“现在的房地产很难再(zài)出现像过(guò)去十年的系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地(dì)产行(xíng)业分化的愈加明显(xiǎn)，让机构和投(tóu)资(zī)者的关(guān)注度从板块向单个(gè)标的转移。上海利檀投资(zī)董(dǒng)事长陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》指出(chū)，从(cóng)行业来看，无(wú)论是业绩(jì)，还是估值，房地(dì)产都已经双杀到了最(zuì)底部，而且(qiě)是反(fǎn)复(fù)地杀到了底(dǐ)部，再往下的空(kōng)间已经不大(dà)了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔(ěr)法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻(xún)找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行选择，需要非(fēi)常(cháng)小心，避免选了(le)半天(tiān)，标的公司出现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此之外(wài)，洪灏指(zhǐ)出，需要满足以下三个基准：有(yǒu)大(dà)的(de)国资背(bèi)景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关(guān)注一(yī)下今年房地(dì)产的开发资金来(lái)源，可以(yǐ)发现，其实银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿(yuàn)意给房(fáng)企贷款的，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的(de)销售。但今(jīn)年新(xīn)房的销售情况相较一(yī)般。再关注一下(xià)，哪些房企能(néng)从银行拿到(dào)钱，其实主要还(hái)是(shì)那些有国企背景的房(fáng)企(qǐ)，民营房企相对比较困(kùn)难(nán)，所以整个(gè)行业(yè)出现了一个很明显的(de)分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各个(gè)方面都非常(cháng)明显。现在有(yǒu)国资背景的(de)房企在(zài)资本市场(chǎng)表现相对(duì)较(jiào)好(hǎo)，但没有国(guó)资背(bèi)景的民营(yíng)房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而(ér)具(jù)体(tǐ)到如何挖掘(jué)，我们(men)会特别(bié)重视企(qǐ)业的成本优势，更具体一点(diǎn)，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业内(nèi)的最低水平；利润(rùn)率是不是行(xíng)业内最高的；融资成本是否是行业(yè)内最(zuì)低的；建安成本是否也是(shì)业内最(zuì)低的(de)；这(zhè)些都是(shì)我们看重的一家房(fáng)企的综合成(chéng)本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同时满足上述条件(jiàn)的房企并(bìng)不多。即便(biàn)是在国(guó)央(yāng)企中，仍(réng)有(yǒu)部分房企出(chū)现(xiàn)了“三道(dào)红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋(qū)势。以(yǐ)A股为(wèi)例(lì)，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国央企(qǐ)“三道(dào)红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外，城(chéng)建发(fā)展、京投发展、光明地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投控(kòng)股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年(nián)激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即(jí)便是有着较稳(wěn)健特(tè)色的国(guó)央企房企，其财务指标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的(de)是，在(zài)2022年，不少(shǎo)国企(qǐ)，甚至地方国(guó)企开(kāi)始大举扩张。而这无(wú)疑又进一步考验着国(guó)央企的资金链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备优(yōu)质(zhì)“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未(wèi)来市场，以(yǐ)及过于激进(jìn)的扩张拿(ná)地节奏也有(yǒu)可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家(jiā)房企进行(xíng)举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年，连续4年的(de)净借贷(dài)比(bǐ)例都维持在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净(jìng)负债率(lǜ)也由此前的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了(le)快速的开盘利(lì)用率(lǜ)，预(yù)计(jì)今年会有更多的楼盘入(rù)市。像这类企业就符合(hé)“最后(hòu)的赢家(jiā)”的特点。一(yī)方面(miàn)，在(zài)于它(tā)本身(shēn)储(chǔ)备了很多(duō)弹(dàn)药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且(qiě)其中一(yī)半(bàn)在一线(xiàn)城市(shì)，另(lìng)外一(yī)半(bàn)也主(zhǔ)要集中(zhōng)在强二线和二线(xiàn)城市；另(lìng)一方(fāng)面，它(tā)的扩(kuò)张是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张速度让人(rén)感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期间扩张(zhāng)的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会(huì)时要出手(shǒu)，但出手的(de)章(zhāng)法仍要小心，如果负债率扩(kuò)张得(dé)太快，但(dàn)未来的两年市场没(méi)有(yǒu)想(xiǎng)象得那(nà)么(me)好，可能(néng)会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如(rú)何来衡量一家(jiā)房(fáng)企的(de)扩(kuò)张速(sù)度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊(hào)扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还(hái)是看房企的(de)净负债率水平，在我(wǒ)看来(lái)，这个(gè)比例如(rú)果超过60％，就(jiù)是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不(bù)难(nán)看出，这一标(biāo)准要比(bǐ)“三道红线(xiàn)”对房企的净负(fù)债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产(chǎn)行业的复(fù)苏(sū)速度并没有那么快(kuài)，所以要规避(bì)公(gōng)司净负债(zhài)率提高到一个比(bǐ)较(jiào)危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金(jīn)茂、华发(fā)股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上(shàng)。其中，中交地产净(jìng)负(fù)债(zhài)率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万(wàn)科(kē)A、滨江(jiāng)集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在践行较积极的(de)拿(ná)地策略的同时(shí)，也较(jiào)好(hǎo)地(dì)控制了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别(bié)民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以同一(yī)筛选标准来看国央(yāng)企与民营房企，但(dàn)在各维度的(de)实际表现上，国(guó)央企确实(shí)会更(gèng)胜一筹。如国央企的融资成本更(gèng)低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就融(róng)，这(zhè)样，国央企(qǐ)自然(rán)而然就具有天然优势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机构更加看好国央企，但这也(yě)并不意味着(zhe)，民营企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现(xiàn)，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机构的青睐。比如，根据(jù)2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大流通股东中新进了“中(zhōng)国(guó)工商银(yín)行股份有(yǒu)限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵(líng)活配置混合型证券投资(zī)基金(jīn)”“全国社保(bǎo)基金一一(yī)六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开(kāi)始，百亿(yì)私募珠海阿巴马资产管理(lǐ)有(yǒu)限公司就长(zhǎng)期持(chí)有滨江集团。根据一季报(bào)，该资产公司的(de)几(jǐ)只产品(pǐn)合计持有滨(bīn)江集团(tuán)9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和(hé)其自身(shēn)的基(jī)本面表现存在一定关系。2020年(nián)以来的近三年时(shí)间，房地产(chǎn)市场整体(tǐ)在(zài)走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨(bīn)江(jiāng)集团仍是表现出较强(qiáng)的(de)韧劲(jìn)，2020年以来(lái)，滨江(jiāng)集(jí)团在业绩表(biǎo)现、销售(shòu)规模(mó)、新增土(tǔ)储(chǔ)、股价表现等(děng)多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期(qī)发(fā)布(bù)的2023年一季报，今年(nián)一(yī)季(jì)度，滨江集团更(gèng)是实现了扣非归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地产“青铜时代”仍(réng)能保持(chí)自身业(yè)绩的(de)持(chí)续(xù)增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集(jí)团有(yǒu)近七成营收来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地(dì)区的营收(shōu)比重只占到(dào)近六成(chéng)。近三年持续稳居(jū)杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在杭州的土(tǔ)储(chǔ)补充同样(yàng)较为积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数(shù)据显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的本(běn)土(tǔ)第一。

　　而滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的较突(tū)出表现，也让(ràng)滨江集团(tuán)的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集(jí)团股(gǔ)价(jià)翻了(le)超一倍以(yǐ)上，而近期，滨(bīn)江集团更(gèng)是迎来(lái)多(duō)家机构的集中调研。滨江集团(tuán)发布公告(gào)表示，公司于5月10日接受了(le)信达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养老、新(xīn)华养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下游(yóu)家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产(chǎn)开(kāi)发只是房地产产(chǎn)业链(liàn)上的中游(yóu)环节，其(qí)上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供应商(shāng)，而下游应(yīng)用(yòng)行业主(zhǔ)要(yào)包(bāo)括中介服务、家用(yòng)电器、物(wù)业(yè)管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发环(huán)节与(yǔ)上(shàng)游材料端息(xī)息相关(guān)，新盘开工不足导致上游不被看(kàn)好，机(jī)构寻觅个股阿尔法mbb是什么公司，mbb是什么意思缩写的思路(lù)渐(jiàn)渐移至(zhì)下游。“中(zhōng)国(guó)房地(dì)产行业在(zài)进入存量房时(shí)代(dài)，所以对地(dì)产产业链，尤其是(shì)偏消费(fèi)属性的家装家(jiā)居(jū)领域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的住房规(guī)模越来越大，随(suí)着时(shí)间的增(zēng)加，内装更新的需求也会越来越多(duō)。美国过(guò)去的(de)数(shù)据充分说明了(le)这一点，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地(dì)产产业(yè)链，我们(men)相(xiāng)对看(kàn)好和(hé)内装相(xiāng)关(guān)的行业，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家居装饰等。”万家基(jī)金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内(nèi)表现的统计，目前暂居前(qián)两位的都是来自家纺赛(sài)道的公司，它们分别是富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别(bié)是(shì)前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄(qì)今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安(ān)娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生产(chǎn)及销(xiāo)售(shòu)，旗下(xià)拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有(yǒu)品(pǐn)牌。第一季度(dù)报告(gào)显示，报告(gào)期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实(shí)现归属(shǔmbb是什么公司，mbb是什么意思缩写)于上市公司(sī)股(gǔ)东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市(shì)公司一季报(bào)的十大(dà)流通股股东来看，能够发现该股(gǔ)早(zǎo)已(yǐ)成为基(jī)金重仓(cāng)股(gǔ)的天(tiān)下，彼时包(bāo)括(kuò)公募(mù)的中欧价值发(fā)现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝(bǎo)盈(yíng)新价(jià)值和私募的明(míng)河2016，都在其中出(chū)现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调的是，中(zhōng)欧(ōu)的两只基金都是价值派基金(jīn)经理(lǐ)曹名(míng)长在管的产品，首(shǒu)季其同时(shí)重仓的房地产产(chǎn)业链股(gǔ)票(piào)还(hái)有金地(dì)集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言(yán)，前几年曾(céng)经(jīng)风光一时的家居板块也(yě)因疫情、消费(fèi)复(fù)苏进程缓慢等多(duō)因素(sù)一度沉(chén)寂(jì)，不过(guò)好(hǎo)在(zài)困(kùn)境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板(bǎn)块(kuài)中(zhōng)年内表现最(zuì)好(hǎo)的是志邦家居。同一(yī)时间段，该(gāi)股(gǔ)年内上涨(zhǎng)已经超(chāo)过23％，从(cóng)业绩(jì)来看(kàn)，无论是(shì)营收还是归母净利(lì)润，公司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公司(sī)的十(shí)大(dà)流通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金(jīn)经(jīng)理罗(luó)洋慧(huì)眼独具，一季报(bào)中他管理的(de)广发策略优选和广发(fā)安(ān)宏回报均增加(jiā)了持(chí)股，而(ér)这两只产品也成为(wèi)志邦(bāng)家居十大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东中仅有的两只公募(mù)。有(yǒu)意思的是，他似乎对(duì)于定制家(jiā)居类标的情有(yǒu)独钟，在另(lìng)一家赛道(dào)公(gōng)司金牌橱柜(guì)中(zhōng)，他管理的(de)全部三只(zhǐ)产品均登榜(bǎng)十大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居(jū)家纺外，下游(yóu)的物业股也越(yuè)来越被机构所(suǒ)青睐，不过(guò)这类标的大多在香港上市，如何选择成为难(nán)题。对此，前(qián)述上海公募基金经理(lǐ)举例分析：“物业服务(wù)不是一个高毛利的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣(zhēng)的(de)是市(shì)场化应该挣(zhēng)的钱，以我(wǒ)曾经买的绿(lǜ)城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分项目到期之(zhī)后(hòu)，经过两三轮合同周期(qī)还(hái)能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品提价的公司(sī)很(hěn)少，因为物业公(gōng)司很容易一开(kāi)始是挣钱(qián)的，后面因为保安这些固(gù)定人员成(chéng)本的年度增长，不过服务(wù)没有特别(bié)好，客户没有(yǒu)那(nà)么满意，能做到(dào)提价难度是非常(cháng)大的(de)。但是该公司能在业内做到到期之后(hòu)提(tí)价率(lǜ)比(bǐ)较高，这(zhè)跟它的定(dìng)位和比较好的服务是有关系的(de)。”他进(jìn)一步强调。

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