来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息(xī)25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持(chí)加息的关键仍(réng)是通胀压力(lì)太大(dà)。

　　本次美联(lián)储声明较3月有何变化(huà)？第一，重申经济依然(rán)稳(wěn)健，表述修改为“一季度经济温和(hé)增(zēng)长，就业(yè)强劲(jìn)，失业率在(zài)低(dī)位”。第二，重(zhòng)申美国银行(xíng)稳健(jiàn)，明确银行风险导(dǎo)致家庭和(hé)企业信(xìn)贷的收紧(jǐn)。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍(réng)然(rán)很高，委员会(huì)仍然高度关注通货膨胀风(fēng)险”。第四，修改货币政策(cè)表述，重(zhòng)申“委员会评估(gū)货币(bì)政(zhèng)策的滞后影(yǐng)响”，删除“委员(yuán)会预计(jì)一些额(é)外的(de)政(zhèng)策紧缩可能(néng)是适当的”。

　　鲍威尔有何表(biǎo)态(tài)？关于经济，认(rèn)为经(jīng)济可能面(miàn)临来自紧缩信(xìn)贷的(de)阻(zǔ)力(lì)，其影响还需要时(shí)间来体(tǐ)现；预计(jì)美国(guó)经济温(wēn)和增长，有可能避免衰退，或者是温和衰退(tuì)。关于加(jiā)息，本次加息依然是共(gòng)识；认为原(yuán)则上不需要利率提高(gāo)那么高，正在评估是否达(dá)到限制(zhì)性水平，认为(wèi)或已经(jīng)达到(dào)（或已经接(jiē)近达到）。关于降息，强(qiáng)调劳动力市场在走(zǒu)弱(ruò)，但(dàn)依然强劲，薪(xīn)资水平仍高(gāo)；通胀(zhàng)有所缓和，但依然高企，远高于目标，降低通胀仍需较长时间，当前降(jiàng)息并不合适。关于(yú)银行和(hé)债务上限，强调地区性银行(xíng)发挥非常重要的作用(yòng)，不希(xī)望大型银(yín)行进行大(dà)规模收购，银(yín)行业总体上有所改善，美国(guó)银行系统健(jiàn)康且具有弹性(xìng)。强调应及时提高债务(wù)上限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如(rú)期(qī)加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联储5月(yuè)FOMC会议决定加息25BP，上(shàng)调联(lián)邦基(jī)金利(lì)率区间至5.0％-5.25％，利率回升至(zhì)2006年6月以来(lái)的(de)高点(diǎn)。此(cǐ)外，上调准备(bèi)金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上调隔夜(yè)回购(gòu)利率(lǜ)至5.25％。

　　按(àn)计(jì)划缩(suō)表，美联储将继续减持(chí)美国国债、机(jī)构债务(wù)和(hé)机(jī)构抵(dǐ)押贷(dài)款支(zhī)持证券，上限为950亿美元（600亿(yì)美(měi)元国债和350亿美(měi)元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联储坚持加息的关(guān)键仍在于通胀压力较(jiào)大。例如，3月(yuè)美国(guó)核(hé)心通胀季调(diào)环(huán)比仍在0.4％的高位(wèi)，且(qiě)已经连续4个月处于高位；核心通胀(zhàng)年化同比也仍(réng)在(zài)4.9％，边(biān)际上并没有明显降(jiàng)温。本(běn)轮加息是80年代以来最快的一次，10次(cì)便累计加息500BP。

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　　加息(xī)或将结束

　　从(cóng)声明来看，与2023年3月相比(bǐ)有哪(nǎ)些(xiē)变(biàn)化？

　　关于经济方面，重申经(jīng)济依然稳健。不过表述(shù)修改为“1季度经济(jì)活动以(yǐ)适度的速度增(zēng)长，最近几个月就业增长强劲，失(shī)业率保持在低(dī)位”。

　　关于通(tōng)胀方面(miàn)，重申通胀压力。“通货膨胀(zhàng)仍然(rán)很高”、“委(wěi)员会仍然高度关(guān)注(zhù)通货膨胀风险”、“致力于恢复2％的(de)通胀目标”。

　　关于加息方面(miàn)，或将停(tíng)止加息(xī)。重申委员会将评估货币公务员职级并行后,正处几年可以晋升副厅级，公务员职级并行副处几年可以一级调研员政策的滞后影响(xiǎng)，“在确定额(é)外的政策紧缩在(zài)多大程度(dù)上(shàng)适合于(yú)随(suí)着时间的推(tuī)移将通(tōng)货膨胀率恢复到2％时(shí)，委员会将考虑货币(bì)政策的累(lèi)积(jī)紧缩，货币政策影响经(jīng)济(jì)活动和(hé)通货(huò)膨(péng)胀的滞后(hòu)，以及(jí)经(jīng)济和金融发(fā)展”。重点是删(shān)除了(le)“委员会预(yù)计，一些额外(wài)的(de)政策紧缩可(kě)能是适当的，以实现一种(zhǒng)货币政(zhèng)策立场”，表明美联储加(jiā)息(xī)或将结(jié)束。

　　关于银行(xíng)风险，重申美国银行(xíng)稳健。“美国银行体系稳健且富有弹(dàn)性”；明确银行风险(xiǎn)导(dǎo)致了家庭和企业信贷(dài)的收紧（上一次表述为“可能(néng)”），重申(shēn)这对(duì)经济、就业和通(tōng)胀的影(yǐng)响存(cún)在不确定性，“家(jiā)庭(tíng)和企业信贷条件收紧可能会(huì)拖(tuō)累经济活(huó)动、就业和通胀，这些(xiē)影响的程度仍(réng)不确定。”

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　　鲍(bào)威(wēi)尔有何表态？

　　关(guān)于经济，仍期(qī)待“软(ruǎn)着陆”。美联储(chǔ)主(zhǔ)席鲍威尔认为，经济可(kě)能面临(lín)来(lái)自紧缩信贷的阻力，其(qí)影(yǐng)响还需要时间来体现（尤其是(shì)住(zhù)房和投资领域）。不过明确(què)指出，如果美国出现经济衰退，希望是温和的；强调，美国可(kě)能会出现轻微的经济衰退。

　　关于加息，或已经达到限制(zhì)性水平。美联储在(zài)3月议息会议时，就已经在讨论停(tíng)止加息的问题；不(bù)过(guò)，鲍威尔指出本次加息依然是共(gòng)识(shí)，所有人全票通过(guò)，一些政(zhèng)策制(zhì)定者谈到(dào)停(tíng)止加息(xī)，但不(bù)是本次会议。

　　对于未(wèi)来利(lì)率终点(diǎn)的问题，鲍(bào)威尔认为(wèi)原则上不(bù)需(xū)要利(lì)率提高那么高(gāo)，正在评估是否(fǒu)达到限制(zhì)性水平，认为或已经达到(dào)了限制性水(shuǐ)平（或已经接(jiē)近达到），也(yě)就(jiù)意味着也许(xǔ)可以暂(zàn)停加息了。后续政策变化的关(guān)键(jiàn)仍是审视数(shù)据，尤其是通胀。

　　关于(yú)降息(xī)，当前并不(bù)合适。鲍威(wēi)尔强调，美(měi)国劳动力市场在(zài)走弱(ruò)，但依(yī)然(rán)强劲，失(shī)业率(lǜ)仍在低(dī)位(wèi)，薪资水平仍高，高于2％的通(tōng)胀水平(píng)。整体(tǐ)通(tōng)胀(zhàng)有所缓和，但依(yī)然高企，远高于目(mù)标水(shuǐ)平，降低通胀仍需较长(zhǎng)时(shí)间，当(dāng)前(qián)降(jiàng)息(xī)并(bìng)不合适。

　　关于银(yín)行风险，鲍威(wēi)尔强调(diào)地区(qū)性银行发挥非常重要的(de)作(zuò)用，不希望大(dà)型银行进行大规(guī)模(mó)收购，银(yín)行业总体(tǐ)上有所改善，美国银行系统健康(kāng)且具(jù)有弹(dàn)性。银行(xíng)危机的影响(xiǎng)程度目前尚(shàng)不确定。

　　关于债(zhài)务(wù)上限(xiàn)风(fēng)险，鲍威尔(ěr)强调应(yīng)及时提高债务上限，如果没有达成债务协议，经济后果“高度不确定”。此前，美国财(cái)政部长耶伦(lún)也强(qiáng)调，如果国会(huì)不尽早采取行动提高债务上限，美国可(kě)能最(zuì)早于6月1日出现债务违约。

　　由于美联邦政府(fǔ)触(chù)及(jí)31.4万亿美(měi)元(yuán)的法定(dìng)举债上(shàng)限，美国财政(zhèng)部于今年1月宣布(bù)采取特(tè)别措施，避(bì)免(miǎn)联邦政(zhèng)府发(fā)生(shēng)债务违约(yuē)。美国国(guó)会预算办公室5月1日(rì)发布(bù)的(de)最新(xīn)报告显示(shì)，美(měi)国在6月(yuè)初耗(hào)尽资金的风险较之前更高。

　　往前看，美国银(yín)行风(fēng)险演变成系统性(xìng)风险(xiǎn)的概率或有限，但中小银行破(pò)产或依(yī)然(rán)会出现。目前市场依然预期美联储6-7月维持利率水平不变，9月开始降(jiàng)息（概率达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们认(rèn)为，美国经济虽(suī)在(zài)下(xià)滑(huá)，但依然有韧(rèn)性；美国通(tōng)胀压力仍大，年内降息(xī)概(gài)率或较低。

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