5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份(fèn)额(é)总额超(chāo)过20亿(yì)份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则(zé)小公告体(tǐ)现(xiàn)出市场(chǎng)对(duì)这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)。实际50只芦丁鸡一年利润，一只芦丁鸡成本利润(jì)上(shàng)，早在(zài)去年底及(jí)今年一季度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金(jīn)报(bào)采访(fǎng)多位(wèi)投研人(rén)士(shì)，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估(gū)”主题积极50只芦丁鸡一年利润，一只芦丁鸡成本利润追捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市(shì)场(chǎng)对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上(shàng)报(bào)的央国(guó)企(qǐ)基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特(tè)估(gū)”行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素(sù)的(de)，近期银行(xíng)股大(dà)涨的一个催化因素(sù)就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本(běn)面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面都(dōu)在(zài)向好，下半年，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章(zhāng)恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建就(jiù)表示，近(jìn)期密(mì)集申报的(de)国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企主题基(jī)金申报和(hé)发行，行情(qíng)火热(rè)下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅(shuài)认为，公募(mù)基金积极布(bù)局央国企主题基(jī)金，一(yī)方(fāng)面(miàn)是因为新一轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革(gé)的大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念，央国企上市公司(sī)的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为投资者提(tí)供更丰富的工具(jù)以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落(luò)实公募基金(jīn)行业(yè)高质量发展的要求(qiú)，引导更(gèng)多(duō)资金参与央(yāng)国(guó)企(qǐ)改革，更(gèng)好发挥(huī)公募基(jī)金服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板(bǎn)块带来(lái)增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛(sài)道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行情明显，中特(tè)估和(hé)人(rén)工智(zhì)能成为(wèi)两(liǎng)大明显的(de)主线，而新能源(yuán)等(děng)前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券(quàn)商、军(jūn)工(gōng)，这三大行业(yè)主要是央企或地方国(guó)资所在的(de)行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基(jī)本面(miàn)在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的(de)向上变化(huà)的(de)机会，比(bǐ)如火(huǒ)电(diàn)，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今(jīn)年市(shì)场成交量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时，随着国(guó)有企(qǐ)业改革的推进，大概(gài)率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投资思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的(de)投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估的(de)机会未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也(yě)就(jiù)是今年以数字(zì)经济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的(de)品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来(lái)普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央经营(yíng)管理价值导向(xiàng)变(biàn)化(huà)，我们(men)判断经(jīng)营成(chéng)果(guǒ)随之改变是一个慢变(biàn)量，会(huì)在未来(lái)两年体现(xiàn)在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面(miàn)可能(néng)发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一(yī)季报(bào)已经显露(lù)出不少基金在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓中，“中特估(gū)”概(gài)念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓股的(de)数据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计了各基(jī)金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股的市值占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市值比例(lì)，一季度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金主动(dòng)加仓了“中特估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不(bù)持(chí)有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示(shì)，一季(jì)度主动偏股(gǔ)型公募基(jī)金对港(gǎng)股央(yāng)国(guó)企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到2019年(nián)以来的新高(gāo)，港(gǎng)股央国企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持股总市(shì)值(zhí)的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司的投研，落(luò)实到(dào)日常的投研流(liú)程和实践之中，不(bù)少基金公(gōng)司在加大投研力量，更有专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研(yán)究(jiū)员过去对国央企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国(guó)央企(qǐ)，并且(qiě)需要(yào)利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机(jī)，多(duō)花(huā)精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动上，要求(qiú)研究员将自(zì)己所覆盖(gài)行业的所(suǒ)有国央企构建专门的股票库(kù)，并进行(xíng)长期(qī)跟(gēn)踪，包括考察(chá)其(qí)实地调研的的(de)成果，了解国央企经营(yíng)思路和财务导(dǎo)向的(de)变化，结合(hé)行(xíng)业趋势(shì)和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识”上的(de)重视(shì)。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特(tè)估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识(shí)市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是(shì)在此基(jī)础上构建的具(jù)有时代特征和中(zhōng)国特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的(de)提法，但是这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基(jī)金一直非常关注传统(tǒng)产业的(de)变化(huà)，诸如煤(méi)炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等(děng)多个领(lǐng)域(yù)，因(yīn)此(cǐ)也是一定(dìng)能够抓住中特(tè)估这波行情(qíng)的机(jī)会的。同时，随着(zhe)时(shí)局的变化，也在增加相关(guān)行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并(bìng)针对(duì)原有(yǒu)的估值体系(xì)进行改造，以(yǐ)适应现实的需要(yào)。明确该体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重(zhòng)要，投(tóu)资者的认可和实施是最(zuì)终该体系(xì)能否具(jù)备长期(qī)价值的基础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区，市场化认可(kě)是(shì)基(jī)本的常识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战略价(jià)值(zhí)

　　新(xīn)估值(zhí)方式(shì)？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公(gōng)共责任等。而(ér)这些都应(yīng)该考虑进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引发市场(chǎng)关注(zhù)。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了(le)初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业(yè)承担(dān)社会价值(zhí)、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业(yè)的社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言(yán)，近(jìn)年来国(guó)资(zī)委指导国(guó)内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社(shè)会价值(zhí)评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上(shàng)市(shì)公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重企(qǐ)业价(jià)值的可持续(xù)估值(zhí)，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和社会责任等要(yào)素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的(de)盈(yíng)利(lì)、科(kē)技创新对(duì)提(tí)升(shēng)企业(yè)内在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样有利于提(tí)高估(gū)值定价模型的科学性(xìng)和有(yǒu)效性50只芦丁鸡一年利润，一只芦丁鸡成本利润。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实(shí)务工作(zuò)中，都有成熟的量(liàng)化指标可以使(shǐ)用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研(yán)发经费(fèi)投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化(huà)，尤其是估值的方法和指标上，他(tā)认(rèn)为其包括(kuò)产业(yè)链上下游的(de)衡(héng)量、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争(zhēng)力和可持续发展(zhǎn)等(děng)各种因素(sù)与企业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因(yīn)素(sù)在对估值结论和判断的(de)影响上，也使得中国特色的估值体系与传统的估(gū)值体系(xì)有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值判断(duàn)的变化，都是为了(le)更好地适应(yīng)中国的(de)市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言(yán)，这需要在实(shí)践中进行探索，目(mù)前尚没有公(gōng)认的指标可以(yǐ)使用(yòng)。

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