《基金经(jīng)理投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把(bǎ)脉经(jīng)济(jì)周期拐点 实现财富(fù)管(guǎn)理(lǐ)升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合信(xìn)基金基金(jīn)经理

　　乱(luàn)云(yún)飞渡仍从(cóng)容(róng)

　　上期分享中（查看原(yuán)文），我们(men)提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷人(rén)眼，一个大的(de)背景是市(shì)场进入了(le)战略相(xiāng)持阶(jiē)段，进攻和防守的理由都不(bù)是非常(cháng)清晰。周末中央发布(bù)长期的(de)产业政策，基调是清晰的，但那是(shì)诗和(hé)远方，是战略性的布局，很多投(tóu)资者更喜(xǐ)欢(huān)战术(shù)性的机(jī)会。伯(bó)克希尔(ěr)哈撒韦年度股东大会在(zài)巴菲特的老家奥(ào)巴哈举(jǔ)行，吸(xī)引了全球投资者(zhě硝酸锌化学式，硝酸锌化学式怎么写)的目(mù)光(guāng)，投资者总希望可以(yǐ)从中寻找到投资(zī)的秘诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但(dàn)法(fǎ)、术、器是各(gè)异的。不(bù)仅如此，伯克希尔(ěr)决策者对宏观环境的担忧(yōu)，对数字技术的(de)批判，很多(duō)与(yǔ)会者收获的可能不是(shì)清晰的思路，而是在(zài)迷宫中又多走(zǒu)了(le)一圈。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身(shēn)”的说法，谨慎的A股投资(zī)者也(yě)开始(shǐ)考虑Sell in May,一(yī)个(gè)很重(zhòng)要的理(lǐ)由是根(gēn)据(jù)惯例(lì)，银行(xíng)保险等利(lì)好(hǎo)兑现后往往是市场开(kāi)始(shǐ)调整的开始。A股投资(zī)历来是有季节性的，但这未必(bì)是历(lì)史的铁律，比如2022年5月市场在新的政策基调下开始(shǐ)全面大(dà)反攻。我们(men)需(xū)要因时而变，投资者需(xū)要考虑到当(dāng)前的市场(chǎng)背景已经(jīng)和之前有很大的不同(tóng)。当前市(shì)场进入战略僵持(chí)阶段的一个重要理由(yóu)是除了逻辑(jí)推演，很多重要问题很难用清晰(xī)的事实来验(yàn)证。谨慎(shèn)的投(tóu)资者往(wǎng)往(wǎng)是见好就收或者谋定而后(hòu)动，因(yīn)此才有(yǒu)了上述(shù)的猜(cāi)测。

　　市场不清(qīng)楚的地方(fāng)在哪里呢？

　　第(dì)一，从内部看，市场已经提(tí)前(qián)交易了政策(cè)的(de)方向(xiàng)，而且(qiě)今年国内的政策本身也不是(shì)大(dà)开大合。新出台的政策更多地在落实上，较(jiào)少(shǎo)新(xīn)的提法(fǎ)。

　　第二(èr)，从外部(bù)看(kàn)，美联(lián)储(chǔ)依然(rán)在(zài)通胀、就业数据、金融数据和增长数据(jù)传递的混乱信(xìn)息(xī)中纠结。

　　第三，从投资(zī)主线看，数字经济(jì)和(hé)中特估(gū)依(yī)然既有(yǒu)政策、也(yě)有业(yè)绩或者(zhě)有(yǒu)未来(lái)预(yù)期的业绩改(gǎi)善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块(kuài)分(fēn)化(huà)较为极致，也(yě)是不争的(de)事实(shí)。除(chú)了这两条主线(xiàn)外(wài)，金融、消(xiāo)费和公(gōng)用事业有反弹，但(dàn)难(nán)以成为持(chí)续(xù)的配(pèi)置主题，新能源崩(bēng)坏的(de)筹(chóu)码预期也决定了(le)反(fǎn)弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形成一致预期(qī)。随着一季报的(de)披露(lù)，市(shì)场(chǎng)阶段性发(fā)挥了(le)对盈利(lì)现(xiàn)实的(de)定价效率(lǜ)。具(jù)体表现为，业(yè)绩出现一定(dìng)修复(fù)和表(biǎo)现有韧(rèn)性的金(jīn)融、中(zhōng)药、电力、中特(tè)估主题以及(jí)TMT中(zhōng)的游(yóu)戏传(chuán)媒(méi)等表现较好，家(jiā)电此前也有一定(dìng)表现。不过，随着业绩的公(gōng)布反而出现了一定的买预(yù)期卖现(xiàn)实的操作(zuò)。当然，相对而言(yán)市(shì)场也有定(dìng)价效率(lǜ)不稳定的一(yī)面，同样(yàng)是(shì)业绩(jì)修复或有韧性(xìng)的农林牧渔、新能源(yuán)和(hé)消(xiāo)费板(bǎn)块，整(zhěng)体表现则(zé)一般。

　　二(èr)、市(shì)场僵持的原因(yīn)：一(yī)季报显示企业(yè)盈利(lì)仍在磨底阶段

　　短期(qī)市(shì)场的核心矛(máo)盾在于缺乏特别(bié)明显的亮点(diǎn)，TMT主线(xiàn)前(qián)期超额收益过(guò)于(yú)显著(zhù)，目(mù)前除了游戏、传媒(méi)一(yī)枝(zhī)独秀(xiù)外，其他TMT细分(fēn)领域阶(jiē)段性(xìng)有(yǒu)所回调。中(zhōng)特(tè)估相关的基建、银行、石油、出(chū)版等板块盈利有支撑(chēng)、估值也(yě)较低，因(yīn)此在最近市场调整的时候整体(tǐ)表现较好。在(zài)这两(liǎng)条我们看好的全年主线之(zhī)外，市场部分定价(jià)了一季报行情(qíng)，但核(hé)心问题在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣(kòu)除(chú)金融和两桶(tǒng)油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味着(zhe)短期盈利很难撑起(qǐ)A股(gǔ)系统性的行(xíng)情。所以，我(wǒ)们看到这(zhè)两条(tiáo)主线(xiàn)之外其他业绩尚可的板块，整体反弹的(de)幅度都相对有限。消费的盈(yíng)利有一定(dìng)的修复(fù)，而市场由(yóu)于前(qián)期的悲观情绪尚未对(duì)其(qí)定价，这可能(néng)蕴含阶段性(xìng)交易(yì)机会。

　　三、战略性布局是清晰(xī)而(ér)明确的：政(zhèng)策关注产(chǎn)业升级和人的问题(tí)

　　近(jìn)期国内也处于一(yī)个会议密集召开的阶段，政治(zhì)局会议、中央财经委会议和国常会相继召开。决策层对于当前经济(jì)复(fù)苏动力不(bù)足、复苏势头不稳的问题(tí)，有着清醒的认识，短期的工作(zuò)重(zhòng)点是(shì)恢复和扩大(dà)需求，但(dàn)同时也明确(què)不(bù)会再走(zǒu)老路(lù)——不会(huì)通过低水平的(de)债务扩张来(lái)刺激经济，而是聚焦实体(tǐ)经济的产业升级，推进产(chǎn)业智能化、绿色化、融(róng)合化。

　　现代(dài)产业体(tǐ)系下的融合(hé)发展

　　这(zhè)次财经委会议的一个新提(tí)法是“坚持(chí)三次产业融硝酸锌化学式，硝酸锌化学式怎么写(róng)合发展(zhǎn)，避免(miǎn)割裂对立；坚持(chí)推动传统(tǒng)产业(yè)转(zhuǎn)型升级(jí)，不能当成(chéng)‘低端产业’简单退出”，这个提法很(hěn)重要。我(wǒ)们(men)去(qù)年底强(qiáng)调(diào)接下来一段时间的政策需(xū)要强调均(jūn)衡性和系统性，才能形(xíng)成经济发(fā)展的合力。卡(kǎ)脖子(zi)的领域要重(zhòng)点支持和(hé)发展，但是经济(jì)的运行(xíng)是(shì)一个完整的系统(tǒng)，生(shēng)产和消费(fèi)、实体经济和金融支撑、高科技领(lǐng)域和低技术(shù)领域、融资(zī)-设计-制造—物流-销(xiāo)售-服务(wù)等各方面需要协调发展，大家的信心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢复，才能够真正把(bǎ)需求拉(lā)动起(qǐ)来。不能够孤立、片(piàn)面地理解和执(zhí)行(xíng)政(zhèng)策(cè)，毕竟即(jí)使(shǐ)是芯片这么(me)最高科技(jì)的(de)领(lǐng)域，它(tā)的(de)下游需求也主要来自消费电(diàn)子产品中(zhōng)的手机、汽(qì)车、智(zhì)能家居等等，没有需求的拉动(dòng)，产业(yè)的(de)发(fā)展(zhǎn)就缺乏良性(xìng)循环的基础。

　　高质量(liàng)的(de)人才红利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的一个重(zhòng)点是人，作(zuò)为(wèi)投(tóu)资生产拉(lā)动核心的企(qǐ)业家、作为人力资(zī)源重点的人才、承载民族未来(lái)的新生人口、需要关注的老龄人口。当前中国的(de)发展逐渐从资本和劳动要(yào)素拉(lā)动转向(xiàng)人力资源拉动，技术创新成为能否突破(pò)内外部约(yuē)束的关键。技术创新能力取决于制度(dù)保障下的主观能(néng)动性，在(zài)经历了过去几(jǐ)年的非(fēi)常态之后(hòu)，在内外部不确定性的制约下，如何让当(dāng)前每(měi)个主体充满信心、充满主(zhǔ)观能(néng)动性，是政(zhèng)策的重(zhòng)心(xīn)。以人工智能(néng)为代表的数字经济大发(fā)展，有可能能(néng)够帮助我们适当缩(suō)小国际竞争中人力资(zī)源的差距，这需要(yào)从一个更高的(de)角度理解人工(gōng)智能(néng)和数字经济。

　　四、乱(luàn)云飞(fēi)渡(dù)仍从容：乱战(zhàn)之后的投(tóu)资路径

　　5月的(de)市场，看起来是(shì)战略僵持(chí)阶段的乱(luàn)战(zhàn)。接(jiē)下(xià)来的政(zhèng)策力(lì)度(dù)和效果有(yǒu)多大、盈利(lì)能否(fǒu)实质性的反(fǎn)弹、经(jīng)济复(fù)苏(sū)的(de)斜(xié)率是否面临趋缓的压(yā)力、海外(wài)的(de)潜在风险到底有(yǒu)多大、美联储到(dào)底(dǐ)下一步面临的是什么样的经济(jì)形势等，投资(zī)者希望渐次判(pàn)断上述一系列的重要问题的程度，并据此进(jìn)行布局(jú)。

　　从这个(gè)意义上讲，5月交(jiāo)易(yì)机(jī)会可(kě)能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段(duàn)，而未必会是收(shōu)获的阶段(duàn)。投资者(zhě)需(xū)要多一点耐心，风浪越大，下一次(cì)的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍(réng)从容”，这(zhè)是我(wǒ)们从巴(bā)菲(fēi)特历次(cì)股东大会(huì)上看到价值(zhí)投(tóu)资者(zhě)很重要的一个特质，即我们提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂(zàn)时的，随着事(shì)实的清晰，投资路(lù)径也将会非常明确。这个(gè)路径(jìng)，我(wǒ)们(men)从产业视(shì)角做了一(yī)下梳理，供投资(zī)者(zhě)参考。

　　具体而言(yán)：投(tóu)资(zī)的(de)上(shàng)限是产业现(xiàn)代化，科技(jì)自(zì)主可用，数字(zì)化、高端(duān)化与智(zhì)能化是明(míng)确的诗与远方，需要(yào)进行战略布局。投资的下限是避免系统性的风险(xiǎn)，在现代化的产(chǎn)业转型中，当前(qián)蕴藏(cáng)风险和未来(lái)跟不上历史步伐的产业是不能进行(xíng)战略布局的。投资的中间状(zhuàng)态(tài)是周期与消费行(xíng)业，是战术性的布局。

　　产业(yè)视(shì)角下的投资路线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春(chūn)博士，创金合信基金(jīn)首席经济学家，投委(wěi)会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置(zhì)部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研(yán)总部(bù)总(zǒng)监，南开大学经(jīng)济学博(bó)士，清华(huá)大(dà)学管理(lǐ)科学与工程博士后。学术研(yán)究与(yǔ)教学以及(jí)宏观经济走势、金(jīn)融产(chǎn)品分(fēn)析等实务领域经验丰(fēng)富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致力于在(zài)周期波动的框架内运用财政(zhèng)的视角解构宏观经济的运行(xíng)，将(jiāng)中国经济看作一份资产，通过资本资产(chǎn)定价的方(fāng)式来确(què)定其价值与风险(xiǎn)。

　　罗(luó)水星博士，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金经理、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基金。此前履职博时基金，负责(zé)宏观策略、宏(hóng)观(guān)政策、大类资产配置与(yǔ)择时研究。武汉大学学(xué)士，上(shàng)海财经大学经(jīng)济学硕(shuò)士(shì)、博(bó)士(shì)，中国社科院经济学博(bó)士后，学术论文(wén)多发(fā)表于国(guó)际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 硝酸锌化学式，硝酸锌化学式怎么写