金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资(zī)委的一封声明，让城投债(zhài)成为关注(zhù)的焦点(diǎn)，当前地方债的规模(mó)和地方政府的偿(cháng)债能力已经越来越被重视。如何如何(hé)处置地方债务(wù)？

　　中泰(tài)证券(quàn)首(shǒu)席经济学家李迅(xùn)雷发文称，地方债包(bāo)括地方一般债、专项债和(hé)包括城(chéng)投债在内的各(gè)种隐形(xíng)债，其(qí)规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括银行(xíng)、保(bǎo)险、基金等在内的机构投(tóu)资者是地(dì)方债的主要持有者，他们普(pǔ)遍担(dān)心的(de)还是城投(tóu)债务、非标等地方政(zhèng)府隐形债风(fēng)险(xiǎn)。例如(rú)，近期(qī)贵州省政府发展研究中心提出，“化债工作推进异(yì)常艰难(nán)，仅依靠自身能力已无(wú)法得到有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财(cái)政(zhèng)缩水的背(bèi)景下(xià)，地(dì)方(fāng)政府的(de)财权与事(shì)权不匹配(pèi)问题又凸显出来(lái)。在我(wǒ)国政府(fǔ)杠杆率(lǜ)水平并不算高的前提下(xià)，我国地方政府(fǔ)的(de)杠杆率水平确实够高了。需要调整(zhěng)中央和地方之间债务余(yú)额的比例关系(xì)。“今后应加大中(zhōng)央政府(fǔ)的(de)发债(zhài)规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经(jīng)济转(zhuǎn)型的(de)关(guān)键阶段，维护地方(fāng)政府(fǔ)的信用，防范(fàn)区域性金(jīn)融(róng)风险显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城投(tóu)公司(sī)还没有(yǒu)与政府部门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建议给予困难(nán)省份一(yī)定的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款展期），通过政策(cè)性银行或商业银行的低息(xī)资金来降低债(zhài)务成本(běn)，让(ràng)债务更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策上(shàng)支(zhī)持地方(fāng)政府通(tōng)过出(chū)让(ràng)国有资产来偿债。他表示这(zhè)类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团(tuán)两次公(gōng)告(gào)无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按当时市(shì)价计量市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地方债(zhài)务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全(quán)国(guó)城(chéng)投有息(xī)债(zhài)务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债务(wù)主要(yào)体现形式(shì)

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发行(xíng)的公(gōng)司(sī)债券和(hé)中期票据(jù)。按照新预算(suàn)法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用(yòng)脱钩，城投公司(sī)定位由地方政府(fǔ)投融资(zī)机构转变为市(shì)场化运(yùn)营主体，地方政府不(bù)再对城投债兜(dōu)底(dǐ)。但(dàn)实际(jì)上市(shì)场仍然把城投(tóu)债看作由地方政府背(bèi)书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地方政府下设(shè)的投融资(zī)机构，很难完全(quán)独立成为与政府无关的纯市场化的企业。城投的(de)债务主要包(bāo)括向银行借款和发行债券融资这两种(zhǒng)方式(shì)，以(yǐ)前一种(zhǒng)方式为(wèi)主，但(dàn)后一种(zhǒng)债权融(róng)资的规(guī)模(mó)也不小，到2022年(nián)末，余额(é)估计在(zài)13万亿元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来，全国(guó)城投有息债务快速扩张，每年(nián)增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城投有息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿(yì)元，相较(jiào)2011年(nián)的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发(fā)债(zhài)余额(é)的增长

图(tú)片来(lái)源：Wind， 中泰(tài)证券研究所

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经成为地(dì)方债务的主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过(guò)地方政府的一般(bān)债和专项债之和。城投平台(tái)中，如今，城投(tóu)平(píng)台的债券余额大(dà)约为13.8万亿(yì)元，迄今并(bìng)无违约案例，说明城投债仍属于地方政府(fǔ)背书的高等级信(xìn)用债。但是，城投平台的非标违约(yuē)情(qíng)况时有发生，银行贷款展期、调(diào)整还贷(dài)方(fāng)式的也比较(jiào)多。

　　地方政(zhèng)府应确(què)保城投(tóu)债(zhài)按时(shí)兑付，不能轻易(yì)违约(yuē)

　　当前市场对地(dì)方政(zhèng)府债务增长和财政收入增速下降甚至负增长的现象普遍担心，尤其对财力偏(piān)弱的东北、中西部(bù)省份，城(chéng)投(tóu)债的(de)收(shōu)益(yì)率普遍高于东(dōng)部(bù)发达(dá)省市。2022年13个(gè)省土地出(chū)让(ràng)金对政府债务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情况更加明(míng)显(xiǎn)。

　　河南的(de)永煤(méi)债(zhài)违约之后，对河南(nán)省乃至(zhì)全国的信用债市场都造成负面冲击(jī)，信(xìn)用分层(céng)现象加剧(jù)，部分经济偏弱(ruò)区域(yù)被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天津等近几年融资成(chéng)本仍在(zài)上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来(lái)融(róng)资成本有所下(xià)降，但整体(tǐ)降幅相较全国更(gèng)小。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘(gān)肃2020年(nián)以来城投债加权平均票面(miàn)利率降幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显下(xià)降(jiàng)。为(wèi)此，地方政府应该确保(bǎo)城(chéng)投债的(de)按时兑付(fù)。因为违约不仅不能解决债(zhài)务(wù)问(wèn)题(tí)，反而会恶化区域(yù)信(xìn)用环境，导致地(dì)方(fāng)国企融资难、融资贵。从(cóng)未来区域经济发展的角度看，政府(fǔ)部门仍(réng)需(xū)要(yào)持(chí)续举债来实(shí)现经济(jì)平稳增长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持(chí)地方政府“化(huà)债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫(pò)切需要(yào)增强城投债(zhài)权人(rén)的(de)持有信心，首先要确保(bǎo)城投债(zhài)不(bù)违约，这就意味(wèi)着(zhe)城投公(gōng)司(sī)能(néng)够具(jù)备(bèi)低(dī)成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着对地方债不兜底(dǐ)，但(dàn)建(jiàn)议给予困难省份一(yī)定(dìng)的“托底”支持，即在政(zhèng)策上大力度(dù)支(zhī)持地方(fāng)政府“化债(zhài)”，如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非(fēi)债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过政策(cè)性(xìng)银(yín)行或商业银行的低息(xī)资(zī)金来降(jiàng)低债务(wù)成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通过出让(ràng)国(guó)有资(zī)产(chǎn)来偿债(zhài)方(fāng)面(miàn)，也希(xī)望中央给予政策上的支持。因(yīn)为今年3月1日，国资(zī)委(wěi)在对政协(xié)十(shí)三(sān)届全国委(wěi)员会(huì)第五(wǔ)次(cì)会(huì)议第00503号提案的答复(fù)中表示，将适时(shí)出台制池鱼思故渊的上一句是什么，羁鸟恋旧林池鱼思故渊度规定及操池鱼思故渊的上一句是什么，羁鸟恋旧林池鱼思故渊作细(xì)则(zé)，探索国有权益(yì)份额规范化退(tuì)出(chū)的有效方式和途径，充(chōng)分发挥有(yǒu)限合伙企业的(de)优势(shì)，助力国有企业创新(xīn)发展。

　　通(tōng)过出让国(guó)有(yǒu)企业股权获得收入(rù)偿还债务，典型案例为(wèi)“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计(jì)占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

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