5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布(bù)公(gōng)告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额(é)超过20亿(yì)份发行(xíng)上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配(pèi)售。这(zhè)则(zé)小公告体现出市(shì)场(chǎng)对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的(de)行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年(nián)底及今年(nián)一季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央企(qǐ)科(kē)技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆(duī)上报的央(yāng)国企基金在排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波(bō)“中特估(gū)”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构成催化因素的(de)，近期银(yín)行(xíng)股大涨的(de)一个催化(huà)因(yīn)素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为确实会(huì)成(chéng)为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策面都在(zài)向好，下半年(nián)，中特估有可能独(dú)领风骚。”万(wàn)家基(jī)金没带罩子他c了我一节课，没带bra被捏了一节课(jīn)章恒更是表示。

没带罩子他c了我一节课，没带bra被捏了一节课　　同样，博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示(shì)，近(jìn)期密集申(shēn)报的国(guó)央(yāng)企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局可(kě)以更(gèng)好(hǎo)支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题(tí)基金申(shēn)报和发行(xíng)，行情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募基金积极布局央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方(fāng)面是因为(wèi)新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央(yāng)国企上市公(gōng)司(sī)的投资(zī)价值(zhí)凸显，该主题(tí)的基金(jīn)将为投资者提(tí)供(gōng)更丰富的工具以参与到央国企投资。另(lìng)一(yī)方面(miàn)是(shì)落实公募基金行业高质(zhì)量发展的要(yào)求，引导更多资(zī)金参与(yǔ)央国(guó)企(qǐ)改革，更(gèng)好(hǎo)发(fā)挥(huī)公募基金服务资(zī)本市(shì)场改革、服(fú)务(wù)实体经济和国家(jiā)战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行(xíng)将为央企(qǐ)相关标(biāo)的和板块带来增量资(zī)金，提升交易活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行(xíng)情明显，中(zhōng)特(tè)估和人(rén)工(gōng)智(zhì)能成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一(yī)些(xiē)基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业主(zhǔ)要(yào)是央企(qǐ)或(huò)地方国资(zī)所在的(de)行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本(běn)身(shēn)基本面(miàn)在(zài)今年(nián)会(huì)有重大的向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年(nián)市场成交量的放大(dà)，盈利大幅(fú)增长等(děng)。同时，随着国有企业(yè)改革的推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企业(yè)会进入(rù)一个提(tí)质增效、释放业绩的(de)过(guò)程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过(guò)去5年(nián)10年改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投资思路(lù)也非(fēi)常吻(wěn)合，为在下半年抓住(zhù)这波(bō)中特(tè)估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中特(tè)估的(de)机会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年以数字经济(jì)和“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层(céng)设计对国央经营(yíng)管(guǎn)理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每一个(gè)央(yāng)国企的(de)报表中。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显著(zhù)正向(xiàng)变化(huà)的个股(gǔ)提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年年报前(qián)十大重仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持(chí)仓中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明(míng)显提高(gāo)。上述数据(jù)显示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季(jì)报十(shí)大重仓(cāng)股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了各基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动(dòng)加仓了(le)“中特估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在2022年末(mò)不(bù)持有“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一季度买入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中信证券(quàn)数据统计也(yě)显示，一季(jì)度主动偏股型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市(shì)值占港(gǎng)股持股总市值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投研(yán)，落实到日(rì)常(cháng)的(de)投研流程(chéng)和实践之(zhī)中，不少基金公司(sī)在加大投研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且(qiě)需要利(lì)用当前国央企愿(yuàn)意交(jiāo)流(liú)的契机，多花(huā)精(jīng)力去(qù)进行跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一方(fāng)面，融通基(jī)金在(zài)行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专(zhuān)门的(de)股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调(diào)研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导(dǎo)向的(de)变化，结合行(xíng)业趋势和(hé)特征，寻(xún)找价(jià)值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入(rù)学习(xí)，对“中特估”有了(le)更深刻(kè)的认识(shí)：首(shǒu)先要认识市场体制机制、行业产业结(jié)构、主体持(chí)续(xù)发展能(néng)力(lì)等(děng)方面所(suǒ)体现的(de)鲜明中国元素和(hé)发展阶段(duàn)特(tè)征，“中特(tè)估”应该是在此(cǐ)基础上构建的具有时代(dài)特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的(de)估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，而不是简单套(tào)用国(guó)外(wài)的传统估(gū)值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金经(jīng)理章恒表示，万家基(jī)金一直(zhí)非常关注传统(tǒng)产业的变化(huà)，诸如(rú)煤(méi)炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估这波行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相(xiāng)关行业(yè)的(de)研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行(xíng)中国(guó)特色的估(gū)值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学(xué)习领会(huì)并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实的需(xū)要。明确(què)该体系(xì)的(de)框架(jià)是第一(yī)位的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投(tóu)资者的(de)认可和实(shí)施是最终该体系能否具备(bèi)长期价值的(de)基(jī)础。不(bù)过，他也(yě)提(tí)醒，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大的认知误(wù)区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民经济的支柱，国企央企发展要符合(hé)国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更(gèng)需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受(shòu)访的基金(jīn)经理认为，对于(yú)国央企的(de)估(gū)值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的(de)社会价(jià)值与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合(hé)国家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特(tè)色的价值评(píng)价体(tǐ)系，改变(biàn)从以私人股东权(quán)益(yì)出发，现金(jīn)流折现为主要(yào)方(fāng)法的单(dān)一(yī)价值估值体系，转向社会整体价值观念(niàn)、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国(guó)资(zī)委(wěi)指(zhǐ)导(dǎo)国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系(xì)不(bù)断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金(jīn)经(jīng)理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社(shè)会责任等要(yào)素对企业(yè)稳健成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳定的现(xiàn)金(jīn)流、持续(xù)增长的盈(yíng)利、科(kē)技创新对提(tí)升企业内在价值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利于提高(gāo)估值(zhí)定(dìng)价模(mó)型的科学性和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实(shí)务工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净资(zī)产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有(yǒu)变化，尤其是估(gū)值的方法和(hé)指标(biāo)上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上下游的(de)衡量、全(quán)要素成本(běn)等，以及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争(zhēng)力和可(kě)持续发展等各种因素与企业(yè)价(jià)值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判断(duàn)的(de)影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的(de)估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化，都是为(wèi)了更好地适应(yīng)中国的市场和经济特(tè)点，提供(gōng)更精准、更合理(lǐ)的(de)企业估(gū)值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要(yào)在(zài)实践(jiàn)中进(jìn)行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的(de)指标可以使用。

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