5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公(gōng)告称，其(qí)累计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公(gōng)告(gào)体(tǐ)现出市(shì)场(chǎng)对这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在去(qù)年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值(zhí)方式等问(wèn)题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科技(jì)引领、央企现代(dài)能源(yuán)等(děng)ETF也(yě)将获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的(de)央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的(de)，近期(qī)银行股大(dà)涨的一个(gè)催化(huà)因素(sù)就(jiù)是(shì)积极(jí)推(tuī)介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题基金的(de)申报发行，我认为(wèi)确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基(jī)金(jīn)章恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同样，博时基金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报的国央企主题基(jī)金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步(bù)上(shàng)涨的催化剂(jì)。去年以(yǐ)来公募基金发(fā)行(xíng)整体平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金(jīn)申报(bào)和发行，行情火热下将为市场带来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司(sī)的(de)投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投(tóu)资者提(tí)供更丰富的工具(jù)以(yǐ)参与到(dào)央国企投资。另一(yī)方面是落实公募(mù)基金行业高质量(liàng)发展的(de)要求，引导更多(duō)资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募基(jī)金(jīn)服(fú)务资本市场改革、服务(wù)实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金(jīn)，提升交易活(huó)跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为两大(dà)明显(xiǎn)的(de)主线，而新能源(yuán)等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企(qǐ)或(huò)地方国(guó)资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年会(huì)有重大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成交量(liàng)的放大(dà)，盈利(lì)大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着国(guó)有企(qǐ)业改(gǎi)革的(de)推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特估是过去(qù)5年(nián)10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资机会(huì)做好(hǎo)了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重(zhòng)视(shì)中特估的投资机(jī)会，判断(duàn)中特估的机会(huì)未(wèi)来三年(nián)分两个阶(jiē)段。”融(róng)通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的(de)机会(huì)。第(dì)二(èr)阶(jiē)段是(shì)未来(lái)两年，在主题(tí)性机会消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营管理价值导向变化(huà)，我(wǒ)们判断经营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年(nián)体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖(wā)掘(jué)公司经营层面可(kě)能发(fā)生(shēng)显(xiǎn)著(zhù)正向(xiàng)变化(huà)的(de)个股提前进行布局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基金在(zài)行动(dòng)。国(guó)金(jīn)证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的(de)持仓中，“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了各基(jī)金(jīn)主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股(gǔ)的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一(yī)季度超过30％的(de)偏股主动(dòng)型基(jī)金主动(dòng)加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年末不持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主动偏股型公(gōng)募基金对港股央国企(qǐ)的持股市(shì)值比重(zhòng)达到(dào)2019年以来(lái)的新高，港股(gǔ)央国(guó)企持股总市值占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深刻(kè)影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日(rì)常的(de)投研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不(bù)少基金公(gōng)司在(zài)加大投(tóu)研力量，更有专门构建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变(biàn)研(yán)究(jiū)员过去对(duì)国央企的固定思(sī)维，需要实(shí)地考(kǎo)察(chá)国央企，并且需(xū)要利(lì)用当前(qián)国(guó)央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的契机，多(duō)花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金(jīn)在行动(dòng)上，要(yào)求研究员将自(zì)己所覆盖行业的(de)所有国央企构(gòu)建专(zhuān)门(mén)的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研的(de)的(de)成果，了解国(guó)央企经(jīng)营思路和(hé)财(cái)务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的(de)，银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市(shì)场(chǎng)体(tǐ)制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展能(néng)力(lì)等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建的(de)具有(yǒu)时(shí)代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中特(tè)估(gū)是(shì)一种新的提法，但(dàn)是(shì)这(zhè)个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在发(fā)生(shēng)的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示(shì)，万家基(jī)金一(yī)直非常关注(zhù)传统产(chǎn)业的变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域(yù)，因此(cǐ)也是(shì)一定能够抓住中特估这波(bō)行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随(suí)着时局的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特色的估值体系是资本(běn)市(shì)场(chǎng)使(shǐ)命，投资(zī)者需要学习领会并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现(xiàn)实的需要(yào)。明确该体系(xì)的框架是第(dì)一位的工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资者的认(rèn)可(kě)和实(shí)施是最(zuì)终该体系能否具备长期价(jià)值的(de)基础。不过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔估值是很大的认(rèn)知误区(qū)，市场(chǎng)化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国(guó)企(qǐ)是国(guó)民经济(jì)的支(zhī)柱，国(guó)企央企发(fā)展要符合国(guó)家战略发(fā)展发向，更需要承担社会(huì)公共责任(rèn)等。而这些都应该(gāi)考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于(yú)国央(yāng)企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企业(yè)社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承(chéng)担社会价值(zhí)、符合国家战略(lüè)发展的价(jià)值？首要任务(wù)就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要(yào)方法的单一价值(zhí)估值体系(xì)，转(zhuǎn)向(xiàng)社(shè)会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团(tuán)队对(duì)于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露(lù)与(yǔ)评(píng)价体系不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会价(jià)值(zhí)评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《涂指甲油之前要涂护甲油吗，涂指甲油之前要涂护甲油吗中央企业上(shàng)市(shì)公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王(wáng)帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要(yào)重(zhòng)视股东、员工和(hé)社(shè)会(huì)责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业(yè)内在价值的积极(jí)作用，这(zhè)样有利于提高(gāo)估值定价模型的科学性和(hé)有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资(zī)产收(shōu)益率、营业现(xiàn)金比率、资(zī)产负债率、研发经费投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更(gèng)细(xì)致(zhì)分析在(zài)估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估(gū)值判断(duàn)上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链(liàn)上下游的衡(héng)量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠、涂指甲油之前要涂护甲油吗，涂指甲油之前要涂护甲油吗产(chǎn)业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可持续发(fā)展等(děng)各种因素与企业(yè)价值的关(guān)系(xì)。这些因素在对估值结(jié)论和(hé)判断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适应中(zhōng)国(guó)的市场和(hé)经济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企(qǐ)业(yè)估(gū)值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指标可以使用。

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