5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在(zài)去年底及(jí)今年一季度(dù)，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪(xù)面、估值(zhí)方式等问(wèn)题(tí)成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研人(rén)士(shì)，解析“中(zhōng)特估(gū)”这些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金发行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如(rú)5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技(jì)引领、央(yāng)企现代能(néng)源等ETF也(yě)将获(huò)批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央国企(qǐ)基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构(gòu)成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的一(yī)个(gè)催化(huà)因素(sù)就是积极推介相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行(xíng)，和(hé)诸多主题基金的(de)申报发行，我认(rèn)为(wèi)确(què)实会(huì)成为引爆行(xíng)情(qíng)的催化剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有(yǒu)可(kě)能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近期密(mì)集(jí)申(shēn)报的国(guó)央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技10公斤滚筒洗衣机尺寸长宽高，一般洗衣机的尺寸是多少厘米(jì)引(yǐn)领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行(xíng)情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以(y10公斤滚筒洗衣机尺寸长宽高，一般洗衣机的尺寸是多少厘米ǐ)来公募基金发(fā)行整体平淡，近(jìn)期多只国(guó)央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央(yāng)国企主题基(jī)金，一方面(miàn)是因为新(xīn)一轮深(shēn)化(huà)国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的投(tóu)资价(jià)值凸显，该主题的基(jī)金将为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与到(dào)央国(guó)企投资。另一方面是落(luò)实公(gōng)募基(jī)金行业高质量发(fā)展的要(yào)求，引导(dǎo)更(gèng)多资金参与央(yāng)国企改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本市场改革、服(fú)务实体经济和(hé)国(guó)家战略的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标的(de)和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和人工智能成为两大明(míng)显(xiǎn)的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行(xíng)业主要10公斤滚筒洗衣机尺寸长宽高，一般洗衣机的尺寸是多少厘米(yào)是央企或地方国资(zī)所(suǒ)在的行业(yè)，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在(zài)今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企业改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进(jìn)入一(yī)个(gè)提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革(gé)的(de)成(chéng)果，是(shì)非常(cháng)基(jī)本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投(tóu)资思(sī)路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中(zhōng)特估的投(tóu)资(zī)机会(huì)做好了(le)准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始(shǐ)重视中特估(gū)的(de)投(tóu)资机会，判断中特估的(de)机会未来(lái)三年分两个(gè)阶段(duàn)。”融通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是今年(nián)以数字(zì)经济和“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍(bèi)PB、分红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年(nián)，在主题性机(jī)会(huì)消(xiāo)散以后，基于顶层设(shè)计对国央(yāng)经(jīng)营管理(lǐ)价(jià)值导向变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一个慢(màn)变量，会在未来两年体现在(zài)每一个央国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的(de)个股提前进(jìn)行布局，比如(rú)医(yī)药和消费等(děng)行业。

　　其实一(yī)季报已经显露(lù)出不(bù)少基(jī)金在行(xíng)动。国金证券(quàn)研究(jiū)所数据(jù)显示，偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)年报前十(shí)大重仓股股票(piào)池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型(xíng)基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根(gēn)据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季(jì)报(bào)十(shí)大重(zhòng)仓股的数据，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市(shì)值比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了(le)“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，但(dàn)在一(yī)季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一(yī)季(jì)度(dù)主动偏股型公募基(jī)金(jīn)对港股央(yāng)国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市(shì)值的(de)比重(zhòng)由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落实到(dào)日常的投研流程和实践之(zhī)中，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专门构建国央(yāng)企股票库(kù)。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计(jì)改(gǎi)变(biàn)研究(jiū)员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固定思(sī)维(wéi)，需要(yào)实地(dì)考察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去(qù)进行跟踪发(fā)现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在(zài)行动(dòng)上，要求(qiú)研究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的(de)所有国央(yāng)企(qǐ)构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地(dì)调研的的成果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营思路和财(cái)务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结合(hé)行业(yè)趋势和特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅也(yě)谈(tán)到(dào)“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他(tā)表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更(gèng)深刻(kè)的认识：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制(zhì)机制、行(xíng)业产业结(jié)构(gòu)、主(zhǔ)体持续(xù)发(fā)展能力(lì)等方面所体现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该(gāi)是在(zài)此基础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特征和中国(guó)特(tè)色、符合国家战略导向(xiàng)的估值体系(xì)，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国(guó)外(wài)的(de)传统(tǒng)估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及(jí)到(dào)的行业和公(gōng)司(sī)，一直在(zài)发生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金一直非常关注传统(tǒng)产业(yè)的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域(yù)，因(yīn)此也是一(yī)定(dìng)能(néng)够(gòu)抓住中特估这波行情的机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行(xíng)业的(de)研(yán)究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏(wèi)凤春表示，积极践(jiàn)行(xíng)中(zhōng)国特色的估值体系是资本(běn)市(shì)场使命，投资者需要学习领会并针对原有的估值体系(xì)进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确(què)该体系的框(kuāng)架是第一(yī)位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和实施(shī)是最终(zhōng)该(gāi)体系(xì)能否(fǒu)具备长期价值的(de)基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估值(zhí)是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家战略价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央国企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要(yào)符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社(shè)会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为(wèi)，对于(yú)国央企的估值方式要充分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社(shè)会(huì)价(jià)值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的价值评(píng)价(jià)体系，改变从以私人(rén)股(gǔ)东权(quán)益出发，现金流折现为(wèi)主要方法的单一(yī)价值估(gū)值体系(xì)，转向社(shè)会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战略(lüè)价(jià)值(zhí)。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导(dǎo)国(guó)内(nèi)团队对于中国特(tè)色ESG披露与(yǔ)评价体系不(bù)断探索，结(jié)合国际通(tōng)用规则，目前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会(huì)价(jià)值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应(yīng)该(gāi)是注(zhù)重企(qǐ)业价值的可持(chí)续估(gū)值，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会责(zé)任等要(yào)素(sù)对企业(yè)稳(wěn)健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价(jià)模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务(wù)工(gōng)作中，都(dōu)有成熟(shú)的量化(huà)指标可以使用(yòng)，包括(kuò)净资产收益率、营业现金(jīn)比率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分(fēn)析在估(gū)值(zhí)思(sī)维(wéi)、估(gū)值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估(gū)值的方法和指(zhǐ)标上，他认(rèn)为其(qí)包括产业(yè)链(liàn)上下游的衡量、全(quán)要(yào)素成本(běn)等(děng)，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和可(kě)持续发展等各(gè)种因(yīn)素(sù)与企业(yè)价值的(de)关系(xì)。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色(sè)的估值体系(xì)与传(chuán)统(tǒng)的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有(yǒu)估值结论和(hé)估值判断的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适应中(zhōng)国的市场(chǎng)和经济特点，提(tí)供更精准、更(gèng)合理的企(qǐ)业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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