5月(yuè)13日(rì)，年内首只(zhǐ)央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超(chāo)过(guò)20亿份发行(xíng)上限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围(wéi)绕着“中特(tè)估”的行情，市(shì)场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在去(qù)年底及(jí)今(jīn)年一季度，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金(jīn)面、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中国基金报(bào)采(cǎi)访(fǎng)多(duō)位投研人士，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化因素就是(shì)积极(jí)推介相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发(fā)行(xíng)，我认为确(què)实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指数与量(liàng)化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表示(shì)，近期(qī)密集(jí)申报的国央企主题(tí)基(jī)金(jīn)主要(yào)涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源”几大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主题(tí)基金申(shēn)报(bào)和(hé)发行，行情火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极(jí)布局央国企主题基金，一(yī)方(fāng)面是(shì)因为新一轮深化国企(qǐ)改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公司的(de)投资价值凸显，该(gāi)主题的基金(jīn)将为投资者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国(guó)企(qǐ)投(tóu)资。另一(yī)方面是(shì)落实公募基(jī)金(jīn)行业高质(zhì)量发(fā)展的要求(qiú)，引(yǐn)导更多资金参与央国企(qǐ)改革(gé)，更好发挥(huī)公(gōng)募(mù)基金服(fú)务资本(běn)市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相(xiāng)关(guān)标(biāo)的(de)和板块带来增量资金，提(tí)升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以(yǐ)来(lái)，市场结构(gòu)性行情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大(dà)明显的(de)主线(xiàn)，而新能源等(děng)前期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在(zài)此背景下，一(yī)些基(jī)金(jīn)经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业(yè)占(zhàn)比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业(yè)本身基(jī)本面在今(jīn)年会有重大的向上(shàng)变化的(de)机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于(yú)今年(nián)市场成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革的(de)推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是(shì)过(guò)去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思(sī)路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的(de)投资机(jī)会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重(zhòng)视(shì)中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未来三年分两个(gè)阶(jiē)段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是今年(nián)以数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二阶(jiē)段是(shì)未来两年，在主题性(xìng)机(jī)会(huì)消散以(yǐ)后，基(jī)于顶(dǐng)层(céng)设(shè)计(jì)对(duì)国央经营管理价值导向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营成果随(suí)之改(gǎi)变是一个慢(màn)变量，会在未来(lái)两年(nián)体现(xiàn)在(zài)每一个(gè)央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的(de)个股提前(qián)进行布(bù)局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经(jīng)显露(lù)出不少(shǎo)基金(jīn)在行动(dòng)。国金(jīn)证券研(yán)究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露的持(chí)仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动型基金(jīn)的(de)持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示(shì)，根(gēn)据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股(gǔ)涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计(jì)了各(gè)基金主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占2022年末(mò)股票(piào)总市值(zhí)比(bǐ)例(lì)，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基(jī)金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年末不持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念股，但在(zài)一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据(jù)统计(jì)也显示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏股型公募(mù)基金对港(gǎng)股央(yāng)国企的(de)持股市值(zhí)比(bǐ)重达(dá)到2019年(nián)以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市值(zhí)占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库(kù)

　　可(kě)以(yǐ)说(shuō)中国(guó)特色估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，正(zhèng)深刻影响基金公司(sī)的(de)投研，落(luò)实(shí)到日(rì)常的投(tóu)研(yán)流程和实(shí)践之中，不(bù)少基金公司在加大投研力(lì)量，更有(yǒu)专门构建国(guó)央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前(qián)国央企(qǐ)愿意交流的契(qì)机(jī)，多花精(jīng)力(lì)去(qù)进行(xíng)跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上(shàng)，要求研究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门的股票库，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经营思路(lù)和(hé)财务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也(yě)谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重视(shì)。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认(rèn)识：首(shǒu)先要认识市场体制(zhì)机制(zhì)、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力(lì)等(děng)方(fāng)面所体现的(de)鲜明中国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是(shì)在此基(jī)础(chǔ)上(shàng)构(gòu)建的具(jù)有时代(dài)特(tè)征和中国特色(sè)、符(fú)合国(guó)家战略导向的估值(zhí)体系(xì)，而不是简单(dān)套(tào)用国外的(de)传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种(zhǒng)新的提法，但(dàn)是这幸会幸会后面接什么有趣，高情商回复幸会个概(gài)念所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在发(fā)生的变(biàn)化。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万(wàn)家基金(jīn)一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估这(zhè)波行(xíng)情的机会的(de)。同时(shí)，随(suí)着(zhe)时局的变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济(jì)学家魏凤春表示，积(jī)极践行中(zhōng)国(guó)特色的估值体系(xì)是资本(běn)市场使命，投(tóu)资者需要学习(xí)领(lǐng)会并针对原有的(de)估值体系进行(xíng)改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该体系的(de)框架是(shì)第一(yī)位(wèi)的工作，合理设(shè)置指标也非(fēi)常重要，投(tóu)资者的认可和(hé)实施(shī)是(shì)最(zuì)终(zhōng)该体系能(néng)否具备(bèi)长期价值的基(jī)础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的(de)拔估值是很大的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱(zhù)，国(guó)企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要(yào)承(chéng)担社(shè)会公共责(zé)任等。而这些都应该(gāi)考(kǎo)虑(lǜ)进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企的估值(zhí)方式要充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值(zhí)，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有(yǒu)企(qǐ)业承担(dān)社(shè)会价值(zhí)、符合国家战略发展的价值？首(shǒu)要任务就构建中国(guó)特(tè)色的价值评价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股东权(quán)益出发，现金(jīn)流折现为主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估(gū)值(zhí)体系(xì)，转向社会整体价值观(guān)念、纳(nà)入中(zhōng)国(guó)特色(sè)的ESG评价(jià)体系(xì)，充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)。”博时(shí)基(jī)金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金(jīn)经理杨(yáng)振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价(jià)体系(xì)不断(duàn)探索，结(jié)合国际通用(yòng)规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会(huì)价值评价(jià)体(tǐ)系(xì)，其(qí)中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企(qǐ)业(yè)上市(shì)公(gōng)司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基金(jīn)经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的可(kě)持(幸会幸会后面接什么有趣，高情商回复幸会chí)续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利(lì)于(yú)提高估(gū)值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等(děng)实(shí)务工作(zuò)中，都(dōu)有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率、研发经费投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估(gū)值(zhí)的方法和指标上(shàng)，他认为其包括产业链(liàn)上(shàng)下游的衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和(hé)横向上的(de)研(yán)究，强调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业(yè)发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业(yè)价值的关(guān)系。这(zhè)些因素在对估值结论和判(pàn)断的(de)影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论(lùn)和估(gū)值判(pàn)断的变化，都是为了(le)更好地适应中国的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春(chūn)直言，这需(xū)要在(zài)实践中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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