文丨(gǔn为什么梅西的人缘远比c罗好)明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利率(lǜ)自低位持续(xù)上行，即便税期结束，资金利率却仍未(wèi)回落，反而进一步走高。我们认为(wèi)主要是源于：①货币政策力度(dù)边际转弱；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投(tóu)放情况较好(hǎo)，导致银(yín)行资金融出意(yì)愿与能力(lì)降低。③资(zī)金较为(wèi)拥(yōng)挤导致债市敏感度增加。考虑假期和(hé)月(yuè)末(mò)因素，预计短期(qī)内，资金利率(lǜ)下行空间有限，波动幅(fú)度加(jiā)大，建议(yì)投资者关(guān)注(zhù)资金面的(de)边际变化，警惕流(liú)动性大幅(fú)收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪(xù)以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍近期资金(jīn)利率持(chí)续(xù)上行。

　　跨(kuà)季结(jié)束(shù)后资金利(lì)率自低位(wèi)持续上行，4月18-19日税期缴为什么梅西的人缘远比c罗好款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然(rán)而税期(qī)结束后却并未回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度观(guān)察，银行与非(fēi)银机构间流动性分层现(xiàn)象弱(ruò)化；此外，隔夜利率与7天利率的期(qī)限利差也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒(dào)挂(guà)。我们认(rèn)为(wèi)税期结束(shù)，资(zī)金(jīn)不松(sōng)，主要(yào)有以下几(jǐ)点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度(dù)边(biān)际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当头(tóu)，保(bǎo)持(chí)货(huò)币(bì)信贷(dài)合(hé)理(lǐ)增长，确保利率水平(píng)合适，在(zài)追求经济提振的同时(shí)，也注(zhù)重防(fáng)范市(shì)场过热(rè)带来(lái)的金融风险。在满足广义流动性供需匹配的前(qián)提下，货币工(gōng)具力度可能会(huì)有所回摆。从央(yāng)行的具(jù)体操作上来看(kàn)，MLF小幅增量续做，逆回购投放(fàng)低(dī)量操(cāo)作(zuò)，结构性工具“有(yǒu)进有退”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准(zhǔn)有(yǒu)力”，流动性投放趋于(yú)谨慎(shèn)。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷(dài)投放(fàng)情(qíng)况较好，导致银行资金融(róng)出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而(ér)4月通常是缴税大月，因(yīn)此走(zǒu)款可能对银行间流动(dòng)性带来了一(yī)定的压力。此外，参考近(jìn)期票据利率(lǜ)走(zǒu)势，预计(jì)信(xìn)贷增速较一季度(dù)将会有所(suǒ)放缓，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多增的态势(shì)。税期缴(jiǎo)款(kuǎn)叠加信贷(dài)投(tóu)放，银行系统(tǒng)整体资金流出，因此向同业融(róng)出(chū)的意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增加(jiā)，且投资(zī)者对于未来一(yī)个月资金利率上行的担(dān)忧(yōu)增(zēng)加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我们(men)测(cè)算(suàn)的杠(gāng)杆率来(lái)看(kàn)，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆情绪有(yǒu)所(suǒ)降温，但依然处于历史相对积极的水平，导致债市敏感度增(zēng)加。此外投资者对(duì)货币(bì)政策(cè)力(lì)度以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得市场(chǎng)为什么梅西的人缘远比c罗好上对(duì)于未来一个月内资金价格上(shàng)行的预(yù)期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临近，回购资金的期限被动拉长，利率(lǜ)下(xià)行(xíng)空(kōng)间有(yǒu)限。

　　月末(mò)往(wǎng)往财政集中支出，向市场释(shì)放资金；但跨月前夕银行资金融出意愿一(yī)般(bān)较(jiào)低，预(yù)计资金波(bō)动幅(fú)度较大。对(duì)于债市而言，短(duǎn)期(qī)交易主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交易，预(yù)计利(lì)率以(yǐ)震荡走势为主(zhǔ)，建议投资(zī)者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市(shì)情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经(jīng)济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市场流动(dòng)性过快收紧。

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