平安首(shǒu)经团队：钟正(zhèng)生/张璐(lù)/常艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年(nián)4月(yuè)社融(róng)增长明显降温(wēn)，比去年(nián)4月疫情冲击期间创下的低点仅多(duō)增(zēng)2873亿元，“稳(wěn)信用”压力有所显现(xiàn)。社融(róng)骤降(jiàng)的主要拖累在于人民(mín)币信贷增势(shì)放(fàng)缓， 4月(yuè)降至2008年以来历史(shǐ)同期(qī)的次低(dī)点（仅略高(gāo)于2022年同期）。表外融资(zī)和(hé)直接(jiē)融资(zī)基本延续了一季度的格局。1）委托贷款和信托贷款小幅正增(zēng)长；未贴现银行承兑汇票(piào)较(jiào)去年同期(qī)降幅收窄；2）企业直接融资(zī)较去年同(tóng)期有所下(xià)降，主因(yīn)债券到期规模(mó)较大。3）政府债(zhài)融(róng)资(zī)规模同比多增，但需(xū)警惕其(qí)“后劲”。2023年提前批的剩余发(fā)行(xíng)额度不(bù)及万亿，截至5月(yuè)上旬(xún)尚未下发剩(shèng)余批次的地方债额(é)度(dù)，期间空档(dàng)可(kě)能拖累政府债融(róng)资表现。

　　新增人过生日小寿星一般指几岁,十八岁可以叫小寿星吗，18岁生日可以叫小寿星吗民币贷款偏(piān)弱，增量明显弱于历史同(tóng)期均值。各(gè)分项从强到弱排序(xù)，企(qǐ)业中长(zhǎng)期(qī)贷款>；企业短期贷款>；居(jū)民短(duǎn)期(qī)贷款>；居民中长期贷(dài)款。新增(zēng)人民币贷款(kuǎn)的(de)最大问题仍然(rán)在(zài)于居民中长期(qī)贷款，房地产销售不振(zhèn)使(shǐ)其增(zēng)量不(bù)足，居民预(yù)期偏(piān)弱、提前偿还存量房(fáng)贷又雪(xuě)上加霜。但基(jī)于(yú)4月这(zhè)个信贷投放传统淡季的数据，尚不能得出(chū)企业信贷(dài)需(xū)求不足的结论。一方面，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)在一季度大幅(fú)高增后，4月又(yòu)创历(lì)史同期新(xīn)高，仍能(néng)有效发(fā)力；另(lìng)一方面，表内票据维持低增长（与去(qù)年(nián)1-5月表(biǎo)内(nèi)票据(jù)高增(zēng)长形成(chéng)对(duì)比），也意味着(zhe)目前企业贷款(kuǎn)需求或许尚可(kě)。此(cǐ)外(wài)，4月(yuè)初以来存款利率市(shì)场(chǎng)化改革较快(kuài)推进，这有助于缓解银(yín)行面(miàn)临的(de)净息差压力，增(zēng)强其支持(chí)实体(tǐ)经济的可持续性，能(néng)够为企业(yè)贷款(kuǎn)利率的进一步下调“蓄力”。

　　从货币(bì)供(gōng)应量和存款数(shù)据看：1）M1同比(bǐ)小(xiǎo)幅回升。每(měi)年前4个月翘尾因素对M1同(tóng)比走势(shì)影响较大(dà)，或(huò)是驱动其变化的主(zhǔ)因。在(zài)贷款(kuǎn)扩张的同(tóng)时，企业存款也有边际改善。2）M2同比增(zēng)速有(yǒu)所(suǒ)回落。4月居民(mín)资产(chǎn)再(zài)配置，银行理(lǐ)财规模重回扩张，对(duì)M2形(xíng)成拖累。考(kǎo)虑到(dào)去年4月M2同比增速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基数变化也(yě)有较强影响。3）居民(mín)存(cún)款同比(bǐ)少(shǎo)增。考虑到4月多家中(zhōng)小银行下调(diào)挂牌(pái)存(cún)款利率、银(yín)行理财市场(chǎng)火(huǒ)热、居(jū)民提前偿还(hái)房(fáng)贷(dài)规模较(jiào)高，其驱动因素更多是家庭资产的再配置(zhì)，流向消费规模可能较(jiào)为有限(xiàn)。4）4月(yuè)财政存款同比大幅多(duō)增，但结合基建相关高频开工率和重大项(xiàng)目(mù)开工金额数据看，财政(zhèng)对(duì)实体经济支持力(lì)度可(kě)能有(yǒu)所减弱。从4月金融数据看，房地(dì)产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时若财政基建支持力度(dù)不稳(wěn)，可能导致中(zhōng)国经济(jì)环比(bǐ)增长动能较(jiào)快衰减。

　　目前社融(róng)增速回升幅(fú)度较小(xiǎo)，但与名义(yì)GDP增速对比看，货币政(zhèng)策对实体经济的支持还是比较有力的。即便(biàn)按2023年中国(guó)名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假设(shè)全(quán)年录(lù)得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加(jiā)上1到(dào)2个点的(de)GDP平减(jiǎn)指(zhǐ)数），10％的社融增速也(yě)应(yīng)足够与之匹配(pèi)。我们(men)认(rèn)为，后续需通过财政加力、促进房地产修复、促进家庭超额(é)储(chǔ)蓄动用等方式扩大总需求，夯实经济回升(shēng)势头(tóu)。

　　一

　　新增社融表现乏(fá)力(lì)

　　新增社融表现(xiàn)乏力。2023年4月新增社会融(róng)资规模为1.22万亿(yì)元，同比多增2873亿元；社融存量同(tóng)比增速(sù)持平于(yú)上月的10％。考虑到去(qù)年(nián)同期疫情多(duō)点(diǎn)散发(fā)、社(shè)融一度(dù)触“冰(bīng)”的低基数效(xiào)应(yīng)，以及(jí)今(jīn)年一季度“开门红”期(qī)间社(shè)融月均同(tóng)比(bǐ)多增8200多(duō)亿的亮眼表现，4月社融表现乏力“稳信用”压(yā)力有所显现。从分项看(kàn)：

　　一(yī)方面(miàn)，人(rén)民币(bì)信贷增势放缓(huǎn)，是4月社(shè)融骤降的(de)主要拖累。2023年4月人民(mín)币(bì)贷款4431亿(yì)元，为(wèi)2008年以来历史同期(qī)的(de)次低(dī)点（仅较(jiào)2022年(nián)同(tóng)期高815亿元）。不过，得(dé)益于出口边(biān)际回暖、人民(mín)币汇(huì)率相对稳定，4月(yuè)外币贷(dài)款同比(bǐ)有(yǒu)所少减。

　　另一方(fāng)面，表外融资(zī)和直接(jiē)融资基本延续(xù)了一季度的(de)格局。

• 　　一则，企业直接(jiē)融(róng)资同(tóng)比缩量，继续(xù)小幅拖累(lèi)新增社融。2023年4月企业债融资、非金(jīn)融(róng)企(qǐ)业境内股票(piào)融资分别同比(bǐ)少增809亿(yì)元、173亿元。今(jīn)年春(chūn)节后，企业贷款发行规模持续高于去年(nián)同期(qī)，但到(dào)期偿还也(yě)迎来高峰，对净融(róng)资构成拖累。截至2023年(nián)一季度末，2022年10月推出的500亿(yì)元民营企业(yè)债券(quàn)融(róng)资支(zhī)持工具（第(dì)二期）尚未开始(shǐ)投放使用，相关(guān)政策(cè)支持还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增，但(dàn)需(xū)警(jǐng)惕(tì)其“后(hòu)劲”。今年前4个(gè)月(yuè)，财政继续前置(zhì)发(fā)力(lì)，政府债融资规(guī)模较去年同(tóng)期累计多(duō)增3114亿(yì)元。以(yǐ)财政(zhèng)预算(suàn)数据看，2023年政(zhèng)府(fǔ)债融(róng)资的总体规模与去年相(xiāng)当。但不同之处在于，2022年在3月底就(jiù)已经下达剩余批次的新增地(dì)方债额度(dù)，而(ér)2023年截至5月上旬仍未下发剩(shèng)余批次(cì)的地方债额度，且提(tí)前(qián)批(pī)的剩余(yú)发行额度不及万亿(yì)。如(rú)果(guǒ)近期下(xià)达地(dì)方(fāng)债额度，按照往年节(jié)奏，经(jīng)过地方政(zhèng)府项目额度分配(pèi)、预算调整程序，剩余批次地(dì)方债可能(néng)至6月(yuè)中下旬才能发出，期间的(de)“空档”可能会拖累政府债融(róng)资表现(xiàn)。

• 　　三则，表外融资同比多增，持续对社(shè)融构成小幅(fú)支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相比(bǐ)去年同期(qī)分别(bié)多(duō)增85亿(yì)元、少减734亿元(yuán)。在表内票(piào)据贴现减少的情况下，未贴现银(yín)行(xíng)承兑(duì)汇票较去年同(tóng)期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖(tuō)累在(zài)居民端(duān)

　　2023年4月新增人民币(bì)贷款为7188亿(yì)元，比(bǐ)去年同(tóng)期低(dī)点仅略有多增，相比18年-21年同(tóng)期(qī)均(jūn)值少增6237亿(yì)元。各分项从强到弱排(pái)序，“企业中长期贷款(kuǎn) >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居(jū)民中长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居(jū)民中长期贷款单月(yuè)净偿还规模达历(lì)史(shǐ)新高(gāo)，相比18年-21年同期均过生日小寿星一般指几岁,十八岁可以叫小寿星吗，18岁生日可以叫小寿星吗(jūn)值多减5410亿元(yuán)；

• 　　居民短期贷款同比少减，但(dàn)较18年-21年同(tóng)期均(jūn)值(zhí)多(duō)减2625亿元；

• 　　企业(yè)短期(qī)贷(dài)款(kuǎn)同比多(duō)增，但(dàn)略低于18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企业(yè)中长期贷款延续前(qián)期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且(qiě)创历史(shǐ)同(tóng)期新高。

　　总(zǒng)体看(kàn)，新增人民币贷款的最(zuì)大问题(tí)仍然在于居民中长期贷款，房地产销售低迷使其增量不足，居民预期偏弱、提前偿(cháng)还(hái)存量房贷又(yòu)雪上加霜(shuāng)。基于4月这个信贷投放(fàng)传统淡季的数据，尚不能得出企业信贷(dài)需求不足的结论。

• 　　一方面(miàn)，企业中长期贷款在一(yī)季度大幅高增后，4月(yuè)又创历(lì)史同期新(xīn)高，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另(lìng)一方面，表(biǎo)内票据(jù)维持低增(zēng)长（与(yǔ)去(qù)年1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比），也意味着目前企业贷(dài)款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率(lǜ)市场化改革较快推(tuī)进，这有助于缓解银(yín)行面临的(de)净息差压(yā)力，增强其(qí)支(zhī)持实体经济的(de)可持续性(xìng)，能够(gòu)为(wèi)企业贷(dài)款利率的(de) 进一步(bù)下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再配(pèi)置

　　M1同比(bǐ)小幅回(huí)升。一(yī)方面，从历史规律看，每年前4个月翘(qiào)尾因素对M1同比走势的影(yǐng)响较大，这可能是驱动其(qí)变化的主要原(yuán)因(yīn)。另一方面，在企业贷款扩张的同(tóng)时，企业存款(kuǎn)也有边(biān)际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企(qǐ)业存款均在减少(shǎo)。

　　M2同比增(zēng)速有所回(huí)落。一方面，4月信贷扩张乏(fá)力，对M2的支撑(chēng)不强。另一方面，居(jū)民资(zī)产再(zài)配置，银行理财规模重回扩张，对(duì)M2也形成拖累(lèi)。此外，考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数的(de)变化也有(yǒu)较(jiào)强(qiáng)影响。

　　4月居民存(cún)款(kuǎn)出现了(le)2022年3月以来的(de)首次同比少增，其(qí)驱动因素更(gèng)多(duō)是家(jiā)庭(tíng)资产(chǎn)的(de)再配(pèi)置，流向消费(fèi)的规模可能较为有限。4月以来多家(jiā)中小银行下调(diào)挂牌存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)（据(jù)融360监测数(shù)据(jù)，4月份农商行1年、2年(nián)、3年、5年期存款平均利率(lǜ)分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理(lǐ)财(cái)市场需求火热，居(jū)民提(tí)前(qián)偿还房贷规模较高（4月居民中长期贷款净(jìng)偿还规(guī)模达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财(cái)政存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多增4618亿元(yuán)，去年同期留抵退税推进存在一定影(yǐng)响。但结合(hé)其他指标看(kàn)，财政(zhèng)对(duì)实体经济的支持力度(dù)可(kě)能有所(suǒ)减弱，基(jī)建(jiàn)投资相关的高(gāo)频指(zhǐ)标(过生日小寿星一般指几岁,十八岁可以叫小寿星吗，18岁生日可以叫小寿星吗biāo)出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国高(gāo)炉开工(gōng)率(lǜ)、电(diàn)炉(lú)开工率、独(dú)立焦化厂焦炉生产率、水泥磨机(jī)运(yùn)转率、石油沥青开工率等(děng)指标环比走(zǒu)弱），重(zhòng)大项目开工金额(é)同环比较快下滑（据Mysteel不完(wán)全统计，2023年4月(yuè)全国各地重(zhòng)大项目(mù)开工总投资额(é)约(yuē)28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据看，房地产恢复(fù)仍然缓慢，此时如(rú)果财(cái)政基(jī)建支持力(lì)度(dù)不稳，可能导(dǎo)致中国(guó)经济的(de)环比(bǐ)增长(zhǎng)动能较快衰(shuāi)减(jiǎn)。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 过生日小寿星一般指几岁,十八岁可以叫小寿星吗，18岁生日可以叫小寿星吗