年6月以来(lái)的高点(diǎn)。此外(wài)，上调准备(bèi)金(jīn)余额(é)利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回(huí)购利(lì)率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信(xìn)贷(dài)利率至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表(biǎo)，美联(lián)储将继(jì)续减持(chí)美国国债、机构债务和机构抵押(yā)贷款支(zhī)持证券，上限为950亿(yì)美元（600亿美元国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联储(chǔ)坚持加(jiā)息的(de)关(guān)键仍在(zài)于通(tōng)胀压力较大。例如，3月(yuè)美国(guó)核心通胀季(jì)调环比仍在0.4％的(de)高位，且已经(jīng)连续4个月处于高位；核心通胀(zhàng)年化同比也仍在4.9％，边际上并没有明显(xiǎn)降温。本轮加息是80年代以来最(zuì)快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声明(míng)来看，与2023年3月(yuè)相比有哪些变化？

　　关于(yú)经济方面，重申经济依然稳健(jiàn)。不过表述修改为(wèi)“1季度经济活动以(yǐ)适(shì)度(dù)的(de)速度增(zēng)长，最近几个月就(jiù)业增长强劲，失业率(lǜ)保持在低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀(zhàng)压力。“通货膨(péng)胀仍然很高”、“委员会仍(réng)然高度关注(zhù)通货膨胀风(fēng)险(xiǎn)”、“致(zhì)力于(yú)恢(huī)复2％的通胀目标”。

　　关于(yú)加息方面，或将停止加(jiā)息。重申委员会将评估货币政(zhèng)策的(de)滞(zhì)后影响(xiǎng)，“在确定(dìng)额外的政策(cè)紧缩在多大程度(dù)上适合于(yú)随(suí)着时间的推移将通(tōng)货膨胀率恢复到(dào)2％时孙权劝学中的古今异义，劝学中的古今异义词整理，委员会将(jiāng)考虑(lǜ)货币(bì)政策的累积紧缩，货币政策(cè)影响经(jīng)济活动和通货膨胀的滞后，以及经济和金融发展”。重点是删(shān)除(chú)了“委(wěi)员会预计，一些额外的政策紧缩(suō)可(kě)能是适当的，以实现一种货(huò)币政策(cè)立场”，表明美(měi)联(lián)储加息或将结(jié)束。

　　关于银行风险(xiǎn)，重(zhòng)申(shēn)美国(guó)银(yín)行稳健(jiàn)。“美国银(yín)行体系(xì)稳(wěn)健(jiàn)且富有弹性”；明确银行风(fēng)险导致了家(jiā)庭和企业信贷的收紧（上(shàng)一次表述为“可能”），重申(shēn)这(zhè)对经济、就(jiù)业和通(tōng)胀的(de)影响存在不确定性(xìng)，“家(jiā)庭(tíng)和企业信贷条件收紧可能会拖累经济活动(dòng)、就(jiù)业和通胀(zhàng)，这些(xiē)影响的程度仍不(bù)确定(dìng)。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经(jīng)济(jì)，仍(réng)期待“软着陆(lù)”。美(měi)联储主席鲍(bào)威尔认为，经济(jì)可能面临来(lái)自紧缩信贷的(de)阻力(lì)，其(qí)影响还需要时间来体现（尤其(qí)是住房(fáng)和投(tóu)资领域）。不过明确指出，如果美国出(chū)现经济(jì)衰退，希(xī)望(wàng)是温(wēn)和(hé)的；强调，美国可(kě)能会出现(xiàn)轻微的经(jīng)济衰退(tuì)。

　　关于加息，或(huò)已经(jīng)达到限制性水平。美联储在3月(yuè)议息会议时，就已经在讨论停止加息的问题；不(bù)过，鲍威(wēi)尔指出本次加(jiā)息依然(rán)是(shì)共识，所(suǒ)有(yǒu)人全票通过，一(yī)些政策制定者谈到停(tíng)止加息，但不是本次会(huì)议。

　　对于未(wèi)来利率终点的问题，鲍威尔认为原则上(shàng)不需要利率提高(gāo)那么(me)高，正在评估(gū)是否(fǒu)达到限制性水平，认(rèn)为或已经达到(dào)了限制性水平（或(huò)已经接(jiē)近达到），也就意味着也(yě)许可以暂停加(jiā)息了。后续政策变(biàn)化(huà)的关(guān)键仍(réng)是审(shěn)视数(shù)据，尤其是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当前并不合适。鲍威尔强调，美国劳动力市场在走弱，但依然强劲，失业率仍(réng)在(zài)低位(wèi)，薪资水平仍高，高(gāo)于2％的(de)通(tōng)胀水平。整(zhěng)体通(tōng)胀有所缓和，但依(yī)然(rán)高企，远高于目标水平，降低通(tōng)胀仍需(xū)较长时间(jiān)，当前(qián)降(jiàng)息并不(bù)合适。

　　关(guān)于(yú)银(yín)行(xíng)风险(xiǎn)，鲍威尔(ěr)强调(diào)地区性银行发挥非常重要(yào)的作用，不希望大型银行进行大(dà)规(guī)模收购，银行业总体上有所(suǒ)改善，美国银行系统健康且具有弹性(xìng)。银行(xíng)危(wēi)机(jī)的影(yǐng)响程(chéng)度目前尚不确定。

　　关于债务上(shàng)限(xiàn)风险，鲍(bào)威尔强调应及时提高债务上限，如(rú)果没有达成债务(wù)协议，经济后果“高度(dù)不(bù)确定”。此(cǐ)前，美国财(cái)政部长(zhǎng)耶(yé)伦也强调，如果国会不尽早采取行(xíng)动(dòng)提高债务上限，美国可能(néng)最早(zǎo)于6月1日出现债务违约(yuē)。

　　由于(yú)美(měi)联(lián)邦政府触及31.4万亿(yì)美元(yuán)的法(fǎ)定举(jǔ)债上限，美国财政部于(yú)今年1月(yuè)宣布采取特别措(cuò)施，避免联邦政府发生(shēng)债务违(wéi)约(yuē)。美(měi)国国会预算办公室5月1日(rì)发布的最新报(bào)告显示，美国(guó)在(zài)6月初耗(hào)尽资金的风(fēng)险较之前更高。

　　往(wǎng)前(qián)看，美国银行(xíng)风(fēng)险演变成系(xì)统性风险的概(gài)率或有限，但(dàn)中小(xiǎo)银行破产(chǎn)或依(yī)然会出现。目前市场依然(rán)预期美联(lián)储(chǔ)6-7月维(wéi)持利率水平不(bù)变(biàn)，9月开始降息（概(gài)率达70％），年内至(zhì)少降息50BP（概率(lǜ)达90％）。我(wǒ)们认为，美国经济虽(suī)在下滑，但(dàn)依然有韧性；美国(guó)通胀(zhàng)压力仍大，年内降息概(gài)率或较低。

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