“现在的房地产(chǎn)很难再出现像过去十(shí)年的(de)系(xì)统性行(xíng)情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经(jīng)济学(xué)家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地(dì)产行(xíng)业分化的愈加明显，让机(jī)构和投资(zī)者(zhě)的(de)关注度从板(bǎn)块向单个标的转移(yí)。上海利檀投资董(dǒng)事长陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》指出(chū)，从(cóng)行(xíng)业(yè)来看(kàn)，无(wú)论是业绩，还是估(gū)值，房地产都已经双杀(shā)到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已经不(bù)大了。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么如何寻找房地(dì)产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在(zài)房(fáng)地(dì)产赛道中(zhōng)进行选择，需要非常小心，避免选了(le)半天，标的公(gōng)司出(chū)现爆雷的(de)情况。除此(cǐ)之(zhī)外，洪灏指出(chū)，需要满足以下三个(gè)基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率较低的(de)、此(cǐ)前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如果关(guān)注一下今年房地产(chǎn)的开发资(zī)金来源，可以发现，其实(shí)银行的信贷(dài)倾(qīng)向是不太愿(yuàn)意(yì)给(gěi)房企贷款的，房(fáng)企(qǐ)的主要资金来(lái)源来(lái)自(zì)新(xīn)盘的销售(shòu)。但今(jīn)年(nián)新房的销售(shòu)情(qíng)况相较(jiào)一般(bān)。再关注(zhù)一(yī)下(xià)，哪(nǎ)些房(fáng)企能从(cóng)银(yín)行拿到钱，其(qí)实(shí)主要还(hái)是(shì)那些有国企背景的(de)房企，民营房企相对比(bǐ)较困难，所以整个行业(yè)出(chū)现了一个很明显(xiǎn)的分化，无论是(shì)在销售，还(hái)是融资等各个方面都(dōu)非常(cháng)明显。现在有国资(zī)背景的(de)房企在资本市场表(biǎo)现相对较好，但没有国资背景的民营房(fáng)企(qǐ)股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在(zài)房地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的(de)赢家”。而具(jù)体到如何(hé)挖掘(jué)，我(wǒ)们会特别重视企(qǐ)业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷(dài)水平（净(jìng)负债率）是不是行业内的最低水平；利(lì)润(rùn)率(lǜ)是不是(shì)行业(yè)内最(zuì)高的；融资成本是(shì)否是(shì)行业内最(zuì)低的(de)；建安成本(běn)是否(fǒu)也(yě)是业内最(zuì)低(dī)的；这些(xiē)都是我(wǒ)们看重的一(yī)家房(fáng)企的综合成本。

　　需要注意(yì)的是，能够(gòu)同时(shí)满足(zú)上述条(tiáo)件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股为(wèi)例(lì)，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏(cáng)城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道(dào)红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展、光(guāng)明地产(chǎn)、云(yún)南城(chéng)投(tóu)、首开股(gǔ)份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投控股等国(guó)央企(qǐ)房企(qǐ)也踩了(le)“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进(jìn)扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是有着较稳健特色的国央企房(fáng)企，其(qí)财务指标(biāo)称得上完(wán)全(quán)健康(kāng)的(de)仍是少数。而更加值得注意的(de)是，在(zài)2022年，不(bù)少(shǎo)国企，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举扩张。而(ér)这无疑又进(jìn)一步考验着国(guó)央企(qǐ)的资金链(liàn)情况。

　　对(duì)房企而言，扩(kuò)张速度的(de)张弛有(yǒu)度(dù)尤为重要(yào)，节奏把握准确，有助(zhù)于房企储备优质(zhì)“弹药(yào)”；但(dàn)过于乐观的预判未来市场(chǎng)，以及过(guò)于(yú)激(jī)进的扩(kuò)张拿(ná)地(dì)节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的(de)高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房企进行举例(lì)，它从2018年开始到(dào)2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都(dōu)维持在33％左右(yòu)，完全没有(yǒu)增加杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这家房企(qǐ)明显感觉(jué)到机(jī)会来了，其开始在一(yī)线城市进行大(dà)举拿地，净负(fù)债率也由此(cǐ)前(qián)的33％左右水准提高到(dào)45％arctan1怎么算出来的，arctan1怎么算？左右，涨(zhǎng)了接近三(sān)分(fēn)之一。与此同(tóng)时，该(gāi)房企(qǐ)新购入(rù)地块也实(shí)现了快速的开盘利(lì)用率，预计今年会有更多的楼(lóu)盘(pán)入市(shì)。像(xiàng)这(zhè)类企业就符合“最后的(de)赢家(jiā)”的特点。一方面，在于(yú)它本身储(chǔ)备(bèi)了很(hěn)多弹(dàn)药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也主要(yào)集中(zhōng)在(zài)强二线和二线城市；另一方面(miàn)，它的扩张是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相(xiāng)反，有些房企的扩(kuò)张速度(dù)让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的(de)章法仍要小心，如果(guǒ)负(fù)债率(lǜ)扩张得太(tài)快(kuài)，但未来(lái)的两年市场没有想象得(dé)那(nà)么(me)好(hǎo)，可能(néng)会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡(héng)量一家房企(qǐ)的扩张速度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还(hái)是看(kàn)房企的净负债率水平，在我看(kàn)来，这(zhè)个(gè)比例如果超过60％，就是(shì)扩张(zhāng)得(dé)过于快速(sù)了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这一标准要比(bǐ)“三道(dào)红线”对房企的(de)净负(fù)债率(lǜ)要(yào)求不得(dé)高于100％要(yào)更(gèng)加严格。陈昊(hào)扬解arctan1怎么算出来的，arctan1怎么算？释，当(dāng)前(qián)房地(dì)产(chǎn)行业的复(fù)苏速(sù)度并没有那(nà)么快，所(suǒ)以要(yào)规避公司(sī)净负债率提高(gāo)到一个比较危险(xiǎn)的(de)水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理发现，中交地产、中国(guó)金茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房(fáng)企2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上(shàng)。其中，中交地(dì)产净(jìng)负(fù)债率持(chí)续居(jū)高不(bù)下，在2020年至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地(dì)、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集(jí)团等房企在(zài)践行较积极(jí)的(de)拿地策略的(de)同(tóng)时，也(yě)较好地控制了公司的扩张速(sù)度与净负债率水(shuǐ)平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营(yíng)房企

　　或(huò)具备“最(zuì)后赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊(hào)扬(yáng)指出(chū)，实际上，他们(men)是以同一筛选标准(zhǔn)来(lái)看国央(yāng)企与民营房企，但在(zài)各维度(dù)的实(shí)际表现上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能(néng)够做到(dào)想(xiǎng)融就融，这样，国央(yāng)企(qǐ)自然(rán)而(ér)然就(jiù)具有天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然对比民(mín)营(yíng)房企，机构更加看好国央企(qǐ)，但这也并不意味着，民营企(qǐ)业中(zhōng)就没有“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有(yǒu)少数民(mín)营房企同(tóng)样受(shòu)到机构(gòu)的青睐。比如(rú)，根据2023年一季报，滨江集团(tuán)的十大流通股东中新进了“中国工商银(yín)行(xíng)股份有限公(gōng)司－景顺长城中国回报(bào)灵活配置混(hùn)合型(xíng)证券投资基金”“全国社保基(jī)金一(yī)一(yī)六组合”等。

　　除此之(zhī)外(wài)，自(zì)2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管理有限公(gōng)司就长(zhǎng)期持有滨(bīn)江集(jí)团。根据一(yī)季报，该资产(chǎn)公司的(de)几只(zhǐ)产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的(de)受青(qīng)睐，和其自身的(de)基(jī)本面表(biǎo)现存在一(yī)定关系。2020年以来(lái)的(de)近(jìn)三年时间(jiān)，房(fáng)地产市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房企的(de)滨(bīn)江集团仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售规模、新增土(tǔ)储(chǔ)、股价表现(xiàn)等多维度都表现了较(jiào)强的增长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集(jí)团更是实现了扣非归母净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能(néng)保持(chí)自身业绩的持续增长，和(hé)滨(bīn)江集团(tuán)扎根杭州的战略布(bù)局(jú)关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江(jiāng)集团有arctan1怎么算出来的，arctan1怎么算？(yǒu)近(jìn)七成营收来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭(háng)州地区的(de)营(yíng)收比重只占到近六成。近三(sān)年持续稳居杭州房企(qǐ)销售(shòu)排(pái)名第(dì)一。

　　与此同时，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)在(zài)杭州的土储补充同样(yàng)较为(wèi)积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住(zhù)在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的较突出(chū)表现，也(yě)让滨江集团的(de)房企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年(nián)前(qián)4月，滨(bīn)江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位(wèi)列(liè)房企(qǐ)第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江集团更是迎来多(duō)家机构的集(jí)中调(diào)研(yán)。滨江集团发布公告表(biǎo)示，公司(sī)于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新(xīn)华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存(cún)量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开(kāi)发只是房地(dì)产产业链上(shàng)的中游环节(jié)，其(qí)上游主要(yào)为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而(ér)下(xià)游应(yīng)用行业主要包(bāo)括中介服(fú)务、家(jiā)用电器、物业(yè)管(guǎn)理、家(jiā)居用(yòng)品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开发环节与(yǔ)上游材料端息息相关，新(xīn)盘开工不足导致上游(yóu)不被看(kàn)好，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿尔法的(de)思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行业在进入存量房时代(dài)，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家居领域(yù)，我们(men)相(xiāng)对看(kàn)好，因(yīn)为(wèi)居民保有的住房规模越来越大，随(suí)着时间的增加，内(nèi)装更新的需求(qiú)也会越来(lái)越多。美国(guó)过去的数(shù)据充分(fēn)说明了这一点，在新(xīn)房(fáng)销售见顶之后，家具(jù)消费的增长却(què)一(yī)直(zhí)都很好。对于地产产业链，我们相对看好和(hé)内装相关的(de)行(xíng)业，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基金人士表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细分(fēn)中相关赛道(dào)龙头年内(nèi)表(biǎo)现的统(tǒng)计(jì)，目前暂(zàn)居(jū)前两(liǎng)位的都是来自(zì)家纺赛道的(de)公司(sī)，它们分别是富安(ān)娜和(hé)水(shuǐ)星家纺，特别是前(qián)者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家(jiā)居、生活类(lèi)产(chǎn)品的研发、设计、生产及销售，旗下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品(pǐn)牌。第一季度(dù)报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现营业收(shōu)入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于(yú)上市公司股东的净(jìng)利(lì)润(rùn)约1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，能够发现该股早已成为基金重仓(cāng)股的天下，彼时包括(kuò)公募的(de)中(zhōng)欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈(yíng)新(xīn)价值和(hé)私募的明河2016，都在(zài)其(qí)中(zhōng)出现，占据(jù)了半壁江山。需要(yào)强调(diào)的是，中欧的两(liǎng)只基金都是价值派基金(jīn)经(jīng)理曹名长在管的(de)产品，首季其同时重仓的房地(dì)产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链股(gǔ)票(piào)还有金地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前(qián)几年(nián)曾经风(fēng)光一时(shí)的家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂，不过(guò)好在困境(jìng)反转露(lù)出曙光(guāng)，家居(jū)板块中(zhōng)年内表(biǎo)现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无论(lùn)是营收还是归母净(jìng)利润(rùn)，公司都(dōu)实现了(le)同比双升。

　　从公司的(de)十大流(liú)通股(gǔ)股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发基(jī)金经理罗(luó)洋(yáng)慧眼独(dú)具(jù)，一季报中他管(guǎn)理(lǐ)的广发策(cè)略优选和广发安(ān)宏回报均(jūn)增加了持股，而这(zhè)两只(zhǐ)产品(pǐn)也成为志(zhì)邦(bāng)家居(jū)十大流通股股东中仅有的两只公募(mù)。有意思的是，他似(shì)乎对(duì)于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他(tā)管理的全部(bù)三(sān)只产品(pǐn)均登榜十大(dà)流通(tōng)股股东，其也(yě)成(chéng)为他的独门(mén)重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家居(jū)家纺(fǎng)外，下游的物业股(gǔ)也越来(lái)越被机构所青睐，不(bù)过(guò)这(zhè)类标(biāo)的大多在香港(gǎng)上市，如何选择成为难(nán)题(tí)。对此(cǐ)，前(qián)述上海公募(mù)基(jī)金经理举例分析(xī)：“物业服务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣(zhēng)钱(qián)很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市场化应(yīng)该挣的钱(qián)，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城(chéng)服务为例，它在中高端(duān)楼盘占比(bǐ)是比(bǐ)较(jiào)高(gāo)的，每年到期的合同里(lǐ)提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部(bù)分(fēn)项目到期(qī)之后，经过两三(sān)轮合同周期还能做到产品提(tí)价(jià)。”

　　“行业里真正能做到(dào)产品提价的公司很少，因为物业公(gōng)司很容(róng)易一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本(běn)的(de)年度增长，不(bù)过服(fú)务(wù)没有特别好(hǎo)，客户没(méi)有那么满意，能(néng)做(zuò)到提价难(nán)度是非(fēi)常大的。但是该(gāi)公司能在(zài)业(yè)内做到到期之后提价率比(bǐ)较高，这跟它的定(dìng)位和比较好的(de)服务是有关(guān)系(xì)的。”他进一步(bù)强调(diào)。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 arctan1怎么算出来的，arctan1怎么算？