“现在的房地产很难(nán)再出现像过去十(shí)年的系(xì)统(tǒng)性行情。”思睿(ruì)集团合(hé)伙人(rén)、首席经济学家(jiā)洪灏向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，房地(dì)产行业分化的(de)愈加明显，让机(jī)构(gòu)和投(tóu)资(zī)者的(de)关注度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董(dǒng)事(shì)长陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》指出(chū)，从行(xíng)业来看，无(wú)论(lùn)是业绩，还(hái)是估值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底部，再往下(xià)的(de)空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地产(chǎn)个股的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地(dì)产赛道中(zhōng)进行选择，需(xū)要非常(cháng)小(xiǎo)心(xīn)，避免选了(le)半天(tiān)，标(biāo)的公司出现爆雷(léi)的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的(de)国(guó)资(zī)背景的(de)、杠杆(gān)率较低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他(tā)还表示(shì)，如(rú)果关注(zhù)一下(xià)今年房地产(chǎn)的开发资(zī)金(jīn)来(lái)源，可以(yǐ)发现，其实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿意(yì)给房企(qǐ)贷款的，房企(qǐ)的主要资金来源来自新(xīn)盘的(de)销售。但今年新房(fáng)的销售情(qíng)况相较一(yī)般。再(zài)关注(zhù)一(yī)下(xià)，哪些(xiē)房企(qǐ)能从银行(xíng)拿到(dào)钱，其(qí)实主(zhǔ)要还是那些(xiē)有国企(qǐ)背景的房企，民(mín)营(yíng)房(fáng)企相对比较困难，所以整个行业出(chū)现了一个很(hěn)明显的分(fēn)化，无论是在销售，还是融资(zī)等各个方面都(dōu)非常明显(xiǎn)。现(xiàn)在有国(guó)资背景的房(fáng)企在资本市场表现相(xiāng)对较好，但没有国资(zī)背景的民(mín)营房企(qǐ)股价大多表现很一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最(zuì)后的赢(yíng)家”。而具体到如(rú)何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成本优(yōu)势，更(gèng)具体(tǐ)一点(diǎn)，就(jiù)是它的净借贷水平(píng)（净负债率）是不是行业内(nèi)的最低水(shuǐ)平；利润率是不是(shì)行业(yè)内最高的；融资(zī)成本(běn)是否是行(xíng)业内最低的；建(jiàn)安(ān)成本(běn)是(shì)否也是业内最低的；这(zhè)些都(dōu)是(shì)我们看重(zhòng)的一家(jiā)房企的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述条(tiáo)件的房企并不多。即便是(shì)在(zài)国(guó)央(yāng)企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据(jù)Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天(tiān)房(fáng)发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西(xī)藏城投(tóu)、中(zhōng)交地产、中国武夷等(děng)国(guó)央(yāng)企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城(chéng)投(tóu)、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控股(gǔ)等国(guó)央企房企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道红(hóng)线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着(zhe)较稳健特色的国央企房企，其财(cái)务(wù)指标称(chēng)得上(shàng)完全(quán)健康的仍(réng)是(shì)少数(shù)。而更加值得注意的(de)是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至(zhì)地方(fāng)国企(qǐ)开始(shǐ)大举扩张。而(ér)这无(wú)疑又(yòu)进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企而(ér)言，扩张速(sù)度(dù)的张弛有度尤为重要(yào)，节奏(zòu)把握准确，有助于房(fáng)企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于激进(jìn)的扩张拿地节奏也(yě)有可(kě)能(néng)让房企重蹈此前(qián)的高(gāo)杠(gāng)杆覆辙。

　　寓言故事有哪些三年级下册课外，外国寓言故事有哪些三年级下册陈(chén)昊扬以(yǐ)其(qí)配置的一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的(de)净(jìng)借贷比(bǐ)例都维持(chí)在33％左右，完全没(méi)有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这(zhè)家房企明显感觉(jué)到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近三分之(zhī)一。与此(cǐ)同时，该房企(qǐ)新购入地块也实(shí)现了快速的开盘利用率，预计今年会有更(gèng)多的(de)楼盘入(rù)市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身储备了很(hěn)多弹(dàn)药(yào)，去年(nián)拿(ná)地超1000亿元，且其中(zhōng)一半(bàn)在(zài)一线城市，另外一(yī)半也(yě)主要(yào)集(jí)中在(zài)强二线和二线城(chéng)市(shì)；另一方面，它(tā)的扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提(tí)醒道，与之相反(fǎn)，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速(sù)度让人感觉又(yòu)回到了(le)2016年、2017年，或者说看(kàn)到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子(zi)。虽然(rán)说(shuō)，见到机会时要出(chū)手，但(dàn)出手的章法仍要小心，如果负(fù)债率扩(kuò)张得(dé)太快，但未(wèi)来的两(liǎng)年市场没有(yǒu)想象(xiàng)得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量(liàng)一(yī)家房企的(de)扩张速度是否激(jī)进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》表示(shì)，主(zhǔ)要还是看房(fáng)企的净负债率(lǜ)水平，在我看来，这个比(bǐ)例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得(dé)过于快速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比(bǐ)“三道红(hóng)线”对房企的净负债率要求不得高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复(fù)苏速(sù)度并没有那么快，所以要(yào)规避公司净负(fù)债率(lǜ)提高到一个比较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较(jiào)积极的房企梳理(lǐ)发现，中交地产、中(zhōng)国(guó)金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之(zhī)上(shàng)。其(qí)中(zhōng)，中(zhōng)交地产净(jìng)负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发(fā)展(zhǎn)、万科A、滨(bīn)江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践行较积极的(de)拿地策略的同时，也较好地控制了公司(sī)的扩张速度与净(jìng)负债率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民(mín)营(yíng)房(fáng)企

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际(jì)上，他们是以同一筛选(xuǎn)标准来看国央企(qǐ)与民营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现上，国(guó)央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成(chéng)本更低(dī)，融资渠道也更顺(shùn)畅，能够做(zuò)到想融(róng)就融(róng)，这样，国(guó)央企自然(rán)而然就具有天然优势。

　　虽然(rán)对比民(mín)营房企，机构更加(jiā)看(kàn)好国央企，但这也并不意味着，民(mín)营企(qǐ)业中就(jiù)没(méi)有“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周(zhōu)刊》梳(shū)理发现，仍(réng)有少数民营房企同样(yàng)受到机构的青(qīng)睐。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团的十大流通股东中新进(jìn)了“中国工商银行(xíng)股份有限公司－景顺(shùn)长(zhǎng)城中国(guó)回(huí)报灵活配置混合(hé)型证(zhèng)券(quàn)投资基(jī)金”“全国社保基(jī)金一一六组(zǔ)合”等(děng)。

　　除此之外(wài)，自(zì)2021年开始，百亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资产管理(lǐ)有限公(gōng)司就长(zhǎng)期持有滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产(chǎn)公司的几只(zhǐ)产品合计持有(yǒu)滨江集团(tuán)9543万(wàn)股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)的受(shòu)青睐，和其自(zì)身的基(jī)本面表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房地产(chǎn)市场整体在(zài)走“下(xià)坡路”，但作为(wèi)杭州(zhōu)本(běn)土房企的滨(bīn)江(jiāng)集团仍是表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来(lái)，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维(wéi)度都表现了(le)较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)扣(kòu)非归母净(jìng)利(lì)润(rùn)依次为21.27亿元、2寓言故事有哪些三年级下册课外，外国寓言故事有哪些三年级下册9.87亿元(yuán)、37.22亿(yì)元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近期(qī)发布的2023年一季报，今(jīn)年一(yī)季度，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍(réng)能保(bǎo)持(chí)自(zì)身业绩的持续(xù)增长(zhǎng)，和滨江集团扎(zhā)根(gēn)杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨(bīn)江集(jí)团有近七成营(yíng)收来(lái)自杭(háng)州地区(qū)，而在(zài)2021年(nián)，杭州地(dì)区的(de)营收比重只占到(dào)近六成。近三(sān)年持续(xù)稳(wěn)居杭州房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集(jí)团(tuán)在(zài)杭州的土储补充(chōng)同样(yàng)较(jiào)为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持续稳居杭州的本土第(dì)一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的(de)较突出表现，也让滨江集团的房(fáng)企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的房企排名已(yǐ)冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房(fáng)企(qǐ)第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集团股价翻了(le)超一倍以(yǐ)上，而近(jìn)期(qī)，滨江集(jí)团(tuán)更是迎来(lái)多家(jiā)机构的集中调研。滨江(jiāng)集团发(fā)布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研(yán)。

　　产业链布局(jú)重点移(yí)至存量赛道(dào)

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是房地(dì)产产业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料(liào)供(gōng)应商(shāng)，而下游应(yīng)用行业主要包括中介服(fú)务、家用电器、物业管(guǎn)理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采(cǎi)访，房地产开(kāi)发环节与上游(yóu)材料(liào)端(duān)息息相关，新盘开工不(bù)足导致(zhì)上(shàng)游不被看好(hǎo)，机(jī)构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐(jiàn)渐(jiàn)移至下游。“中(zhōng)国房地产行(xíng)业(yè)在(zài)进入存量房时代，所以对地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性(xìng)的(de)家(jiā)装家(jiā)居领(lǐng)域，我们相对(duì)看好，因为居民保有的(de)住(zhù)房规(guī)模越来(lái)越大，随着时间的增(zēng)加，内(nèi)装(zhuāng)更新的需求也(yě)会越来越多。美国过去的数据充分说(shuō)明了这一点(diǎn)，在(zài)新房(fáng)销售见顶之后，家具消费的增长却一直(zhí)都很(hěn)好。对(duì)于地(dì)产产业链(liàn)，我们相对看(kàn)好和内装相关的行业(yè)，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家居装饰等。”万家基金人(rén)士表(biǎo)示(shì)。

　　而根据(jù)《红(hóng)周(zhōu)刊》对下游细分中(zhōng)相关赛(sài)道龙头年内表现的(de)统(tǒng)计，目前(qián)暂(zàn)居前两位的都是(shì)来(lái)自家纺赛(sài)道(dào)的公司，它们分别是富安娜和水星家纺，特别(bié)是(shì)前者在月线连收七根阳线的基础(chǔ)上，年(nián)内迄今涨幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从(cóng)事纺织家居、睡眠(mián)家居、生活(huó)类(lèi)产品的研发、设(shè)计、生(shēng)产及(jí)销售，旗下(xià)拥有原(yuán)创(chuàng)“富(fù)安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第一季度报告(gào)显示，报告期(qī)内，富安娜实(shí)现营(yíng)业收入约6.寓言故事有哪些三年级下册课外，外国寓言故事有哪些三年级下册2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属于上(shàng)市公(gōng)司股东(dōng)的(de)净利润约1.11亿元(yuán)，同比增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报(bào)的十大流通股(gǔ)股东来看，能够(gòu)发现该(gāi)股早已成为基金重仓(cāng)股的天下(xià)，彼时(shí)包(bāo)括公募的中欧价值发现、中欧(ōu)潜(qián)力价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝(bǎo)盈新(xīn)价值和(hé)私募的明河2016，都在其中(zhōng)出(chū)现，占(zhàn)据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两(liǎng)只基金都是(shì)价值派基(jī)金经理曹名长在管的产品，首(shǒu)季其同时重仓(cāng)的房(fáng)地(dì)产产业链(liàn)股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几(jǐ)年曾经风光一(yī)时的家居板(bǎn)块也因疫(yì)情、消费复苏进(jìn)程缓慢等(děng)多因素一度沉寂(jì)，不过(guò)好在(zài)困境反转(zhuǎn)露出曙(shǔ)光，家居板块中(zhōng)年内表现最好的是志邦家居。同一时间段，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从(cóng)业(yè)绩来看，无论(lùn)是营收还是归母净利(lì)润，公司都(dōu)实现(xiàn)了同(tóng)比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东来看(kàn)，《红周刊》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他管(guǎn)理的广发策略优(yōu)选(xuǎn)和广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而这两只产(chǎn)品也成为志邦(bāng)家居十大流通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东中(zhōng)仅有(yǒu)的两只公募。有(yǒu)意思的是，他(tā)似(shì)乎对于定(dìng)制家居(jū)类标的情有(yǒu)独(dú)钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱(chú)柜中，他(tā)管理的全部三只产品均登榜十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东，其也(yě)成(chéng)为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的(de)物业股也越来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成为难题(tí)。对(duì)此(cǐ)，前述(shù)上海公(gōng)募基(jī)金经理举例分析(xī)：“物业服务不(bù)是一个高毛利的(de)行业，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我选(xuǎn)公(gōng)司还是希望挣的是市(shì)场(chǎng)化应该挣(zhēng)的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比是(shì)比较(jiào)高的，每年到期(qī)的合同(tóng)里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部(bù)分项目到期之(zhī)后(hòu)，经过(guò)两三轮(lún)合同周期还能做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到(dào)产品提价的公(gōng)司(sī)很少，因为物业公司(sī)很容易一开始是(shì)挣(zhēng)钱的，后面因为保(bǎo)安(ān)这些固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别(bié)好，客(kè)户没有(yǒu)那么满意，能做到提价难(nán)度是非常大的(de)。但(dàn)是该(gāi)公司能在业(yè)内(nèi)做(zuò)到到期之后提价率(lǜ)比较高(gāo)，这(zhè)跟它的定位和比较好的(de)服务是有关系的。”他进一(yī)步强调。

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