文(wén)丨(gǔn)明明 章立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利(lì)率自低位持续(xù)上(shàng)行，即便税期结束，资(zī)金利(lì)率却仍(réng)未(wèi)回落(luò)，反(fǎn)而进一步(bù)走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷(dài)投(tóu)放情况较好，导(dǎo)致银行(xíng)资(zī)金(jīn)融出意(yì)愿与能(néng)力降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度(dù)增(zēng)加(jiā)。考虑假(jiǎ)期和(hé)月末因素，预计短期内，资金利(lì)率(冰箱保鲜的灯怎么不亮了呢 冰箱灯不亮影响使用吗lǜ)下行空(kōng)间有限，波动幅(fú)度加大(dà)，建议(yì)投资者关注资金面的(de)边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持续(xù)冰箱保鲜的灯怎么不亮了呢 冰箱灯不亮影响使用吗上行。

　　跨季结(jié)束后资金利(lì)率自低位(wèi)持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而税(shuì)期(qī)结束后却并未回(huí)落，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大(dà)。从隔夜利率(lǜ)角度观察，银行(xíng)与(yǔ)非银机构(gòu)间流动(dòng)性分层现象弱化；此外，隔(gé)夜利率(lǜ)与(yǔ)7天利率的期限(xiàn)利差也(yě)明(míng)显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期(qī)结束，资(zī)金不松(sōng)，主(zhǔ)要有以(yǐ)下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币(bì)政策力度边(biān)际(jì)转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚持以(yǐ)我为(wèi)主(zhǔ)、稳字(zì)当头，保持(chí)货(huò)币信贷合理(lǐ)增长，确保利率(lǜ)水(shuǐ)平合适(shì)，在追求(qiú)经济提振的同时，也注重防范市(shì)场过热带来(lái)的金融风险。在满足广(guǎng)义流(liú)动性供(gōng)需匹配的前提下，货币工具力度(dù)可(kě)能(néng)会有所回(huí)摆。从央(yāng)行的具体操作上(shàng)来(lái)看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆(nì)回购投放低量操作(zuò)，结构性(xìng)工具(jù)“有(yǒu)进有退”，均预示后续政策(cè)将更加(jiā)“精准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导(dǎo)致银(yín)行资金(jīn)融(róng)出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款(kuǎn)，而4月通常是(shì)缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银行间流动性带来了一(yī)定的压(yā)力。此外，参(cān)考近期票(piào)据利率走势，预计(jì)信贷增速(sù)较一季度(dù)将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的态势(shì)。税(shuì)期缴款叠(dié)加信(xìn)贷投放，银行系(xì)统整体资金流出(chū)，因此(cǐ)向同(tóng)业融(róng)出的(de)意愿和能(néng)力(lì)有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能(néng)会导致(zhì)债(zhài)市脆弱性和(hé)敏感度增加，且投资者对于未来一个月资金利(lì)率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购成交量和我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽然上周受资金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积极的(de)水平，导致债市(shì)敏感度增(zēng)加。此外投资者对货(huò)币政策力度以(yǐ)及跨月资金面情况仍存担忧，使(shǐ)得市场上对(duì)于未(wèi)来一个月(yuè)内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临(lín)近(jìn)，回购资金的期(qī)限被动拉长，利(lì)率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往财政集中(zhōng)支(zhī)出，向市场释(shì)放资金；但跨月前(qián)夕银(yín)行资金融出意(yì)愿一般较(jiào)低(dī)，预计资金波动(dòng)幅度(dù)较(jiào)大。对于债(zhài)市而言，短期(qī)交(jiāo)易主线或延续政策与基本面预期交易，预计利率以震荡走势(shì)为主，建议(yì)投资(zī)者关注资金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策(cè)不及预期；经济复苏节(jié)奏不及预期；银行间市场流(liú)动(dòng)性过快收(shōu)紧(jǐn)。

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