5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购(gòu)申请份额总(zǒng)额(é)超(chāo)过20亿份(fèn)发行(xíng)上(shàng)限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配(pèi)售。这则小公(gōng)告(gào)体现出市(shì)场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行(xíng)情，市场关注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估(gū)值(zhí)方式等(děng)问(wèn)题成为(wèi)市场关(guān)注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访(fǎng)多(duō)位投研人(rén)士，解(jiě)析“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基金(jīn)发(fā)行，市场对此充满期待在太空呼吸一口会怎么样，外太空呼吸是什么感觉，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技引领、央企现(xiàn)代(dài)能源(yuán)等ETF也将获批(pī)发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的(de)央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央(yāng)企(qǐ)ETF发(fā)行在(zài)情绪(xù)上是构成催化因素的(de)，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为确实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策(cè)面都在向(xiàng)好，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒(héng)更是(shì)表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基(jī)金指数与量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报(bào)的国(guó)央企主题(tí)基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企的估(gū)值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金申报(bào)和发行，行情火热下将为市场带来增量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基(jī)金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅(shuài)认为(wèi)，公募(mù)基(jī)金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是因(yīn)为(wèi)新(xīn)一轮深化国(guó)企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市(shì)公(gōng)司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者(zhě)提供(gōng)更(gèng)丰富的(de)工具(jù)以参与到央国企投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实公募(mù)基金行业高质(zhì)量发展的(de)要(yào)求(qiú)，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务(wù)资本市(shì)场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为(wèi)央企相关(guān)标(biāo)的和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行情(qíng)明(míng)显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人(rén)工智(zhì)能成为两大明显的主线，而新能源(yuán)等前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经(jīng)理章恒直言(yán)，自己(jǐ)目前(qián)重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要是央企或地方国资所在(zài)的(de)行业，民营(yíng)企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先是(shì)基于行业本(běn)身基本(běn)面在今年会有重大的向(xiàng)上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会(huì)受益于煤(méi)炭(tàn)价格的下(xià)跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革的推进，大(dà)概率这些企业(yè)会进入(rù)一个提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估(gū)是过去5年10年改革的(de)成果，是非(fēi)常基(jī)本(běn)面的(de)，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合(hé)，为在下半年(nián)抓(zhuā)住这波(bō)中特(tè)估的投资机(jī)会做好(hǎo)了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重视中特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机(jī)会(huì)为(wèi)主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第(dì)二阶段是(shì)未来(lái)两年(nián)，在主题(tí)性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化(huà)，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会(huì)在(zài)未(wèi)来两(liǎng)年体现在(zài)每一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医药(yào)和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已(yǐ)经显露出不少基金在行(xíng)动。国(guó)金证券研究所数据显示(shì)，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持(chí)有(yǒu)股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披(pī)露的持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持有股(gǔ)票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年报及2023在太空呼吸一口会怎么样，外太空呼吸是什么感觉年一季(jì)报十大重仓股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在(zài)一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主动(dòng)偏(piān)股(gǔ)型公募(mù)基金对(duì)港股央国(guó)企的持股(gǔ)市值(zhí)比重达到2019年(nián)以来的新高(gāo)，港股(gǔ)央国企持股总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股(gǔ)总市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影(yǐng)响基金公司的投(tóu)研，落实到日常的(de)投研(yán)流(liú)程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国(guó)央企(qǐ)股票库。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过(guò)去对(duì)国(guó)央企的(de)固(gù)定思维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企，并且需(xū)要利(lì)用当前国央(yāng)企(qǐ)愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行(xíng)动上，要(yào)求研(yán)究(jiū)员将自(zì)己所(suǒ)覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门的(de)股(gǔ)票(piào)库，并进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调研的的(de)成果，了解国(guó)央企经营(yíng)思(sī)路(lù)和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势(shì)和特征，寻(xún)找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上的(de)重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了更(gèng)深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此(cǐ)基础上(shàng)构建的具有时代(dài)特征和(hé)中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是(shì)简单套用国(guó)外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估(gū)是(shì)一(yī)种新的提法，但是这个概念所涉及(jí)到的行业和公司，一直在发生(shēng)的(de)变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金(jīn)融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特(tè)估这波(bō)行(xíng)情的机会(huì)的。同时，随着时局的变化(huà)，也在(zài)增加相关行(xíng)业的研(yán)究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色的估值体系(xì)是资本(běn)市(shì)场使命，投资者需(xū)要学(xué)习领会(huì)并(bìng)针对原有(yǒu)的估值体系进(jìn)行改(gǎi)造(zào)，以适(shì)应现实(shí)的需(xū)要。明(míng)确(què)该体系的框(kuāng)架(jià)是第(dì)一位(wèi)的工(gōng)作，合理设置(zhì)指标也非常重要，投(tóu)资者(zhě)的认可(kě)和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长(zhǎng)期价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济(jì)的支柱，国企央企发展要符合(hé)国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值(zhí)体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价(jià)值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社(shè)会(huì)价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展(zhǎn)的(de)价值？首要任务就构建(jiàn)中国特(tè)色(sè)的价(jià)值评价体(tǐ)系，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权(quán)益出(chū)发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体现企业(yè)的社(shè)会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年来国(guó)资(zī)委指导(dǎo)国内团队(duì)对于(yú)中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经形成了(le)初步(bù)的企业社会价值(zhí)评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和(hé)社(shè)会责任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健成长的重(zhòng)大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对(duì)提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高(gāo)估值(zhí)定价(jià)模(mó)型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实(shí)务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使(shǐ)用，包(bāo)括净(jìng)资产收益率、营业(yè)现金(jīn)比率、资(zī)产负(fù)债率、研发经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值(zhí)思维、估(gū)值结(jié)论、估值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包(bāo)括产(chǎn)业(yè)链上(shàng)下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横向上的(de)研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力(lì)和可持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素(sù)与企业价(jià)值的关系。这些因素(sù)在对估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值(zhí)体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思(sī)维(wéi)的变(biàn)化，还有估值结论和(hé)估(gū)值判断(duàn)的变化，都(dōu)是为了更好地适(shì)应中(zhōng)国的(de)市场和(hé)经(jīng)济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要在实(shí)践(jiàn)中(zhōng)进行探索(suǒ)，目前尚没有公(gōng)认的(de)指标(biāo)可以使用。

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