5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告(gào)称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有(yǒu)效认购申请份额(é)总(zǒng)额(é)超(chāo)过20亿份发行(xíng)上(shàng)限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的行情，市场(chǎng)关(guān)注度非常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在(zài)去年底(dǐ)及今年(nián)一季(jì)度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情绪(xù)面、估(gū)值方式等问(wèn)题(tí)成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访(fǎng)多位投(tóu)研(yán)人(rén)士(shì)，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数发(fā)行，市场对此充(chōng)满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企现代(dài)能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央国(guó)企基金(jīn)在(zài)排队入市。

　　这些或成为(wèi)这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪(xù)上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极(jí)推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金(jīn)的(de)申报发行，我认(rèn)为确实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情的(de)催(cuī)化剂(jì)，基本面、资金面、政策面(miàn)都在(zài)向好，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报(bào)的(de)国央企主题基金主要涉(shè)及(jí)“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的布(bù)局(jú)可以更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为行(xíng)情进一步上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报和(hé)发行，行(xíng)情火热下将为市(shì)场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局央(yāng)国企主(zhǔ)题(tí)基金，一方(fāng)面是因(yīn)为新一轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市公司的投资价(jià)值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的(de)工具以(yǐ)参(cān)与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的(de)要求，引导(dǎo)更多资金(jīn)参(cān)与央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务(wù)实体经(jīng)济和国家战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为(wèi)央企相关标的(de)和板块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃度(dù)，有望成为(wèi)中(zhōng)特估行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构性(xìng)行情(qíng)明显，中(zhōng)特估和(hé)人工智(zhì)能(néng)成为(wèi)两大明显的主线，而(ér)新(xīn)能源(yuán)等前(qián)期(qī)热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下(xià)，一些基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数基金经理章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军工，这三(sān)大行(xíng)业主要是(shì)央企或地方(fāng)国资(zī)所(suǒ)在的(de)行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行(xíng)业本身基本(běn)面在今年会有重大的向上(shàng)变化的(de)机会，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益(yì)于煤(méi)炭价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年(nián)市(shì)场成交量(liàng)的放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时，随着国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业改(gǎi)革(gé)的推进，大(dà)概(gài)率(lǜ)这些企业会进入(rù)一个提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波(bō)中特估(gū)的(de)投(tóu)资机会(huì)做(zuò)好(hǎo)了(le)准备。

　　“去(qù)年(nián)年(nián)底(dǐ)已开始重视(shì)中特估的投(tóu)资机会，判断中特估的(de)机会(huì)未来(lái)三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就(jiù)是今(jīn)年(nián)以数字经济(jì)和(hé)“一带一(yī)路”的(de)主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的品种，将会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设(shè)计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营成果随(suí)之改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两年体现(xiàn)在(zài)每一个央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著(zhù)正(zhèng)向变化的个股提前进行布局(jú)，比如医药和(hé)消费(fèi)等(děng)行业。

　　其(qí)实一季报已经显露(lù)出不少(shǎo)基金在行(xíng)动(dòng)。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据显示(shì)，偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金(jīn)的(de)持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根(gēn)据偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比例(lì)，一季度(dù)超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基金主动加仓了(le)“中特(tè)估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不(bù)持(chí)有(yǒu)“中特(tè)估(gū)”概念股，但在一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此，中信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港(gǎng)股(gǔ)央国企的(de)持股市值(zhí)比重达到2019年以(yǐ)来(lái)的(de)新高，港股央国企持股总市(shì)值(zhí)占港股持(chí)股总市值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的(de)股票库

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基(jī)金公(gōng)司的投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过去对国(guó)央企的固定思维，需要(yào)实地(dì)考察(chá)国央企(qǐ)，并且需要利用当前国(guó)央(yāng)企愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行动上，要(yào)求(qiú)研究员(yuán)将自己(jǐ)所覆盖行业的(de)所有国(guó)央企构建专门的(de)股(gǔ)票(piào)库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其(qí)实地(dì)调研的的(de)成果，了解国央企经营思(sī)路(lù)和财务(wù)导向的变化，结合(hé)行业趋(qū)势和特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认识市场体(tǐ)制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续发(fā)展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数在此基(jī)础上构建的具(jù)有时代特征和中国(guó)特色、符(fú)合国(guó)家战略导向的(de)估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的(de)行业和公(gōng)司(sī)，一直(zhí)在(zài)发生的(de)变化。”万(wàn)家基金经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基金一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤(méi)炭、金融、建筑等(děng)多个(gè)领域，因此也(yě)是(shì)一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的(de)变化(huà)，也(yě)在(zài)增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)表示(shì)，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的估值体系进行改造，以适(shì)应现实(shí)的需要。明(míng)确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合(hé)理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系能(néng)否具(jù)备长期价值(zhí)的(de)基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的认知误区(qū)，市场化认可是基本(běn)的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价(jià)值与国(guó)家战略价(jià)值

　　新(xīn)估(gū)值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要(yào)符(fú)合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责(zé)任等。而(ér)这(zhè)些(xiē)都应(yīng)该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现企业的社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初(chū)步(bù)的企(qǐ)业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企业承担社会价(jià)值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任务就构建中国特色的(de)价值评价体系，改变(biàn)从以私(sī)人(rén)股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估(gū)值体系，转向(xiàng)社(shè)会整体价值(zhí)观念、纳(nà)入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业(yè)的社会(huì)价值与国(guó)家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队(duì)对于中国特色(sè)ESG披露(lù)与评(píng)价体系不(bù)断(duàn)探索，结合国际通用规(guī)则，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的企业社会价(jià)值评价(jià)体系，其(qí)中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王(wáng)帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视(shì)股(gǔ)东(dōng)、员工和社会责(zé)任等要素对(duì)企业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增(zēng)长(zhǎng)的(de)盈利、科技创新对提升(shēng)企(qǐ)业内在价(jià)值的(de)积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都(dōu)有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资产收益率、营业(yè)现金比率(lǜ)、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析(xī)在估值思维(wéi)、估值结(jié)论(lùn)、估(gū)值(zhí)判(pàn)断上有变化(huà)，尤其(qí)是(shì)估值的(de)方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认为其包括(kuò)产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横向上(shàng)的(de)研究，强调(diào)政策优(yōu)惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和(hé)可(kě)持续(xù)发(fā)展等各种因素(sù)与企业价值的关系(xì)。这些因素在对(duì)估(gū)值结论和(hé)判断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国(guó)特色的估值体系与传统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的(de)变(biàn)化(huà)，还有估值结(jié)论和(hé)估值判断的变化，都是为了(le)更好地适应(yīng)中国的市(shì)场和(hé)经济特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更合(hé)理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标可以使用。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数