来源：高瑞东(dōng)宏观笔(bǐ)记

　　核心(xīn)观点

　　本周(zhōu)聚焦(jiāo)：

　　一(yī)季(jì)度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红(hóng)利驱(qū)动(dòng)，表现(xiàn)为生产恢复(fù)推动出口形势好转，出行需(xū)求释放催(cuī)化下(xià)游消费(fèi)回(huí)暖。从(cóng)行业表(biǎo)现(xiàn)看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升(shēng)价(jià)跌”，企(qǐ)业或从主动去库(kù)转向(xiàng)被(bèi)动去库。从景(jǐng)气度边际表现看，下(xià)游消(xiāo)费制(zhì)造>；中游装备制造>；上(shàng)游原材料(liào)加工；服务(wù)业(yè)中，交通运输、住宿餐饮、房地(dì)产(chǎn)等线下活动(dòng)回暖，但距(jù)离(lí)疫情前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济脉冲式(shì)修复放缓、海外(wài)总(zǒng)需求回落预(yù)期逐(zhú)步兑现，消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级(jí)将成(chéng)为推动下(xià)一阶段国内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服(fú)务(wù)业是驱动(dòng)一(yī)季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业，交通运输、房地产等(děng)行业景气(qì)度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与(yǔ)年初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费(fèi)快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来看，今(jīn)年(nián)3月，制造业各行业景(jǐng)气(qì)度普遍回(huí)暖，多数(shù)从去年12月的(de)“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏初期，供给端修复好于需(xū)求端(duān)，行业整(zhěng)体去(qù)库进程尚未(wèi)结束(shù)。从(cóng)行业(yè)景气度边际改善情况来(lái)看，下游(yóu)消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度表现为高位放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行(xíng)、地产后周期(qī)相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家具(jù)制造行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度(dù)较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中，表现(xiàn)为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从“量(liàng)”维度看，电气机(jī)械、专用设备(bèi)、运输(shū)设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备、电子(zi)设备。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行业景(jǐng)气度改善(shàn)幅度最弱，由于行业库(kù)存水平偏高，多数(shù)行业仍(réng)然受到价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色(sè)金属>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消(xiāo)费回(huí)暖和产业升(shēng)级或是推(tuī)动下(xià)一(yī)阶段经济复(fù)苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济复(fù)苏(sū)主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类(lèi)消费(fèi)快(kuài)速(sù)复苏，前(qián)期(qī)积压(yā)的购房(fáng)、服务(wù)消费需求得以释放(fàng)；供给方面，国内复工复产加(jiā)快推进(jìn)，生产端快速恢复，是推动年(nián)初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动边(biān)际转弱，随(suí)着(zhe)未来海外(wài)总需求回落的预期逐步(bù)兑(duì)现，后(hòu)续(xù)驱(qū)动国内经济增长的线索，大概率(lǜ)来自于(yú)消费回暖和产业(yè)升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一是，一季度居民(mín)收入向上修复(fù)，消费倾向明显回(huí)升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时信贷数(shù)据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓(huǎn)和，未来消费回暖的确定性进一步增强。预计(jì)交(jiāo)通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等(děng)服务消费有望持(chí)续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后周期相关的(de)可选(xuǎn)消费也(yě)有望进(jìn)一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业(yè)升级路径(jìng)驱动(dòng)下，汽车和(hé)“新三(sān)样”产品出口优势(shì)增(zēng)强，有(yǒu)望维持出口韧性(xìng)；随着(zhe)下游消(xiāo)费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利有望向上修复(fù)，企业将从主动去库逐步转向被动去(qù)库、主动(dòng)补库，设备投资需求有望(wàng)改善，推(tuī)动中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需(xū)求(qiú)超预期(qī)回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显(xiǎn)回落(luò)

　　一、本周聚焦：疫后经济复(fù)苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动一季(jì)度经济复苏的(de)主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现超预期(qī)增长(zhǎng)，指向疫后复(fù)苏背景下(xià)，国内经济(jì)企稳回(huí)升。但不(bù)同于海外(wài)国(guó)家疫(yì)后复(fù)苏的规律(lǜ)，本轮国(guó)内(nèi)疫后复苏发生(shēng)在外需回落(luò)、国(guó)内经(jīng)济转(zhuǎn)向(xiàng)高(gāo)质量发(fā)展(zhǎn)、居民前(qián)期“去(qù)杠杆”的过程中，因此驱动(dòng)疫后(hòu)经济复苏的力(lì)量并不均衡(héng)，行业分化特征明显。因(yīn)此，我们重点从行(xíng)业层面，观测当前(qián)各行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表现来看，今年一季(jì)度制造业(yè)、交(jiāo)通(tōng)运输业(yè)、房地产业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初(chū)出口数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年(nián)为(wèi)基(jī)期计算各年(nián)份的复合(hé)增速(sù)，观察(chá)各(gè)行业增加值变化。

　　今年一季度第(dì)一产(chǎn)业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高(gāo)于2019年、2020年全年增速(sù)，与(yǔ)近(jìn)年来加(jiā)快(kuài)建设农业强(qiáng)国(guó)，推(tuī)进农(nóng)业农村现代化的(de)目标有(yǒu)关(guān)。

　　今年一季度第二产业增加值增速升至5.4％，高于去(qù)年四季度(dù)的4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业迎来(lái)较快复(fù)苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增(zēng)速，与(yǔ)去年下半年之后外需转弱(ruò)、居民(mín)商品(pǐn)消(xiāo)费恢(huī)复偏慢(màn)有(yǒu)关。而(ér)建筑(zhù)业(yè)景气(qì)度明显回落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开(kāi)工拖(tuō)累。

　　今年一(yī)季度第三产业(yè)增(zēng)加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度(dù)的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存(cún)在产出缺口。其中，受(shòu)益于居民出行活动恢(huī)复，交(jiāo)通运输、仓储和(hé)邮政业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速明显提升，自去年四(sì)季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年(nián)增(zēng)速；住宿和餐(cān)饮业增加值增速小幅回升(shēng)，尽管(guǎn)高于疫情(qíng)三(sān)年来(lái)的平均(jūn)增速，但(dàn)绝对(duì)水平不及2019年(nián)，指向供(gōng)给水(shuǐ)平恢复较(jiào)慢。而受(shòu)益于新(xīn)房和二手房销售(shòu)回暖(nuǎn)，今(jīn)年一季度房地产业增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分(fēn)化，中下游改善幅(fú)度(dù)好(hǎo)于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用(yòng)量（各(gè)行(xíng)业工业增加(jiā)值增速）与(yǔ)价格(gé)（各行业工业品价(jià)格增(zēng)速）分别作为供需(xū)的(de)衡量(liàng)指标。主要(yào)选取28个主要(yào)行业(yè)自2019年以(yǐ)来(lái)的月度数(shù)据，首先将各行业增加(jiā)值增速调整为以2019年为基期的复合(hé)增速(sù)，其次计算2019年-2023年(nián)3月(yuè)，每月的(de)增加值(zhí)增(zēng)速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和(hé)2023年3月的(de)分位(wèi)数水平，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今(jīn)年3月(yuè)，制(zhì)造业各行业景气度出现普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复(fù)苏(sū)初(chū)期，供给端修(xiū)复(fù)好于(yú)需求(qiú)端，行业整体(tǐ)去(qù)库进(jìn)程尚未结束。从行(xíng)业景气度边际改(gǎi)善情况来(lái)看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行业(yè)景气度呈(chéng)现高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制造(zào)行业中，与出(chū)行、地产后周期相关(guān)的行业景气度最高，部分行业步(bù)入“量(liàng)价齐升”阶段。今(jīn)年(nián)3月，与居(jū)民(mín)外出消费(fèi)相关(guān)的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱乐的量(liàng)价分位数水平均处在高景气(qì)度区间，烟草、家(jiā)具制造行业(yè)也呈现“量价齐升(shēng)”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回落，农副加工行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量价齐跌”，食品(pǐn)制造行业表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”，二(èr)者(zhě)价格下跌(diē)主要与高库(kù)存水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分(fēn)位数水平；而随着防疫需求的降温，医药制造业(yè)景(jǐng)气度(dù)有所(suǒ)回落，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制造业行业景气度居(jū)中，均(jūn)表现为“量(liàng)升价(jià)跌”。一方面与(yǔ)原材料成本下(xià)跌有关，另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，也与年初外需表(biǎo)现好于内需(xū)，部分行业仍在(zài)去(qù)库进(jìn)程有关。其中，电气机(jī)械、专用设(shè)备、运输设(shè)备(bèi)工业(yè)增加值增速(sù)改(gǎi)善幅度最大(dà)，受益于国内产(chǎn)业升(shēng)级、出口优势带来的韧性(xìng)驱动；其次(cì)是汽车制造、金(jīn)属制品(pǐn)，改善(shàn)幅(fú)度最弱的是通用设备、电子设备，与房地(dì)产新开工(gōng)强度较弱(ruò)、消(xiāo)费电子行业周期性走(zǒu)弱有(yǒu)关。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行业景(jǐng)气度改(gǎi)善幅(fú)度(dù)偏弱(ruò)，由于行业(yè)库存水平偏高(gāo)，多(duō)数行业(yè)仍受(shòu)制于价格下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中，有色金(jīn)属行业生产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增速(sù)位(wèi)于2019年以来(lái)70％分(fēn)位数水平(píng)，但受全球大宗商品下行(xíng)周(zhōu)期(qī)影响，价格依旧承压；随着年初建筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色金(jīn)属、非金属制品景气度提升，但由于库存水平偏高，价格(gé)仍(réng)处在下(xià)跌(diē)区间，拖累整(zhěng)体盈利(lì)水(shuǐ)平；石(shí)化链条行业生(shēng)产(chǎn)水平普(pǔ)遍(biàn)回暖，但分(fēn)位数水平(píng)仍处(chù)在(zài)50％以下的景气度偏低区间，今年由于能源(yuán)危机缓解(jiě)，产(chǎn)品价(jià)格相较去年同期(qī)也(yě)出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度(dù)仍处在高位，但(dàn)出(chū)现边(biān)际放(fàng)缓，生产(chǎn)及(jí)价格水平同步回落。这与去年以(yǐ)来行业产能(néng)持(chí)续扩张(zhāng)有关，今年2月(yuè)，煤炭开采(cǎi)产成(chéng)品库存同比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数(shù)水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是(shì)推动下一阶段经(jīng)济(jì)复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红利。一方(fāng)面，消费场景(jǐng)恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务性需求(qiú)得以释放(fàng)；另一方(fāng)面，国内复工复产加快推(tuī)进(jìn)，保证供给端的快速恢复(fù)，是推动(dòng)年初出(chū)口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红利(lì)释放效果转弱，随(suí)着未来海外总需求(qiú)回落(luò)的预(yù)期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着居民(mín)收入提升和消(xiāo)费意愿(yuàn)改(gǎi)善，未来消(xiāo)费回暖的确(què)定性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等服(fú)务消费，以及家电、家(jiā)具、纺服等(děng)可选消费景气(qì)度均有望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看(kàn)，居民收入增速提(tí)升，消费倾向开始(shǐ)回升，已经高于(yú)2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期(qī)的复合增速看(kàn)，今(jīn)年(nián)一季度，全国居(jū)民人(rén)均可支配收(shōu)入增速提升(shēng)至6.4％，高于去年(nián)四季(jì)度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一(yī)季度居民平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离(lí)2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差距。未来随着(zhe)服务业恢复持续向(xiàng)好，有望带动相关就(jiù)业岗(gǎng)位加快(kuài)恢(huī)复，进(jìn)一步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存(cún)贷款数(shù)据看，居民储蓄意愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱，消费(fèi)和(hé)投资信(xìn)心正在筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和。从存款数据看，3月居民(mín)新(xīn)增存款同比增量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同比增量。从贷款(kuǎn)数据(jù)看，3月(yuè)居民(mín)部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期(qī)信(xìn)贷同比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元(yuán)。居民(mín)部门新增净融资连续2个月(yuè)维持(chí)同比扩张，指向居民预期可能(néng)正在筑底，“去杠(gāng)杆”势(shì)头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年第一季度城(chéng)镇储户问卷调(diào)查(chá)结果(guǒ)显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄(xù)”的居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季(jì)度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更多消费(fèi)”和“更多投资(zī)”的居(jū)民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别(bié)高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意(yì)愿降低、消费(fèi)和(hé)投资意愿提升(shēng)。

　　二(èr)是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势(shì)增(zēng)强，以及相关行业设(shè)备(bèi)投(tóu)资更新(xīn)，有(yǒu)望推动中游装备制造景气度维持(chí)高(gāo)位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出口(kǒu)数据(jù)回暖，除(chú)与欧美供需(xū)缺口短期走阔、国内复(fù)工复产加(jiā)快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强。今(jīn)年在海外(wài)总需求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家(jiā)贸(mào)易往来加强、以及(jí)新(xīn)能源产品优势强化(huà)，有(yǒu)望维持装(zhuāng)备制造领域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另一方面(miàn)，企业盈(yíng)利下滑和库(kù)存高(gāo)位，对制造业投资(zī)扩产造成一定压力(lì)。但随着下游(yóu)消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制(zhì)造业企业(yè)盈(yíng)利有(yǒu)望向上修复。目(mù)前看，电气机械等装备制造业去库进程已(yǐ)进入(rù)下半场(chǎng)，今年1-2月专用(yòng)设(shè)备(bèi)、通用设备产成(chéng)品库存增速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利(lì)修复，企业(yè)将从主动去库逐步转向被动去(qù)库、主动补(bǔ)库(kù)，设备(bèi)投资需求将随之提升(shēng)。

　　二(èr)、海外(wài)观察

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动性(xìng)数据(jù)：各国国债收益率多数(shù)上行

　　美国10年期国债收益率上行(xíng)。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益率3.57％，较上(shàng)周末上行(xíng)5BP，其中(zhōng)通胀(zhàng)预期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年期国债收益(yì)率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期(qī)国债收益(yì)率较上周末(mò)上行(xíng)2BP至0.48％（截至(zhì)4月(yuè)20日），英国10年(nián)期国债收益率较(jiào)上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差收窄。本周(zhōu)美国(guó)10年期和2年期国债期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差(chà)较上周末持平(píng)为0.55％，美国(guó)高收(shōu)益债期权(quán)调整(zhěng)利差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全球股大学辍学和退学的区别，辍学和休学的区别市涨跌分(fēn)化，大宗(zōng)商品价格普(pǔ)跌

　　全球(qiú)股市涨跌(diē)分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲(zhōu)股市普涨(zhǎng)，法国(guó)CAC40、英(yīng)国富时100、德(dé)国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综合(hé)指数、上(shàng)证指数、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价(jià)格普(pǔ)跌。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大(dà)宗商(shāng)品价(jià)格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日(rì)，美(měi)联储褐皮书公(gōng)布，显示(shì)近几周美国(guó)经济增长(zhǎng)陷入(rù)停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总(zǒng)体经济(jì)活动几乎没有变化(huà)，几(jǐ)个辖(xiá)区指出(chū)在不(bù)确定性增(zēng)加和(hé)对(duì)流动性的担忧加剧(jù)之(zhī)际，银行收紧了贷款标准。近期美(měi)国总体(tǐ)物价水(shuǐ)平(píng)温和上(shàng)升，但价格上涨速(sù)度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联储官员(yuán)表示为应对高通胀，加(jiā)息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需(xū)要(yào)进(jìn)一步收(shōu)紧(jǐn)政策(cè)来应对高通胀，加息结束后美联(lián)储将需要在一段(duàn)时间内维持利率稳定(dìng)。同日(rì)美联储梅斯特表示，预计(jì)今(jīn)年货币政策将需要(yào)进(jìn)一步进(jìn)入(rù)限制(zhì)性区域(yù)，终端利率或将高于5％，具(jù)体(tǐ)取决于(yú)经(jīng)济和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会议纪要(yào)公(gōng)布(bù)，绝大多数委员同意将利(lì)率上调50个(gè)基点。4月(yuè)20日公布的(de)欧洲央(yāng)行会议纪要显示，货币政策在降低(dī)通胀(zhàng)方面仍有一段(duàn)路要(yào)走(zǒu)，一(yī)些委员(yuán)认为整体而言通胀风(fēng)险倾向于上行。金融市场(chǎng)紧张局势被视(shì)为经(jīng)济和通(tōng)胀前景重大不确定性的来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金(jīn)融市(shì)场的(de)紧张局势不太可能从(cóng)根本上改变欧洲央行(xíng)管(guǎn)理委员会对通胀(zhàng)前景(jǐng)的(de)评(píng)估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政策(cè)：欧(ōu)洲(zhōu)“芯片法案”落(luò)地；美(měi)财长(zhǎng)耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和(hé)欧洲议会通过了一(yī)项(xiàng)临时政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一(yī)致。法案(àn)目(mù)标是(shì)到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿欧元资金提振半(bàn)导体行业，以将欧盟(méng)占全球半导体制造市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧盟(méng)的(de)半(bàn)导体供应链，并与美(měi)国和亚洲同行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院(yuàn)议长麦(mài)卡锡表示，正在推出一份债务上限(xiàn)相关立(lì)法措施(shī)。白宫(gōng)需要开始就债务上限进(jìn)行谈判；众议院(yuàn)共和党希(xī)望(wàng)提(tí)高债务上(shàng)限并削减支出(chū)；正在推(tuī)出一份债务上限相关立法措施；债务法案将设法收回未使用的防疫资金用于(yú)日常(cháng)开支；法案将减少对(duì)国税局的拨款，并(bìng)结束绿(lǜ)色产业(yè)补贴措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国财政部长耶伦就中美(měi)关系发(fā)表讲话，表明美国无意(yì)与中(zhōng)国脱钩(gōu)，但未(wèi)来仍将强调“国家安全(quán)”。耶伦(l大学辍学和退学的区别，辍学和休学的区别ún)宣称，任(rèn)何与中国脱(tuō)钩的(de)努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美(měi)国(guó)寻求与(yǔ)中国(guó)建立(lì)“建设(shè)性(xìng)和公(gōng)平的经济关系(xì)”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美国(guó)将坚定地捍卫(wèi)国家(jiā)安全(quán)，即(jí)使以(yǐ)牺牲中美关(guān)系为代(dài)价。在(zài)国际关系(xì)中(zhōng)，耶(yé)伦(lún)表示美中两国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助(zhù)面临债务问题(tí)的新兴市场和发展(zhǎn)中国家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-4.54％转正(zhèng)为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格(gé)环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库(kù)存同(tóng)比下降。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜价(jià)环(huán)比上涨0.86％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转正，由(yóu)上月(yuè)的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个(gè)百分点。铝价环比上(shàng)涨(zhǎng)2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比上升(shēng)，螺(luó)纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比(bǐ)下(xià)降

　　水泥价(jià)格指数(shù)环比上(shàng)升。4月以(yǐ)来(lái)，全国(guó)水泥价格(gé)指数环比上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华北(běi)、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及西(xī)南(nán)各区价格指数环(huán)比分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下(xià)降(jiàng)，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由正转负(fù)，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢(gāng)坯库存(cún)同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增(zēng)幅(fú)缩(suō)窄(zhǎi)，猪价(jià)菜价下跌(diē)，水果价格(gé)上涨

　　商品房成(chéng)交面(miàn)积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，商品房成(chéng)交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个(gè)百分(fēn)点。其中，一线(xiàn)、二线(xiàn)、三线城(chéng)市商品房(fáng)成交面积同比(bǐ)分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来(lái)，百(bǎi)城(chéng)土地供应(yīng)面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果(guǒ)价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小(xiǎo)4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零售(shòu)销量增幅扩大。4月以来，乘用(yòng)车日(rì)均零售销量(liàng)同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋势分化，国债利率普遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年(nián)期国债(zhài)利率较(jiào)上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策(cè)：发改委强调(diào)提振消费(fèi)持续回升的(de)动力；国资委强调着力发展(zhǎn)战略性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委举行4月份新闻(wén)发布会，强调(diào)要提振消费持(chí)续回升的动力。接下(xià)来将重点做好(hǎo)四(sì)方面工作：一是，研究(jiū)起草关于(yú)恢复和扩大消(xiāo)费的政策文件，围绕大(dà)宗消费、服务消费、农村(cūn)消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽车消费，大(dà)力(大学辍学和退学的区别，辍学和休学的区别lì)推(tuī)动(dòng)新(xīn)能源汽车下(xià)乡；三是，会(huì)同(tóng)有(yǒu)关(guān)方(fāng)面优化就业、收入分(fēn)配和消费(fèi)全链条(tiáo)良性循环促进机制；四(sì)是，研究制(zhì)定关于(yú)营(yíng)造放心(xīn)消费环境的(de)政策文(wén)件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日(rì)，国资委党委召开扩大会议，强(qiáng)调推动国资央(yāng)企(qǐ)着(zhe)力发展实体经济特别是战略性新兴产业。会议(yì)认(rèn)为(wèi)，要(yào)更好推动国资(zī)央企(qǐ)在中(zhōng)国式现代化(huà)新(xīn)征(zhēng)程中走在前列(liè)，着力提升(shēng)科技(jì)自立自强水(shuǐ)平(píng)，提升自主创新能力(lì)；着力发展实体经济特别是战略性新兴产业(yè)，加快推进(jìn)现代化产业(yè)体系建设；抓好新一轮(lún)国企改革深化提升行(xíng)动组织实施，高水平参与(yǔ)共建(jiàn)“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会(huì)介(jiè)绍一季度(dù)工(gōng)业和信(xìn)息化发展状(zhuàng)况，表示下一步将制定(dìng)实施重点行业稳增长的工作方案。一(yī)是营(yíng)造良好产业发展环境，落实落(luò)细稳增长政策(cè)举措，抓(zhuā)实抓细部省协作、部门(mén)协同；二是(shì)推动出口保稳提(tí)质，加(jiā)大对制造业外贸企业(yè)的支持(chí)力度，配合有关(guān)部门落实好稳外贸政策举措；三(sān)是促进(jìn)内(nèi)需加快恢(huī)复，以(yǐ)高质量供(gōng)给促进消费；四是持(chí)续增强发展动(dòng)能(néng)，加快(kuài)战(zhàn)略性(xìng)新兴产业的创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示

　　国内经济恢复力度不(bù)及(jí)预期；海外需求(qiú)超预期回落。

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