王剑(jiàn)，CFA

　　每次银行股跌至过(guò)度低估时(shí)，股息率相应(yīng)提升，会吸引(yǐn)绝对收益资金买入(rù)，股价也逐(zhú)步完成筑(zhù)底。湖南信息学院是几本公办的吗，湖南信息学院是几本,学费多少

　　近期，银行股(gǔ)已上涨(zhǎng)半年，又一次(cì)因绝对收益资(zī)金追逐高股息而上涨。

　　但事实上，银行业经营层面(miàn)，也已经悄然发生一些向好的变化。

　　主要(yào)结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如(rú)果(guǒ)大家觉得银(yín)行股是(shì)这(zhè)几天才开(kāi)始上涨，那么就大错特(tè)错(cuò)了。事(shì)实是：

　　银(yín)行股自2022年10月底见(jiàn)底之后(hòu)，已经持续上涨(zhǎng)了足足半年(nián)时间了……

　　这段(duàn)时间的银行股涨幅达到27％，其中部分银行股涨(zhǎng)幅甚至达到(dào)50％以(yǐ)上，非常可观。当然，中间也不是一(yī)帆风顺，2022年10月银行股快速下(xià)跌后，迅速反弹(dàn)。过完2023年春节(jié)后，却冲(chōng)高回落，调整了(le)近两个月时间，跌(diē)幅(fú)不大，不到10％。然后于3月(yuè)底开始上(shàng)涨(zhǎng)，近(jìn)期加速上涨。

　　这(zhè)种事情(qíng)并不是第一次发生。过去(qù)银(yín)行股(gǔ)的大行情，都是在悄无声息中默默上(shàng)涨的，因为银行股(gǔ)平时关注度(dù)并不高。等(děng)到因几根(gēn)大线(xiàn)性而(ér)吸(xī)引大(dà)家来关注时，已经涨幅不小了(le)。

　　上一次类似的事(shì)情是2014年。或许经历过的人都能记得(dé)，2014年11月，因为一次比(bǐ)较意外的“双降”（降息(xī)、降(jiàng)准），金融股拔地(dì)而起(qǐ)。但(dàn)在此之前，银行(xíng)指标(biāo)大(dà)约(yuē)在3月见底，然(rán)后(hòu)不声不响(xiǎng)地(dì)开始(shǐ)回(huí)升(shēng)，到11月(yuè)时，8个月左右时间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其他几次银行股见(jiàn)底(dǐ)，也(yě)有(yǒu)类似的情况(kuàng)：没有明确利(lì)好，没有明(míng)确新(xīn)闻，银行(xíng)股(gǔ)却自己慢慢从底(dǐ)部(bù)爬起(qǐ)来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不容易，因为很(hěn)难验(yàn)证。如果确实没有实质(zhì)性利好，那么只能从(cóng)资金面(miàn)去(qù)猜(cāi)测：可(kě)能是估值(zhí)便宜到很多资金愿意出手(shǒu)了。由于银行盈利能力(lì)非常稳(wěn)定，估值低往(wǎng)往意味着股息率高。因为：

　　ROE稳(wěn)定(dìng)，分(fēn)红率稳定，PB越低则股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至一定水平(píng)时，股息(xī)率就会非常诱人。比如近年来，大行的ROE在10％以上，分(fēn)红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么计算(suàn)出来的(de)股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一(yī)只票息(xī)率6.6％的可(kě)转债。如果盈(yíng)利能(néng)力保持(chí)，则(zé)后续每年收取6.6％的“利息(xī)”，如果股价上涨，还能享(xiǎng)受资(zī)本利(lì)得。当然，如果股价再跌，或盈利能力(lì)（ROE）、分红率下降，则会遭受损(s湖南信息学院是几本公办的吗，湖南信息学院是几本,学费多少ǔn)失。但由于(yú)ROE已在底(dǐ)部，近期很难再降了。因此，这(zhè)就非常像(xiàng)一张可转(zhuǎn)债(zhài)，其(qí)市价(jià)下跌时，会有个估值下限，即“债券价(jià)值”。

　　于是，其投资价(jià)值就出(chū)来了。如(rú)果这张“可转债”的票息(xī)率(lǜ)高(gāo)到一定(dìng)程(chéng)度(dù)，显著高过一些资金的成本，那么这些资金自然愿意参与。

　　这样，银行股就形(xíng)成一个(gè)隐形的“估(gū)值底”，当(dāng)估值低至一定水(shuǐ)平时，股(gǔ)息率诱人，就会有(yǒu)人参与。

　　当然，这个估值底在某(mǒu)些(xiē)情(qíng)况下会被打(dǎ)破，即因(yīn)为一些负面因(yīn)素的存在，导致(zhì)市场先(xiān)生(shēng)觉(jué)得银行股的估(gū)值(zhí)或(huò)盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银(yín)行股那种悄无声息的底部，可能并没有什么实(shí)质(zhì)利好(hǎo)，就是有些看中股息率的资金默默买入，把底部(bù)给(gěi)买出来了。

　　这是些什么样的(de)资(zī)金(jīn)呢？

　　首(shǒu)先(xiān)可以排除的就是以股票型(xíng)公(gōng)募基金为代表的机构投资者(zhě)。因为他们(men)的(de)考(kǎo)核要(yào)求是相对收益，因此(cǐ)在大多数时候，他们不会因为股(gǔ)息率诱人而买(mǎi)入，他们的任务是战胜(shèng)自己基金的基准，或者战胜可比基金同仁。所(suǒ)以(yǐ)，即使(shǐ)股息率(lǜ)高，他们(men)也很难做出(chū)赚(zhuàn)取股息率的决策，这不(bù)是他(tā)们的考核(hé)目标。

　　因此，银(yín)行股从(cóng)底部开(kāi)始(shǐ)悄悄上涨的这段时间，公募基金(jīn)参(cān)与很低，这次也不例外(wài)。

　　从数据上也可验证：从33家银行股2022年底基(jī)金持仓(cāng)比(bǐ)重来看，比重(zhòng)越低，期间（过(guò)去半年，后同）涨幅越(yuè)大，比重(zhòng)越高则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公募(mù)基金(jīn)，其他类(lèi)似(shì)考核的机构投资者也(yě)是类(lèi)似(shì)。

　　从数据上(shàng)看，我们确实看到，2023年第一季(jì)度较上年末(mò)，大部分A股银(yín)行股(gǔ)的(de)基金持仓比例是下降的，有些个股甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一季度基(jī)金持股比重降(jiàng)幅；单位：个百分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾(gù)第一季(jì)度，银行指数走(zǒu)了个过山车，先是上涨，然后春节(jié)后下跌（这段(duàn)时间刚好是人工智能(néng)概念股(gǔ)大(dà)涨，因(yīn)此机构投资者有可能是卖出银行等股票，换仓至计算机股票）。到(dào)了4月初，人工智能等板(bǎn)块(kuài)行情回落后，银行股重拾(shí)升势，且(qiě)涨幅加速。春节后的这段时间，银行股刚好和人工(gōng)智能走出了一个完美(měi)的“对(duì)称(chēng)”走(zǒu)势。

　　而其他投资者，比如个人(rén)、外资、自营(yíng)、保险、资管等，则可能(néng)是买入(rù)的。因为(wèi)这些资(zī)金不考核相对收益，更多(duō)的是追求绝对收益，因(yīn)此有可能是(shì)高(gāo)股息股(gǔ)票的(de)青睐者。

　　而(ér)决定他(tā)们买入的因素(sù)中，资金成(chéng)本应该(gāi)是个(gè)重要因素。目(mù)前，我国近期市场(chǎng)利率较低、资金充沛，其他可(kě)替代(dài)的投资机会(huì)较少，因(yīn)此股息率(lǜ)显得诱人。同时，美国加息接近(jìn)尾(wěi)声，他们的资(zī)金成本也有(yǒu)望下(xià)行，我(wǒ)国高股息股票也有吸引力。

　　然后我们通过数据来加以验证(zhèng)。

　　从2023年一(yī)季(jì)度情况来(lái)看(kàn)，外(wài)资确实在买入大行，并且(qiě)数量还不(bù)少(shǎo)。不过(guò)保险资金却是有进有出(chū)，这一点有点与我们(men)预期不符。基金主要(yào)在卖出。此(cǐ)外，还有些一般法人、其他投资者在(zài)买入(rù)。

　　（一季度各类投(tóu)资(zī)者持股变化数(shù)；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论(lùn)大(dà)致成立，即：在(zài)银行股(gǔ)估值(zhí)极低的时(shí)候，追(zhuī)求(qiú)绝对收益的资金买入了高股息率的个股。

　　从散点图上也可以清晰(xī)看到这(zhè)一点：

　　因此，这次(cì)行情，和历史上很多次(cì)银行底部启(qǐ)动一样，很可(kě)能是青(qīng)睐(lài)高股(gǔ)息率的(de)资金，买入(rù)低估值、高股息率(lǜ)的银行股。而他们的口(kǒu)味与(yǔ)公募基(jī)金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分(fēn)析，说(shuō)明了过去半(bàn)年的银(yín)行股行情，是追求绝对收益(yì)的资金，买(mǎi)入了(le)高股息(xī)率(lǜ)的(de)银行(xíng)股。眼下，很多银行股股息率依(yī)然(rán)较(jiào)高，而资金(jīn)面(miàn)依然宽松，那么这些高股息率股票对绝对(duì)收益资(zī)金依然(rán)是有吸引力的(de)。

　　那(nà)么(me)在银行业的经营层面，有没有实质变化(huà)呢？

　　我们在(zài)3月曾经提出(chū)，过(guò)去三(sān)年期(qī)间的一些特殊政策(cè)，已经(jīng)出现调整的迹象，银行(xíng)业将要进(jìn)入新的均(jūn)衡格局。比如，在普(pǔ)惠小(xiǎo)微领域，过去几年大(dà)行承担了(le)一些(xiē)监管要求，每年普惠小微(wēi)信(xìn)贷(dài)的增长(zhǎng)非(fēi)常快(kuài)，投放利率(lǜ)很(hěn)低(dī)，这(zhè)对小微金(jīn)融(róng)市场格(gé)局造成了较大影(yǐng)响，尤其(qí)是对一些原来从事小微业务的中(zhōng)小银行造成压力。

　　【深度(dù)】大小行小微金融逐步(bù)达(dá)到(dào)新均衡

　　而在4月27日(rì)，银(yín)保监会(huì)办公(gōng)厅(tīng)发布《关于2023年加力提升小微企业金融(róng)服务质量的通知》（银保(bǎo)监办发〔2023〕42号(hào)），对工作要(yào)求有了一(yī)些(xiē)调(diào)整。比如，不(bù)再提“两增”（指(zhǐ)单户授(shòu)信总额(é)1000万元以下小微企业贷款同(tóng)比增速不低于各项(xiàng)贷款同比增速(sù)，有贷款(kuǎn)余额(é)的(de)户数不低于(yú)上年同期水(shuǐ)平(píng)）要求，不再刚性(xìng)要求降低小微(wēi)信贷利率(lǜ)，而(ér)是要求“合(hé)理确定贷款利率”，不(bù)再(zài)提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小微金(jīn)融领域，其他方面的工作要求也陆续从(cóng)过去三年的阶段(duàn)性政(zhèng)策，慢慢回(huí)归至常态化。

　　而银行业这几年(nián)由(yóu)于(yú)净息差(chà)显(xiǎn)著(zhù)回落(luò)，盈利能力(lì)也(yě)渐渐(jiàn)接近合理利(lì)润底线。因(yīn)为银行(xíng)业需要留存一定的利润(rùn)用于补(bǔ)充资本，进而支持(chí)下一期的(de)信贷投(tóu)放，因此利润(rùn)并(bìng)不是越低越好(hǎo)，需要维(wéi)持一个合理利(lì)润(rùn)。而目前盈利能力已经接近这一底线，所(suǒ)以政策也会相应调整了。

　　【随笔】什么是银行的(de)合(hé)理利润和合理息差

　　可见(jiàn)，行业的一些情况已(yǐ)经悄悄发生变化了。

　　那(nà)么，有没有一种可能：那(nà)些买入高股息股票(piào)的投资者中，真有(yǒu)些先知(zhī)先觉者，已经(jīng)嗅到了不一样的味道？

　　本文为金融业研究方法(fǎ)探讨。本(běn)文不是证券(quàn)研究报告，不构成任何(hé)投(tóu)资建议(yì)，涉及个股也(yě)仅为举例或陈述事实之用，不代表我们对他们的证券或产品的推荐(jiàn)。具体投资建议请参考我们的研究报告。

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