“现(xiàn)在(zài)的(de)房(fáng)地(dì)产很难再(zài)出(chū)现像过去十年的系统性行情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分化的愈加(jiā)明显，让机构和投资(zī)者的关注度从板块(kuài)向单个标的(de)转(zhuǎn)移。上海利檀投资董事(shì)长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，从行业来(lái)看，无论是业(yè)绩，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀到了最(zuì)底部，而且是反复地杀(shā)到了底部，再往下(xià)的空(kōng)间已(yǐ)经不大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参(cān)考

　　那么(me)如何(hé)寻找房地产个股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产(chǎn)赛道中进行(xíng)选择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆(bào)雷的情况(kuàng)。除此(cǐ)之外，洪灏(hào)指出(chū)，需(xū)要(yào)满足以(yǐ)下三个基准：有大(dà)的国资背(bèi)景的、杠杆率较(jiào)低的(de)、此前没有踩(cǎi)过(guò)红线(xiàn)的(de)。

　　他还(hái)表(biǎo)示(shì)，如(rú)果(guǒ)关注一(yī)下今年房地产的开发(fā)资(zī)金来源，可以发(fā)现，其实银行的信贷倾向是(shì)不太愿意给房(fáng)企(qǐ)贷款的(de)，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但今年新房的销售(shòu)情况相(xiāng)较(jiào)一(yī)般。再关注一下，哪些房企能(néng)从银行拿到(dào)钱，其实主要(yào)还是(shì)那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相(xiāng)对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业出(chū)现(xiàn)了(le)一个很明显(xiǎn)的分化(huà)，无论是(shì)在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现在有国资背景的(de)房企(qǐ)在资本市场表现相(xiāng)对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在(zài)房地产行业(yè)内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最(zuì)后的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖(wā)掘，我们会特(tè)别重视企业的(de)成(chéng)本优势(shì)，更具体一点，就是它的(de)净借贷水平(píng)（净(jìng)负债率）是不是行业内的最低水平；利(lì)润率(lǜ)是不(bù)是行(xíng)业内最(zuì)高的；融资成(chéng)本是否是行业内(nèi)最低的；建安成本是(shì)否也是业(yè)内(nèi)最(zuì)低的；这(zhè)些(xiē)都是我们(men)看重的一家房企的综(zōng)合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时(shí)满足上述条件的房企并(bìng)不多。即便是在(zài)国央企中，仍有部分房企(qǐ)出现(xiàn)了“三(sān)道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至(zhì)2022年末，天房(fáng)发展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格(gé)力地产(chǎn)、西藏城投、中交(jiāo)地(dì)产(chǎn)、中国武夷等(děng)国央企“三(sān)道红(hóng)线”全踩。

　　除(chú)此之外，城(chéng)建(jiàn)发展、京投发展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了“三道红(hóng)线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即(jí)便(biàn)是有女生冷淡考验一般多久，女孩考验男生的10个套路着(zhe)较稳(wěn)健特色的(de)国(guó)央企房(fáng)企，其财务(wù)指标称得上完全健康的(de)仍(réng)是少数。而更加值得注(zhù)意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企开(kāi)始(shǐ)大举扩张。而这无疑(yí)又(yòu)进一(yī)步考验着(zhe)国央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛(chí)有度尤为(wèi)重要，节奏把(bǎ)握准(zhǔn)确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药(yào)”；但过于乐(lè)观的预判未来(lái)市场，以(yǐ)及过(guò)于激进的(de)扩张拿(ná)地节奏也有可(kě)能让房企重蹈此前(qián)的高杠(gāng)杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年(nián)，连续4年的(de)净借贷比例都维持(chí)在33％左右，完(wán)全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来(lái)了(le)，其开始在一线(xiàn)城市进行(xíng)大举拿(ná)地，净负(fù)债率也由此(cǐ)前(qián)的(de)33％左右(yòu)水准提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同(tóng)时，该房企(qǐ)新购入(rù)地块也(yě)实(shí)现了(le)快速(sù)的开(kāi)盘利(lì)用(yòng)率，预(yù)计(jì)今年会有更多(duō)的楼盘入市。像这(zhè)类(lèi)企业就符合“最后的赢家(jiā)”的特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一(yī)半也主要集中在强二线和二(èr)线城(chéng)市；另(lìng)一方面，它的扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与(yǔ)之相反(fǎn)，有些房企(qǐ)的扩(kuò)张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子(zi)。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的(de)章法仍要小心，如(rú)果负债率扩张得太快，但(dàn)未来(lái)的两年市场没(méi)有想象得(dé)那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么(me)如何来衡量(liàng)一(yī)家(jiā)房企的扩张速度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净(jìng)负债率水(shuǐ)平(píng)，在我(wǒ)看(kàn)来(lái)，这个比例如(rú)果超过60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不(bù)难(nán)看(kàn)出(chū)，这一(yī)标(biāo)准要比“三道(dào)红(hóng)线”对(duì)房企的净负债(zhài)率要求不得高(gāo)于100％要(yào)更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的(de)复苏速度(dù)并(bìng)没有那么快，所以(yǐ)要规避公司(sī)净(jìng)负债率提高到(dào)一(yī)个比较危险的水(shuǐ)平(píng)。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿(ná)地(dì)较积极的(de)房企梳理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂(mào)、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地(dì)产净负债率持续居高不下，在(zài)2020年(nián)至2022年期间(jiān)，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比(bǐ)的是，华润置(zhì)地、中(zhōng)国海(hǎi)外发展、万科A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策略(lüè)的同时，也较好(hǎo)地控(kòng)制了公司的(de)扩(kuò)张速度与净负债率水平(píng)（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后(hòu)赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们(men)是以同一(yī)筛(shāi)选标准来(lái)看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度(dù)的实际表(biǎo)现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成(chéng)本更低，融资(zī)渠道也更(gèng)顺畅，能够做(zuò)到想融就融(róng)，这(zhè)样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机(jī)构更加看好(hǎo)国央企，但(dàn)这也并不意(yì)味着，民营企业中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少(shǎo)数民(mín)营房企同样受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨江集团(tuán)的十大流通股东中(zhōng)新进了“中国工(gōng)商银行(xíng)股(gǔ)份有限(xiàn)公司(sī)－景顺长城中国回报灵活配(pèi)置混合型(xíng)证券投资(zī)基(jī)金”“全(quán)国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海阿(ā)巴马资(zī)产管(guǎn)理有限公司就长(zhǎng)期持(chí)有滨江集团。根据一季报(bào)，该资产公司(sī)的(de)几只产品合计持有(yǒu)滨(bīn)江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年(nián)以来的近三(sān)年时间，房(fáng)地产市(shì)场整体在(zài)走“下坡(pō)路”，但作为杭州(zhōu)本土房企(qǐ)的滨江集团仍(réng)是表(biǎo)现出(chū)较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集(jí)团在业绩表现(xiàn)、销售(shòu)规(guī)模、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现等多维度都表现了(le)较强的(de)增长(zhǎng)势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年(nián)期间(jiān)，滨江集团扣非(fēi)归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现(xiàn)同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期(qī)发布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是实(shí)现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍(réng女生冷淡考验一般多久，女孩考验男生的10个套路)能保持(chí)自(zì)身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布局(jú)关系密(mì)切。根据2022年年报(bào)，滨(bīn)江(jiāng)集团有近(jìn)七成营(yíng)收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比重只(zhǐ)占到近六成。近三年持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企销售(shòu)排(pái)名第一。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江集团(tuán)在杭州的土储(chǔ)补(bǔ)充同样较为(wèi)积极，根据诸(zhū)葛找(zhǎo)房、住在杭州网数(shù)据(jù)显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭(háng)拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持(chí)续稳居杭州(zhōu)的本土第一(yī)。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突出(chū)表现，也让滨江集(jí)团的房(fáng)企排名(míng)迅速提升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集(jí)团的房企排(pái)名已冲(chōng)进前十，根据中指数据(jù)，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意(yì)的(de)是，2020年至今，滨江(jiāng)集(jí)团股价翻了(le)超一倍以上，而近(jìn)期，滨江集(jí)团(tuán)更是迎(yíng)来多(duō)家机构的集中调研(yán)。滨江集(jí)团发布公告表示，公司于5月10日接受(shòu)了信达证券、金(jīn)鹰(yīng)基金、建信(xìn)养老、新华养老等18家(jiā)机(jī)构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中(zhōng)游环节，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服(fú)务、家(jiā)用电器、物业管理、家居用(yòng)品。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地产开(kāi)发环(huán)节与上游材料端息息相关(guān)，新(xīn)盘(pán)开工不足(zú)导致上(shàng)游不被看(kàn)好，机构寻(xún)觅个股(gǔ)阿(ā)尔(ěr)法的(de)思路渐渐移至(zhì)下游。“中(zhōng)国(guó)房(fáng)地产(chǎn)行业在(zài)进入存量(liàng)房时代，所(suǒ)以(yǐ)对地产产业(yè)链，尤其是偏消费属性的家装家(jiā)居领域，我们相对看好，因为居民保有的(de)住(zhù)房规模(mó)越来越(yuè)大，随着时间(jiān)的增(zēng)加，内装(zhuāng)更新的需求也会(huì)越来越(yuè)多(duō)。美国过去的数据充(chōng)分说明了这一点(diǎn)，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家具消费(fèi)的增(zēng)长却一直都很(hěn)好。对于地产产(chǎn)业链，我们相(xiāng)对看(kàn)好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的行业，例如消费建(jiàn)材(cái)、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细分中相关赛(sài)道龙头(tóu)年内表(biǎo)现的统计，目前(qián)暂(zàn)居前两位的都(dōu)是来自家纺赛道的公司，它们分别是(shì)富安娜(nà)和水星家纺，特别是(shì)前者在月线连收(shōu)七根阳(yáng)线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。女生冷淡考验一般多久，女孩考验男生的10个套路p>

　　以前(qián)者为例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家居、睡眠(mián)家居(jū)、生活类产品的研发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告显(xiǎn)示，报告期内(nèi)，富安娜实(shí)现营(yíng)业(yè)收(shōu)入(rù)约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不(bù)过实(shí)现归属于上市公司股东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季报的(de)十(shí)大流(liú)通股股(gǔ)东来看，能够(gòu)发现该股早已(yǐ)成为(wèi)基金(jīn)重仓(cāng)股的天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价值发现(xiàn)、中欧潜(qián)力价值、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出(chū)现，占(zhàn)据了(le)半(bàn)壁江山。需(xū)要强调的(de)是(shì)，中(zhōng)欧的(de)两只基(jī)金都是(shì)价值派基金经(jīng)理曹名长在管(guǎn)的产(chǎn)品，首(shǒu)季其同时重仓的房地产产(chǎn)业链股票还(hái)有金地集团和大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而言(yán)，前(qián)几(jǐ)年(nián)曾经风光一(yī)时的家居板(bǎn)块也因疫(yì)情(qíng)、消(xiāo)费复(fù)苏进程缓慢等多(duō)因(yīn)素一度沉寂(jì)，不过好在困境反转露出曙(shǔ)光(guāng)，家居板(bǎn)块中(zhōng)年(nián)内(nèi)表(biǎo)现最好的是(shì)志邦家居(jū)。同一(yī)时间段，该股年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从(cóng)业绩来看，无论是营收还是归(guī)母净利润，公司都(dōu)实现了(le)同比(bǐ)双升。

　　从公司(sī)的十大流通(tōng)股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周刊(kān)》发(fā)现广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发(fā)策(cè)略(lüè)优选和广发(fā)安宏回(huí)报均(jūn)增加了持(chí)股，而(ér)这两只产(chǎn)品(pǐn)也成为志邦(bāng)家(jiā)居(jū)十大流通股股东中仅有的两只公(gōng)募。有意(yì)思的是(shì)，他似(shì)乎对于(yú)定制(zhì)家居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一家(jiā)赛道(dào)公司金(jīn)牌(pái)橱柜中，他管理的(de)全部三(sān)只产品均登榜十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东，其也成为他(tā)的独门重(zhòng)仓股。

　　除去(qù)家(jiā)居家(jiā)纺外，下(xià)游的物业股(gǔ)也越来越被(bèi)机(jī)构所青睐，不过(guò)这类标(biāo)的大多在香港上市，如何选择成为难题。对(duì)此，前述(shù)上海公募基金经理举例分析：“物业(yè)服务(wù)不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还(hái)是希望挣的(de)是(shì)市(shì)场化应该挣的钱，以我曾经买的(de)绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比(bǐ)是比(bǐ)较高的，每年到期的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项(xiàng)目到期之后，经(jīng)过两三轮合同周(zhōu)期还能做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容易(yì)一开始是挣钱(qián)的，后面因为保安这些固定人员成本的年度增长，不(bù)过服(fú)务没有(yǒu)特别好(hǎo)，客户(hù)没有那么满意(yì)，能做到(dào)提价难度是非常大(dà)的。但是该公司(sī)能在业(yè)内做到(dào)到(dào)期之后提价率比较高，这跟(gēn)它(tā)的定位和比较好的服务(wù)是有(yǒu)关系的。”他进(jìn)一步强调。

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