金(jīn)融界(jiè)5月27日消息(xī) 近(jìn)日因为昆明国资(zī)委的(de)一封声明(míng)，让城投债成为关注(zhù)的焦点，当前地方(fāng)债的规模(mó)和地方政(zhèng)府的(de)偿债(zhài)能力(lì)已经越来越(yuè)被重视。如(rú)何如何处置地方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文称，地方债(zhài)包括地方(fāng)一般债(zhài)、专(zhuān)项债和包括城(chéng)投债在内的(de)各种隐形(xíng)债(zhài)，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有争议(yì)，但增(zēng)长迅猛。包(bāo)括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在内(nèi)的机构(gòu)投资(zī)者是地方债的(de)主要持有者(zhě)，他们普遍担心的还是城投债务、非(fēi)标(biāo)等地方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府发(fā)展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作推(tuī)进异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无(wú)法得(dé)到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土(tǔ)地财政缩(suō)水(shuǐ)的(de)背景下，地方(fāng)政府的财(cái)权与事(shì)权(quán)不匹(pǐ)配问(wèn)题又凸显出(chū)来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并(bìng)不算高的前提下，我(wǒ)国(guó)地方政(zhèng)府的(de)杠杆率水平确实够高了。需要(yào)调整中(zhōng)央和地(dì)方之间债务余额(é)的比(bǐ)例关系(xì)。“今后应(yīng)加大中央政府的(de)发(fā)债规模(mó)，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当(dāng)前中国经济转型(xíng)的关键阶段，维(wéi)护地方(fāng)政府的信用(yòng)，防范(fàn)区(qū)域性金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议(yì)给予困(kùn)难省份一(yī)定的“托(tuō)底”支(zhī)持，在政策上大力(lì)度(dù)支持地方(fāng)政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司(sī)的借(jiè)新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债(zhài)券(qu40kg是多少斤àn)类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银(yín)行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或商(shāng)业(yè)银行的低息资金来降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务更加容易(yì)滚续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策(cè)上支持地方政府(fǔ)通过(guò)出(chū)让(ràng)国有资产来偿债。他表示这类典型案例(lì)为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划(huà)转上市(shì)公司共计140kg是多少斤亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下(xià)文字来源(yuán)李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如(rú)何处(chù)置(zhì)地方债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万亿元

　　城(chéng)投平台(tái)成为地方债务主要(yào)体现形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司(sī)债券和中期票据。按照新预算(suàn)法(fǎ)、“43号文”出台明确(què)城投(tóu)债与(yǔ)地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司(sī)定位由地方(fāng)政(zhèng)府投融资机构转变为市场化运营主体，地方政府不再对城投(tóu)债兜底(dǐ)。但实际(jì)上市场仍(réng)然把城投债看作由地方政府背(bèi)书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公(gōng)司(sī)通常都是地方政(zhèng)府(fǔ)下设的投融资机构，很难完(wán)全独立(lì)成为与(yǔ)政府无关的纯市(shì)场(chǎng)化的企业(yè)。城投的债务(wù)主要包(bāo)括向(xiàng)银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两种(zhǒng)方(fāng)式(shì)，以前一种方式为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规(guī)模(mó)也(yě)不小，到2022年末，余(yú)额(é)估计在13万(wàn)亿元以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速扩(kuò)张，每年(nián)增(zēng)速均保持在10％以上，到2022年(nián)末，全(quán)国城投有息(xī)债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿(yì)元(yuán)增长了7倍以上。

城投平台发债余(yú)额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平(píng)台实际上已经成为地方债务的主要(yào)体现形式，规模明显超过地方政府的一般(bān)债和(hé)专项债之(zhī)和。城投平台中，如今，城(chéng)投平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无(wú)违约案例，说明(míng)城投债仍属于地(dì)方政府背书的高等(děng)级信用债(zhài)。但是，城投平台的非(fēi)标违约情(qíng)况(kuàng)时有发生，银行贷(dài)款展(zhǎn)期(qī)、调整还贷方(fāng)式的(de)也比较(jiào)多(duō)。

　　地方政府(fǔ)应确保城投(tóu)债按时兑(duì)付，不能轻易(yì)违约

　　当(dāng)前(qián)市场对地(dì)方政府债务(wù)增长和财政收入增速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍担心，尤其(qí)对财(cái)力偏弱的(de)东北、中西(xī)部省(shěng)份，城投债的收(shōu)益率普遍高于东(dōng)部发达省市。2022年13个省(shěng)土地出(chū)让(ràng)金对政府(fǔ)债务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加(jiā)明显。

　　河南(nán)的永煤债违约之后，对河南省乃至全(quán)国的信用(yòng)债市场(chǎng)都造成负面冲击，信用分层现象加(jiā)剧，部分(fēn)经济(jì)偏弱区域被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天津等近(jìn)几年融资(zī)成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有(yǒu)所下降，但(dàn)整体(tǐ)降幅相较(jiào)全国(guó)更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重(zhòng)庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加(jiā)权平均(jūn)票面利率降(jiàng)幅(fú)也明显不如(rú)全国(guó)。

　　当前在经济复苏不(bù)及(jí)预期的背景下，投资(zī)者的风险偏好(hǎo)明(míng)显下降。为(wèi)此，地方政府(fǔ)应(yīng)该确保城投债的按时兑付(fù)。因为违约不仅不能(néng)解(jiě)决债务问题，反而会(huì)恶化区域信用环境，导致地方国企融资(zī)难(nán)、融(róng)资贵(guì)。从未(wèi)来区域经济发展的角度看，政府部门(mén)仍需要持续举(jǔ)债来实现经(jīng)济平稳(wěn)增长(zhǎng)，需要保持政府(fǔ)信(xìn)用(yòng)，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力度支(zhī)持地(dì)方政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要增强城(chéng)投(tóu)债权人的持有信(xìn)心(xīn)，首先要确保城投债不(bù)违约(yuē)，这就意味(wèi)着城投公司能够具(jù)备低成本的借新还(hái)旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁(shuí)家的(de)孩(hái)子谁(shuí)家抱(bào)”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不兜底，但建(jiàn)议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持(chí)，即在(zài)政(zhèng)策(cè)上大力度支持(chí)地方政府(fǔ)“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如(rú)城投公司的借新还(hái)旧）降低债(zhài)务成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期(qī)限(xiàn)（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期(qī)，如遵(zūn)义道(dào)桥实(shí)践(jiàn)银(yín)行贷款展期(qī)），通过(guò)政策性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低(dī)债务(wù)成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于(yú)地方政(zhèng)府可否通过出让(ràng)国有资产来偿债方面(miàn)，也希(xī)望中央给予政(zhèng)策上的支持。因为今年3月1日，国(guó)资委(wěi)在对政协十三届全国委员(yuán)会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中表示，将(jiāng)适时出台(tái)制(zhì)度规定(dìng)及操作细(xì)则(zé)，探索国有权益份额规范化退出的(de)有效方式(shì)和途径(jìng)，充分发挥有限合(hé)伙企(qǐ)业的(de)优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国(guó)有企业(yè)股权获得收入偿还债务，典型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅(máo)台(tái)集团(tuán)两次公告无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计1亿股股份（合(hé)计(jì)占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当(dāng)前中国经(jīng)济转型的关键阶段，维护(hù)地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤为(wèi)重要，故(gù)在城(chéng)投公司还没有与政府部门完(wán)全(quán)“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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