来源：高瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一(yī)季度，国(guó)内经济回暖主要缘于(yú)疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口(kǒu)形势(shì)好转，出行需求释放催化下游(yóu)消(xiāo)费回暖(nuǎn)。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企(qǐ)业或从主动去库转向被动(dòng)去库。从景气度边际表(biǎo)现看(kàn)，下游消费制造(zào)>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加工；服务业中(zhōng)，交通(tōng)运输、住宿餐(cān)饮、房地产等线下活动回暖(nuǎn)，但距离(lí)疫情前(qián)仍有一定差(chà)距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后(hòu)经济脉冲式(shì)修复放缓、海外总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落(luò)预期逐步兑现，消费(fèi)回暖和(hé)产业升(shēng)级将成为推动下(xià)一阶段国内经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季度经济复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业(yè)，交通运输、房(fáng)地产等行业(yè)景(jǐng)气度(dù)明显提(tí)升，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年(nián)初出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱的特(tè)点相一致。

　　从制造业内部来(lái)看(kàn)，今年3月，制造业各(gè)行业景(jǐng)气度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年(nián)12月的“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏初期，供给(gěi)端(duān)修(xiū)复好于需(xū)求端，行业整体去库进程尚(shàng)未结束(shù)。从(cóng)行业景气度边际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工，煤炭行业景气度(dù)表现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造(zào)行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关的(de)酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱、烟草、家具制造行(xíng)业景气度较(jiào)高，部分行业表现(xiàn)为(wèi)“量价齐(翩跹和蹁跹的区别，翩跹和蹁跹拼音qí)升(shēng)”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气(qì)度居(jū)中，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，电(diàn)气(qì)机械、专用设(shè)备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属制(zhì)品(pǐn)>；；；通用设(shè)备、电子设备。

　　上游原材料加工行业(yè)景(jǐng)气度改(gǎi)善幅度(dù)最弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行业仍然受到价(jià)格(gé)下跌的困(kùn)扰，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要(yào)受益(yì)于(yú)疫后复(fù)苏红利(lì)驱动。需求方(fāng)面，出(chū)行类消(xiāo)费(fèi)快速复苏，前期积压的购房、服务消费(fèi)需求(qiú)得(dé)以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国内复工复(fù)产加快推进(jìn)，生产(chǎn)端快速恢(huī)复，是推动年初出口(kǒu)数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫后(hòu)复(fù)苏红(hóng)利驱动边际(jì)转(zhuǎn)弱，随(suí)着未(wèi)来海外总需求回落的(de)预期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索，大概率来自(zì)于(yú)消费回暖和(hé)产业升级两(liǎng)条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，一季度(dù)居民收入向上修复，消费(fèi)倾向明显回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据(jù)指向居(jū)民“去(qù)杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和，未来消(xiāo)费回暖的确(què)定性进(jìn)一步增(zēng)强。预计交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消(xiāo)费有望(wàng)持(chí)续修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺服(fú)等与出行及(jí)地产后(hòu)周期(qī)相关(guān)的可选消费也有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是(shì)，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口优势增强，有望维持(chí)出口(kǒu)韧(rèn)性；随着下游消费稳步(bù)修复、二(èr)季(jì)度(dù)PPI同比触底回升，制造(zào)业(yè)企业(yè)盈利有望向上(shàng)修复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步转向(xiàng)被动(dòng)去库(kù)、主动(dòng)补库，设备投资需求有望改善，推动中游(yóu)装备制造景气度(dù)维持(chí)高位。

　　风(fēng)险提示：国内经济(jì)恢复力度不(bù)及(jí)预期(qī)；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅(fú)明(míng)显(xiǎn)回落

　　一(yī)、本(běn)周聚(jù)焦：疫后经济复(fù)苏有哪些结构性(xìng)特征(zhēng)？

　　1.1 制(zhì)造业、服(fú)务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因

　　一季度(dù)我国(guó)GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预期(qī)增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经(jīng)济(jì)企稳回升。但不(bù)同于海外国家疫(yì)后复(fù)苏的规律，本(běn)轮国内疫后复苏发生在外需回落(luò)、国内(nèi)经济转(zhuǎn)向高质量(liàng)发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆(gān)”的(de)过程(chéng)中(zhōng)，因(yīn)此驱动疫后经济复苏的(de)力量(liàng)并(bìng)不均(jūn)衡(héng)，行业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重点从(cóng)行(xíng)业层(céng)面(miàn)，观测当前(qián)各行(xíng)业景气度水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表现(xiàn)来看，今年一季度制造业、交(jiāo)通运输业、房地产业景气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出(chū)口数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费(fèi)快速恢复、房地产(chǎn)销售(shòu)回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们(men)以2019年(nián)为(wèi)基期计(jì)算各年份的(de)复合增速，观(guān)察各(gè)行业增(zēng)加值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年(nián)全年增速，与近年来加快(kuài)建设(shè)农业(yè)强国，推(tuī)进农业农村现代化的目标有关(guān)。

　　今年一季度第二产业(yè)增加(jiā)值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但(dàn)低(dī)于2021年全年增速，与(yǔ)去年下半(bàn)年之后外(wài)需转弱、居(jū)民(mín)商品消(xiāo)费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气度明显回落(luò)，增加(jiā)值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年四(sì)季度的(de)3.1％，主要受房地(dì)产新开工拖累(lèi翩跹和蹁跹的区别，翩跹和蹁跹拼音)。

　　今年(nián)一季度第三产业(yè)增加值增速小(xiǎo)幅升(shēng)至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存(cún)在产(chǎn)出缺(quē)口。其中，受益于居民(mín)出行活(huó)动恢(huī)复(fù)，交通运输、仓储(chǔ)和邮政(zhèng)业增加(jiā)值增速明显提升(shēng)，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮业(yè)增加值增速小幅回升，尽管(guǎn)高(gāo)于疫情三年来的平均(jūn)增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢。而受益(yì)于新房和二手房销(xiāo)售回暖，今年一季度(dù)房(fáng)地产(chǎn)业增加值增(zēng)速(sù)回(huí)正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制(zhì)造(zào)业领域复苏分化，中下游改善(shàn)幅度(dù)好(hǎo)于(yú)上游

　　对于行业景气度的(de)观测，我们采用量（各行(xíng)业工业(yè)增(zēng)加值增速(sù)）与价格(gé)（各行业工业品价格增(zēng)速）分(fēn)别作为供需的(de)衡量指标(biāo)。主要选取28个主要行业(yè)自2019年以(yǐ)来的月度数据，首先将各行业增加值增速(sù)调整为以(yǐ)2019年为基期的复合(hé)增速(sù)，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每(měi)月的(de)增加值增速和PPI增速(sù)的分位数水(shuǐ)平，通过对(duì)比2022年12月和2023年3月的(de)分位数水平，捕捉其(qí)边(biān)际(jì)变化(huà)。

　　今年3月，制造业各行业景气(qì)度出现普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未(wèi)结(jié)束(shù)。从(cóng)行业景气度(dù)边际改善情况来(lái)看(kàn)，下游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上(shàng)游原材料加工(gōng)，煤炭行业(yè)景气(qì)度呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地产后周期相关的(de)行业景气度最高，部(bù)分(fēn)行业(yè)步入“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与(yǔ)居民外(wài)出消费相关的(de)，酒饮(yǐn)料茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量价分位(wèi)数水平均(jūn)处在高景气度区间，烟草、家具制造行(xíng)业也呈现(xiàn)“量(liàng)价齐升”的(de)特征；食品(pǐn)制(zhì)造景(jǐng)气度有所回落，农副(fù)加工(gōng)行业表现为“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”，二(èr)者价格下跌(diē)主要与高库(kù)存水平有关，今(jīn)年2月，库存同比均处在2016年以来90％以(yǐ)上分位数水平(píng)；而(ér)随着防疫需求(qiú)的降温，医(yī)药制(zhì)造(zào)业(yè)景气(qì)度(dù)有所回落(luò)，表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造业行业景气度(dù)居中，均(jūn)表现为“量升(shēng)价跌”。一方面(miàn)与原材料成本(běn)下跌有(yǒu)关，另(lìng)一方面，也与年初外需(xū)表现好于(yú)内需，部分行业仍(réng)在去(qù)库进程有(yǒu)关。其中，电(diàn)气机械(xiè)、专用设(shè)备、运输(shū)设备(bèi)工业增加值增速改善幅度最大，受益(yì)于国(guó)内产(chǎn)业升级、出口优势带来的(de)韧性(xìng)驱动；其次是汽(qì)车制(zhì)造(zào)、金属(shǔ)制品，改(gǎi)善幅度(dù)最弱的是通(tōng)用设备(bèi)、电子(zi)设备，与房地产(chǎn)新开工(gōng)强度(dù)较弱、消费电(diàn)子行业(yè)周期性走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加工(gōng)行业(yè)景(jǐng)气度改(gǎi)善幅(fú)度偏弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多(duō)数行业仍受制于价格下跌的(de)困扰(rǎo)，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有色(sè)金属行业生产(chǎn)端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于(yú)2019年(nián)以(yǐ)来70％分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平，但(dàn)受(shòu)全球大宗商(shāng)品下行周期影(yǐng)响(xiǎng)，价(jià)格(gé)依旧承压；随着年初建筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色金属、非金属制品(pǐn)景气度提升，但(dàn)由于库(kù)存(cún)水平偏高，价格(gé)仍(réng)处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化链条行业生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以下的(de)景气(qì)度(dù)偏低(dī)区间，今年由于能(néng)源危机缓解，产(chǎn)品价(jià)格相较(jiào)去(qù)年同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度仍处(chù)在(zài)高位，但出现边际放缓，生产及价格(gé)水(shuǐ)平同步回落。这与去(qù)年以来行业产(chǎn)能持(chí)续扩张有关，今年2月，煤炭开采产(chǎn)成品库存同(tóng)比处在(zài)2016年以(yǐ)来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级(jí)或是推动下(xià)一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受益于疫后复(fù)苏红利。一方面，消费场景恢(huī)复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得(dé)以(yǐ)释(shì)放；另一(yī)方面，国内复工复(fù)产加快推进(jìn)，保证供给端的快速恢(huī)复(fù)，是(shì)推(tuī)动年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节(jié)奏(zòu)有所放缓，指向疫后红利释(shì)放效果转弱，随(suí)着未来海外总需求回(huí)落的预期逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续(xù)驱(qū)动国内经济增(zēng)长的(de)线索，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入提(tí)升和消费(fèi)意愿(yuàn)改善(shàn)，未(wèi)来消费回暖的(de)确(què)定性进一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服务消费，以及家(jiā)电、家具、纺服等可(kě)选(xuǎn)消费(fèi)景气度均有望提升(shēng)。

　　从(cóng)一季度居民收(shōu)入和消费数(shù)据看，居民收入增(zēng)速提升，消费(fèi)倾(qīng)向开始(shǐ)回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期的复合增速看，今年一季度，全国居(jū)民人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民(mín)人均(jūn)消费支出(chū)增速提升至5.0％，高于去(qù)年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平(píng)均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距(jù)。未(wèi)来随(suí)着服务业恢(huī)复(fù)持续向(xiàng)好，有望带(dài)动(dòng)相关就业岗位加(jiā)快恢(huī)复(fù)，进一(yī)步提振居民(mín)消费意(yì)愿。

　　从居(jū)民存贷(dài)款数据(jù)看，居民储蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费和(hé)投(tóu)资信(xìn)心正在筑底。今年(nián)以来，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和。从存款数据(jù)看(kàn)，3月居(jū)民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月均同比增量(liàng)。从贷款数据看(kàn)，3月居(jū)民(mín)部门(mén)新增(zēng)净融资同比多增4859亿(yì)元，其中，短(duǎn)期信贷同比多增2246亿(yì)元，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿(yì)元。居民(mín)部门新增净融资(zī)连(lián)续(xù)2个(gè)月维(wéi)持同比(bǐ)扩张，指向(xiàng)居民预期可能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放(fàng)缓。今年第一季度城镇储户问卷调(diào)查(chá)结果(guǒ)显示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和(hé)“更多(duō)投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级(jí)路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出(chū)口优势增强(qiáng)，以及(jí)相关(guān)行业(yè)设(shè)备投资更(gèng)新，有望推动中游装备制造景气度维持高位(wèi)。

　　一方(fāng)面，今年一季(jì)度国内出口数(shù)据(jù)回暖，除(chú)与欧美供(gōng)需缺口短期走阔、国(guó)内复(fù)工复(fù)产加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需求回(huí)落背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望维持装备(bèi)制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存(cún)高位(wèi)，对(duì)制(zhì)造(zào)业投资扩产造成(chéng)一定压力。但(dàn)随着下(xià)游消费(fèi)稳步修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制造业企业盈(yíng)利有望向上(shàng)修复。目(mù)前看，电气机(jī)械等装备制造(zào)业去库进程已(yǐ)进入下半场，今年1-2月(yuè)专用设备、通(tōng)用(yòng)设(shè)备产(chǎn)成品库存增(zēng)速呈现触(chù)底反弹。随着需求(qiú)回(huí)暖、盈(yíng)利修复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去库(kù)、主动(dòng)补(bǔ)库(kù)，设备投(tóu)资需求将随(suí)之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据(jù)：各国国债收益率多(duō)数上行

　　美(měi)国10年(nián)期(qī)国(guó)债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末(mò)上(shàng)行(xíng)5BP，其(qí)中(zhōng)通胀预期较上周下行2BP，实(shí)际收(shōu)益率1.29％，较上(shàng)周(zhōu)末上升7BP。法国10年(nián)期国债收益率较上周末(mò)上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收益(yì)率较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周(zhōu)末(mò)上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本周美国10年(nián)期和(hé)2年(nián)期国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周(zhōu)下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债(zhài)期权(quán)调整利(lì)差较上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化(huà)，大(dà)宗(zōng)商品价格普跌

　　全球股市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌(diē)，标普500、道琼斯工(gōng)业指(zhǐ)数、纳(nà)斯达克指数分别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日经(jīng)225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指数、上证(zhèng)指数、恒生指数分别(bié)下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝(lǚ)上涨(zhǎng)0.71％，其(qí)余(yú)大宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(x翩跹和蹁跹的区别，翩跹和蹁跹拼音íng)观(guān)察：美欧加息步伐或将(jiāng)继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示近几周美(měi)国经济增长陷入停滞，通(tōng)胀(zhàng)和招(zhāo)聘活动(dòng)放缓，信(xìn)贷渠道变窄。褐皮书(shū)称(chēng)，最近几周美国总(zǒng)体经济(jì)活动(dòng)几(jǐ)乎没有变化，几个辖区(qū)指(zhǐ)出在不确定性(xìng)增加和对流动性的担忧(yōu)加剧(jù)之(zhī)际，银行收紧(jǐn)了贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物价(jià)水平温和上升，但价格上涨速度(dù)或有所(suǒ)放缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加息步伐或将继(jì)续。4月21日(rì)，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来应对(duì)高通(tōng)胀(zhàng)，加息结(jié)束后美(měi)联储将需要在(zài)一段时间内维持利率稳定。同日美(měi)联储(chǔ)梅斯特表示，预计今年货(huò)币政策将需要进一步进入限制性区域，终端利率或(huò)将高于5％，具体(tǐ)取(qǔ)决于经济和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会议纪要公布，绝大多数(shù)委员同(tóng)意(yì)将利(lì)率(lǜ)上调50个(gè)基点。4月20日(rì)公布的(de)欧洲央行会(huì)议纪要显示(shì)，货币政策(cè)在降低通胀方面仍有(yǒu)一(yī)段(duàn)路要(yào)走，一些委(wěi)员认(rèn)为(wèi)整体而言通(tōng)胀风险(xiǎn)倾向于(yú)上行。金融(róng)市(shì)场紧张局势被(bèi)视(shì)为经济和(hé)通胀前景重(zhòng)大不确定性的来源。然(rán)而除(chú)非形势(shì)显(xiǎn)著恶化，否则金(jīn)融市场(chǎng)的紧张局势(shì)不太可(kě)能(néng)从根本上改变欧洲(zhōu)央行管(guǎn)理(lǐ)委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月(yuè)18日(rì)，欧洲理事会和欧洲议会通(tōng)过了一项临时政治协(xié)议，就(jiù)涉及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案目标是到2030年，欧盟(méng)拟动(dòng)用430亿欧元(yuán)资金(jīn)提振(zhèn)半(bàn)导(dǎo)体行业，以将(jiāng)欧盟占(zhàn)全(quán)球半导体制(zhì)造市场(chǎng)的(de)份(fèn)额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺(yì)，建(jiàn)立欧盟的半导体供应链，并与美国和(hé)亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众议(yì)院(yuàn)议长麦卡锡表示(shì)，正在(zài)推出一份(fèn)债务上限相关立(lì)法措施(shī)。白宫(gōng)需要开始就债务(wù)上限进行谈判；众议院共和(hé)党希望提高(gāo)债务上限(xiàn)并(bìng)削减(jiǎn)支出；正(zhèng)在推出(chū)一份(fèn)债务上(shàng)限相关立法措施；债务(wù)法(fǎ)案将(jiāng)设(shè)法收回未使用(yòng)的防疫资金用(yòng)于(yú)日常开支；法案将减少对(duì)国税局的拨款，并结束绿色(sè)产(chǎn)业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与(yǔ)中国(guó)脱钩，但未(wèi)来仍(réng)将强调“国(guó)家安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中国脱(tuō)钩的努力都将是(shì)“灾难性的”，美国寻(xún)求与中国建立“建设(shè)性和(hé)公平的经(jīng)济关系(xì)”。但“当美国利(lì)益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家安(ān)全(quán)，即(jí)使(shǐ)以牺牲(shēng)中美关系为代价。在国际关(guān)系中，耶伦(lún)表示美中(zhōng)两国有必(bì)要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题(tí)”，比如帮助面临债务问题的新兴市场(chǎng)和发展中国家等。

　　三(sān)、国内(nèi)观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环比上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比(bǐ)上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由(yóu)上月的(de)-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最(zuì)新月度均价为(wèi)84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价(jià)、铝(lǚ)价(jià)环比上涨，铜、铝库存同(tóng)比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为(wèi)本(běn)月的2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数(shù)环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指(zhǐ)数(shù)环(huán)比(bǐ)上升。4月以来(lái)，全国(guó)水泥价格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分(fēn)点。华(huá)北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指(zhǐ)数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价(jià)格环(huán)比下(xià)跌，库存同比(bǐ)下降，钢(gāng)坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格环比由正转负，环比由(yóu)上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩(suō)窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯(pī)库存同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面积(jī)增幅缩(suō)窄，猪(zhū)价菜价(jià)下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房(fáng)成交(jiāo)面积上(shàng)涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线(xiàn)、三线城(chéng)市商品房成交面(miàn)积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个(gè)百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来，百城(chéng)土地供应(yīng)面积同比增速(sù)为5.80％，上月(yuè)为(wèi)-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土(tǔ)地成(chéng)交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价(jià)格下跌(diē)，水果价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉价(jià)格环(huán)比下(xià)跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价(jià)格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用(yòng)车日(rì)均(jūn)零售销量增幅扩大(dà)。4月以来，乘用(yòng)车(chē)日均零售销量同(tóng)比增(zēng)加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率趋势(shì)分化(huà)，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下(xià)行

　　货币市(shì)场利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下(xià)行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率(lǜ)较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末(mò)下行(xíng)2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末(mò)下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提振消费持续(xù)回升的动力；国资(zī)委强调着(zhe)力发展战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调要提振消费持续回升的动力。接下来将重(zhòng)点做(zuò)好四方面工作：一(yī)是，研究起(qǐ)草关于(yú)恢复和扩大消费的政(zhèng)策文件，围绕(rào)大宗消费(fèi)、服务消费(fèi)、农(nóng)村消(xiāo)费(fèi)等重(zhòng)点领(lǐng)域；二(èr)是，下大力(lì)气稳(wěn)定汽车(chē)消费，大力推(tuī)动新(xīn)能(néng)源汽(qì)车下(xià)乡(xiāng)；三(sān)是(shì)，会同有关方面优(yōu)化就业、收入分配和消费全链(liàn)条良性循环促进机制；四是(shì)，研究(jiū)制(zhì)定关于营(yíng)造放心消费环(huán)境的(de)政策(cè)文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩(kuò)大(dà)会(huì)议，强(qiáng)调(diào)推动国资央企着力发展实(shí)体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会议认为(wèi)，要更(gèng)好推(tuī)动国资央企在(zài)中(zhōng)国式现代化新(xīn)征程中走在前(qián)列，着力提升科技(jì)自立自强水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实体经济特(tè)别是(shì)战(zhàn)略性新兴产业，加快推进现代化(huà)产业体系建设；抓好新一轮国企(qǐ)改革深化提升行动组织实施，高水平参与共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工(gōng)信部(bù)举办发布会介(jiè)绍一季度工业(yè)和信息化发展状况，表示下一步(bù)将制定(dìng)实施(shī)重点(diǎn)行业稳增(zēng)长(zhǎng)的工作方(fāng)案。一是营造良好产业发(fā)展环境，落实落细稳增长政(zhèng)策举(jǔ)措，抓(zhuā)实(shí)抓细部省协作、部(bù)门协(xié)同(tóng)；二(èr)是推(tuī)动出口(kǒu)保(bǎo)稳(wěn)提(tí)质，加(jiā)大(dà)对(duì)制造业外贸企(qǐ)业的支持力度，配合有关部门落实好稳(wěn)外(wài)贸政策举措；三(sān)是促进(jìn)内需加(jiā)快恢(huī)复，以高质量(liàng)供(gōng)给促进消费；四是持续增强发展(zhǎn)动(dòng)能，加(jiā)快(kuài)战(zhàn)略性新兴产业的创新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度(dù)不及(jí)预期；海外需求(qiú)超预期回(huí)落。

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