“现在的房地产很难再出现像(xiàng)过去十年的系统性行情(qíng)。”思睿(ruì)集团合伙人(rén)、首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地(dì)产(chǎn)行业分化的愈加明显，让机构(gòu)和投资者的关注度从板块(kuài)向单个标的转(zhuǎn)移。上海(hǎi)利檀投资(zī)董事长陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》指出(chū)，从(cóng)行业(yè)来(lái)看，无论是(shì)业绩，还(hái)是估值(zhí)，房地产都(dōu)已经双杀到了(le)最底(dǐ)部，而(ér)且是反复地杀到了底部，再(zài)往下(xià)的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么(me)如何(hé)寻找房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房(fáng)地产赛道中进行选择，需(xū)要非(fēi)常小心，避(bì)免选了半(bàn)天，标(biāo)的公司出现爆雷的情(qíng)况。除此之(zhī)外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以(yǐ)下三个基准：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今(jīn)年(nián)房地产的开(kāi)发资金来源，可(kě)以发现，其实(shí)银行的信贷倾(qīng)向是不太愿意给(gěi)房企(qǐ)贷款的，房企(qǐ)的主要资金来源来自新(xīn)盘的销售(shòu)。但今(jīn)年新(xīn)房的销售情况相较(jiào)一般(bān)。再关注一下，哪些(xiē)房企(qǐ)能(néng)从银行拿到钱，其实主要还是(shì)那些(xiē)有国企背(bèi)景的(de)房企(qǐ)，民营房(fáng)企相对比较困(kùn)难，所以整个行业出现了一个很(hěn)明(míng)显的分(fēn)化(huà)，无论是在销售，还是融资等各个方面都(dōu)非常明显。现在有国资背(bèi)景的房企(qǐ)在资本市场表现相对(duì)较好，但没有国资背景的民(mín)营房(fáng)企股价大(dà)多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在(zài)房地产行(xíng)业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而(ér)具体到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的成(chéng)本优势(shì)，更具体(tǐ)一点，就是它(tā)的净借贷水平（净负债(zhài)率）是不是行业内的最低水平；利润率(lǜ)是不是(shì)行业内最高的；融资成本是否是(shì)行业内最低(dī)的；建安成本是否也是业内最低的；这些都(dōu)是我们看重的一家(jiā)房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的(de)是，能够同时满足上述条(tiáo)件(jiàn)的(de)房企并不多。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道(dào)红线(xiàn)”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶(è)化的(de)趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发(fā)现，截至2022年(nián)末，天房发(fā)展、陆家嘴(zuǐ)、格力地(dì)产、西藏城投(tóu)、中交地产(chǎn)、中国(guó)武夷等(děng)国央(yāng)企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产(chǎn)、云(yún)南城(chéng)投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控(kòng)股等国央(yāng)企房企也(yě)踩了“三道(dào)红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不(bù)难看出(chū)，即便(biàn)是有着较稳健特(tè)色的国央企房企，其财务指标称得(dé)上完全健康的仍是少数。而更加(jiā)值得注(zhù)意的是(shì)，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方(fāng)国企(qǐ)开始大(dà)举(jǔ)扩张。而这无(wú)疑又进一步考验着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的(de)张弛有外国保质期日期是什么顺序 mfd是生产日期吗度尤为重要，节(jié)奏把(bǎ)握准确，有助(zhù)于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判(pàn)未来市场，以及过(guò)于激进(jìn)的扩(kuò)张(zhāng)拿地节奏也有可能让(ràng)房企(qǐ)重蹈此前的高杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房(fáng)企进行(xíng)举例，它从(cóng)2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全没有增加杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企明显感(gǎn)觉到机(jī)会来了(le)，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率(lǜ)也(yě)由此前的33％左右水准提(tí)高到(dào)45％左右，涨了接近三(sān)分之(zhī)一。与此同(tóng)时(shí)，该房企(qǐ)新(xīn)购入地块也实现了快速的开盘(pán)利用率，预计今年会(huì)有更多的楼盘(pán)入市。像(xiàng)这类企业就符(fú)合(hé)“最(zuì)后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本身储备了(le)很多(duō)弹(dàn)药，去年拿地(dì)超(chāo)1000亿元，且其中(zhōng)一半在一线城市，另(lìng)外一半也主(zhǔ)要(yào)集中在强(qiáng)二线和二线城市；另一方(fāng)面，它(tā)的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房(fáng)企的扩张速度让(ràng)人感觉(jué)又回到(dào)了(le)2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要(yào)出手，但(dàn)出(chū)手的章法仍要(yào)小心(xīn)，如(rú)果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来的两年市场没有想象得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一家房企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，主要(yào)还是看(kàn)房企的(de)净负债率水平，在我看来，这(zhè)个比例如果超过(guò)60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于快速了。

　　不(bù)难看出(chū)，这一标准要比“三(sān)道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要(yào)更加(jiā)严格。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当前房(fáng)地产行业(yè)的复苏速(sù)度并没有那么(me)快(kuài)，所以(yǐ)要(yào)规避公司净负(fù)债率提(tí)高到一(yī)个比(bǐ)较(jiào)危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在2022年(nián)拿地较积极的房(fáng)企梳理发现，中交地(dì)产、中(zhōng)国金(jīn)茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利发(fā)展等房(fáng)企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地(dì)产净负债率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润(rùn)置地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨(bīn)江集(jí)团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策(cè)略的(de)同时，也(yě)较好地控制了公司的扩张速(sù)度(dù)与(yǔ)净负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别(bié)民营(yíng)房企

　　或具备“最(zuì)后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以(yǐ)同(tóng)一筛选标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但在(zài)各维(wéi)度的(de)实(shí)际表现上(shàng)，国央企确(què)实(shí)会(huì)更胜一筹。如国(guó)央(yāng)企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国央企自然而然(rán)就具(jù)有(yǒu)天然优势(shì)。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房(fáng)企，机构更加(jiā)看好国央企(qǐ)，但(dàn)这(zhè)也并不意味着(zhe)，民(mín)营(yíng)企业中(zhōng)就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有少数民营房企同样受到机构的(de)青睐。比(bǐ)如，根据(jù)2023年(nián)一(yī)季报(bào)，滨江集团的(de)十大流通(tōng)股(gǔ)东(dōng)中新进了“中国工(gōng)商(shāng)银行股份有限公(gōng)司－景顺长城(chéng)中(zhōng)国回报(bào)灵活配置混合型证券投资基(jī)金”“全国社(shè)保基金(jīn)一一(yī)六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿(yì)私募(mù)珠海阿巴马资产管(guǎn)理(lǐ)有限公司就(jiù)长期持(chí)有滨江集(jí)团。根据一季(jì)报，该资产公司的几只产品合计持(chí)有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和其自(zì)身的基本面表(biǎo)现存(cún)在一(yī)定关系(xì)。2020年(nián)以来的近三年时间(jiān)，房地(dì)产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨(bīn)江集团仍是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增(zēng)土(tǔ)储、股价表(biǎo)现等(děng)多维(wéi)度(dù)都表现了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团(tuán)扣(kòu)非归(guī)母净(jìng)利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依(yī)次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发(fā)布的2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江集团更是实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自(zì)身(shēn)业绩的持续增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系(xì)密切。根据2022年年报，滨(bīn)江(jiāng)集团有近七成营收来自杭州地(dì)区，而在2021年(nián)，杭(háng)州地区的营收比(bǐ)重只占到(dào)近(jìn)六成。近三年持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储(chǔ)补(bǔ)充同样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住在杭(háng)州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较突出(chū)表现，也让滨江集团的房企排名迅速(sù)提升。到(dào)2023年，滨江集团(tuán)的房企排(pái)名已(yǐ)冲进(jìn)前十，根据中(zhōng)指数(shù)据(jù)，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股(gǔ)价(jià)翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近期(qī)，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集中调研(yán)。滨江(jiāng)集(jí)团发布公(gōng)告(gào)表(biǎo)示，公(gōng)司于5月10日接(jiē)受(shòu)了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信(xìn)养(yǎng)老、新华养老等18家机构调(diào)研。

　　产(chǎn)业链布局重点(diǎn)移至存(cún)量赛道

　　机构在下(xià)游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是(shì)房地产(chǎn)产业链上(shàng)的(de)中游(yóu)环(huán)节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应商(shāng)，而(ér)下(xià)游(yóu)应用行(xíng)业主要包括中介服务、家用电器(qì)、物(wù)业管理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与(yǔ)上游(yóu)材料(liào)端(duān)息息相关，新盘(pán)开(kāi)工(gōng)不足导(dǎo)致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产(chǎn)行(xíng)业在进入(rù)存(cún)量房时代，所以对地产产业链，尤其(qí)是(shì)偏消(xiāo)费属性的家装(zhuāng)家居领域(yù)，我(wǒ)们相对看好，因为(wèi)居民保有的住房规(guī)模(mó)越(yuè)来(lái)越(yuè)大，随着(zhe)时(shí)间(jiān)的增加，内装更新的需求也(yě)会越来越(yuè)多。美国过去的数(shù)据(jù)充分(fēn)说明了这一点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产业链，我们相对看好和内装(zhuāng)相关的行业，例如(rú)消(xiāo)费(fèi)建(jiàn)材、家居(jū)装饰等(děng)。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下(xià)游细分中(zhōng)相关赛道龙头年内(nèi)表现的统(tǒng)计，目前暂(zàn)居前(qián)两位的都是来(lái)自(zì)家纺(fǎng)赛道的公司(sī)，它们分别是(shì)富安娜和水星(xīng)家纺，特别是前(qián)者在月(yuè)线连收七(qī)根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者(zhě)为(wèi)例，富安(ān)娜主要从事(shì)纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类产品的研发、设计(jì)、生产及销(xiāo)售(shòu)，旗下(xià)拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第(dì)一季度报告显示，报(bào)告期内(nèi)，富安娜(nà)实现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实(shí)现归(guī)属于上(shàng)市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一(yī)季报的十(shí)大流通股股东来(lái)看，能够(gòu)发现该股早已成为(wèi)基金重仓股的天下，彼(bǐ)时(shí)包括公募的中欧(ōu)价值发现、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价(jià)值和(hé)私募的明河(hé)2016，都在其中(zhōng)出现，占(zhàn)据了半壁(bì)江山。需要强(qiáng)调(diào)的是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基(jī)金都是价(jià)值派基金(jīn)经理(lǐ)曹名(míng)长在管(guǎn)的产品，首季其(qí)同时重(zhòng)仓的(de)房地产产业链(liàn)股(gǔ)票还有金地集(jí)团和大(dà)亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几年(nián)曾经风光一(yī)时的家居板(bǎn)块也(yě)因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多因(yīn)素一度(dù)沉寂，不过(guò)好在困(kùn)境反转(zhuǎn)露(lù)出曙(shǔ)光，家居板块(kuài)中年内表(biǎo)现(xiàn)最(zuì)好(hǎo)的是志邦(bāng)家居(jū)。同一时间段，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无(wú)论是营(yíng)收还是归(guī)母净(jìng)利润，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经(jīng)理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他(tā)管理(lǐ)的广(guǎng)发策略(lüè)优选和广发(fā)安宏回报均增(zēng)加了持股，而(ér)这两(liǎng)只(zhǐ)产品也成为志邦家居十大流通(tōng)股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对于(yú)定制家居(jū)类(lèi)标的情有独(dú)钟，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的(de)全部三只产(chǎn)品均登榜十大(dà)流通(tōng)股股东，其也(yě)成为他(tā)的独门重仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家居家纺(fǎng)外(wài)，下游的(de)物业股也越来越被机构所青(qīng)睐，不(bù)过这(zhè)类标的大多在香港(gǎng)上(shàng)市，如何(hé)选择成为(wèi)难(nán)题(tí)。对(duì)此，前述上海公募基金经(jīng)理举例分(fēn)析：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我(wǒ)选(xuǎn)公司还是希望挣(zhēng)的是市(shì)场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例(lì)，它在中高端楼盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期的合同里提(tí)价(jià)成功(gōng)率在(zài)30％～40％。它(tā)能做(zuò)到滚(gǔn)动(dòng)的大部分项(xiàng)目到(dào)期(qī)之后，经过(guò)两三轮合同周期还能做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品(pǐn)提价的公司很(hěn)少(shǎo)，因为物业公司很容易(yì)一开(kāi)始是挣(zhēng)钱的，后面因为保安(ān)这些固(gù)定人员成本(běn)的(de)年度增(zēng)长，不过服务没有特别(bié)好，客(kè)户没有那么满意(yì)，能(néng)做到提(tí)价难度是非常(cháng)大(dà)的。但(外国保质期日期是什么顺序 mfd是生产日期吗dàn)是该公司(sī)能(néng)在业(yè)内(nèi)做(zuò)到到期之后提(tí)价率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟它的定位(wèi)和比(bǐ)较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一步强调。

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