金融界5月27日消息 近日因为昆明国(guó)资委的(de)一封声明，让城(chéng)投债(zhài)成(chéng)为关注的焦点，当前地方(fāng)债的规(guī)模和地方政府(fǔ)的偿(cháng)债能力已经越(yuè)来(lái)越被重视。如何(hé)如(rú)何(hé)处(chù)置地(dì)方债(zhài)务？

　　中泰证(zhèng)券首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家(jiā)李迅雷(léi)发文(wén)称，地方债包括地方一(yī)般债、专项债(zhài)和包(bāo)括城(chéng)投债在内的各种隐形债(zhài)，其规模(mó)究竟有多大，尚有争议，但增长(zhǎng)迅猛。包(bāo)括银行、保(bǎo)险、基金等在(zài)内(nèi)的机构投资者是地方(fāng)债(zhài)的主要(yào)持有者，他(tā)们普遍担心的还是(shì)城投债务(wù)、非标(biāo)等地方政府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如，近期(qī)贵(guì)州省(shěng)政府发展研究中心提出(chū)，“化(huà)债工作(zuò)推进(jìn)异(yì)常艰(jiān)难，仅依(yī)靠(kào)自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地财政(zhèng)缩水的(de)背景(jǐng)下，地方政府(fǔ)的财(cái)权与事权不(bù)匹配问(wèn)题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平(píng)并不算高(gāo)的前提下，我国地(dì)方政府(fǔ)的杠杆(gān)率水平确实够(gòu)高了。需要(yào)调整(zhěng)中央和地(dì)方之间债务余额的比例关系。“今后应加大中(zhōng)央政府的发债规(guī)模，为(wèi)地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在(zài)当前中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公司(sī)还(hái)没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅(xùn)雷建(jiàn)议(yì)给予困难省份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持，在(zài)政(zhèng)策(cè)上大力(lì)度(dù)支(zhī)持地(dì)方政府“化债”。如(rú)帮助(zhù)地方(fāng)政府（如(rú)城(chéng)投公(gōng)司(sī)的借新还旧(jiù)）降(jiàng)低债务(wù)成本(běn)、拉长债务(wù)期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通过(guò)政策性银行(xíng)或商(shāng)业(yè)银行的低息资金来降低债(zhài)务(wù)成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策上支持地方政府通过(guò)出让(ràng)国有资产(chǎn)来(lái)偿债。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计(jì)1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地方债(zhài)务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投有(yǒu)息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成为地方(fāng)债务主要体现(xiàn)形式

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发行的(de)公司债券(quàn)和中期票据。按照新预算(suàn)法、“43号文”出台(tái)明确(què)城投债与(yǔ)地方(fāng)政府信用脱钩，城投公司定位(wèi)由地方政府投融资(zī)机(jī)构(gòu)转变(biàn)为市场(chǎng)化运(yùn)营主体，地方政府不(bù)再对城投债(zhài)兜底(dǐ)。但实际上市场(chǎng)仍然(rán)把(bǎ)城投债看作由地方(fāng)政府背(bèi)书的(de)高(gāo)信(xìn)用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公(gōng)司通常都是(shì)地方政府下(xià)设(shè)的投融资机构，很难完(wán)全独立(lì)成(chéng)为与政(zhèng)府(fǔ)无关的纯(chún)市场化的(de)企业。城投(tóu)的债务主要包(bāo)括向银行借款和(hé)发行债券融资这两种方(fāng)式(shì)，以前一(yī)种方式(shì)为主，但后(hòu)一种债权(quán)融资的规模也不(bù)小，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以来，全(quán)国城投有(yǒu)息债务快(kuài)速扩张(zhāng)，每年增速均保(bǎo)持(chí)在10％以(yǐ)上，到(dào)2022年末(mò)，全国(guó)城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城(chéng)投(tóu)平台发债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已经成为(wèi)地方债(zhài)务的主要(yào)体现形式，规模明显超过地(dì)方(fāng)政府(fǔ)的(de)一般(bān)债和专(zhuān)项(xiàng)债之和。城投平台(tái)中，如今(jīn)，城投平(píng)台(tái)的债券余额大约为13.8万亿元，迄(qì)今并(bìng)无违约案例，说明城投债(zhài)仍属(shǔ)于地方政府背书的高等级信(xìn)用债。但是，城(chéng)投平台的(de)非标违约(yuē)情况(kuàng)时有发生，银行贷款展期(qī)、调整(zhěng)还贷(dài)方式的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投(tóu)债按时(shí)兑付，不(bù)能轻易违(wéi)约

　　当前市场对地(dì)方(fāng)政府债务(wù)增(zēng)长和财政收入增速(sù)下降(jiàng)甚至负增(zēng)长(zhǎng)的现象普遍担(dān)心，尤(yóu)其对财力偏弱的东北(běi)、中西部省份，城投债的收益率普遍高(gāo)于东部发达(dá)省(shěng)市。2022年13个省土地出让(ràng)金对政府债务(wù)利息覆盖程(chéng)度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地(dì)之(zhī)后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债(zhài)违约(yuē)之后，对河南省乃至全国(guó)的(de)信用债市场都造成负面冲(chōng)击，信(xìn)用分层现象加剧，部(bù)分经(jīng)济(jì)偏弱区域被边(biān)缘化。例(lì)如(rú)青海(hǎi)、云南和(hé)天津等(děng)近(jìn)几年融资成本仍在(zài)上升；黑(hēi)龙江、贵(guì)州(zhōu)2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年(nián)以来融资成本(běn)有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城投债加权平均票面利率(lǜ)降幅(fú)也明显不如全国。

　　当前在(zài)经济复(fù)苏不及(jí)预期的背(bèi)景下，投(tóu)资者(zhě)的风险偏好(hǎo)明显下降(jiàngpa和mpa单位换算和pa，1mpa等于多少pag)。为(wèi)此，地方政府应该确保(bǎo)城投债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问(wèn)题，反(fǎn)而(ér)会恶(è)化区域信用环境，导(dǎo)致地(dì)方国企融资难(nán)、融资贵。从(cóng)未来区(qū)域经济发展的角度看，政(zhèng)府部门仍需(xū)要(yào)持续(xù)举债(zhài)来实(shí)现经济(jì)平稳增(zēng)长，需要保(bǎo)持政府信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中央大力(lì)度(dù)支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫(pò)切(qiè)需要(yào)增强(qiáng)城(chéng)投债权人的持(chí)有信心，首(shǒu)先要确保(bǎo)城(chéng)投债不违约，这就意味着城投公司(sī)能够具备低成本的借新还(hái)旧能力。

　　中(zhōng)央提出“谁家的(de)孩子(zi)谁家抱”，意味着对地(dì)方债(zhài)不兜底，但建议(yì)给予困难省(shěng)份一定的“托底(dǐ)”支持(chí)gpa和mpa单位换算和pa，1mpa等于多少patrong>，即(jí)在政策上大力度支(zhī)持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银(yín)行贷(dài)款展(zhǎn)期），通过政策性银行(xíng)或商业银行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地方政府可(kě)否(fǒu)通过出让国(guó)有资(zī)产来偿债方(fāng)面，也希望中(zhōng)央(yāng)给予政策上(shàng)的支持。因为今(jīn)年3月1日(rì)，国(guó)资委在对政协十三(sān)届全国委员会第(dì)五次(cì)会议第(dì)00503号提案的答复中表示，将适时出台制度(dù)规(guī)定及操作细(xì)则，探索国(guó)有权(quán)益份额规范化(huà)退出的有(yǒu)效方(fāng)式和途(tú)径，充(chōng)分发(fā)挥有限合伙企业的(de)优(yōu)势，助(zhù)力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让国有(yǒu)企业(yè)股权获(huò)得收入偿还债务，典(diǎn)型(xíng)案例(lì)为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台集(jí)团(tuán)两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总股本(běn)8％，按(àn)当时市价计量市值约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故(gù)在城投(tóu)公司还(hái)没(méi)有(yǒu)与政府部(bù)门完全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保持。