文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联(lián)系人孙(sūn)永乐

　　4月居民(mín)新增(zēng)存款-1.2万(wàn)亿，同比多(duō)减(jiǎn)4968亿(yì)元，这是居民(mín)存款在连(lián)续13个月(yuè)同比多增后(hòu)，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部(bù)门积攒了一大笔超额储蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄(xù)能否顺利释放(fàng)对判断经济和(hé)资(zī)本市场走势至关重(zhòng)要。这里我们尝试回(huí)答两个问题。一是4月居民存(cún)款同比多减是(shì)不(bù)是超额储蓄释放的开始？二是这一趋势能否延续？

　　对上述问题(tí)的回答取决(jué)于存款会受到哪些因素(sù)的(de)影响(xiǎng)。一般影响居民(mín)存款的(de)主要有(yǒu)这么几种行(xíng)为：可支配收入(rù)、消费支出、金(jīn)融资产相关收支和房地产相(xiāng)关收支。

　　收入增长、消费(fèi)减少、金融资产赎回、购房减少会推动存款增加(jiā)；反(fǎn)之，收入(rù)减(jiǎn)少、消费(fèi)增(zēng)加、认购金融资产、购(gòu)房(fáng)增加、提前还(hái)贷等(děng)则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民(mín)少(shǎo)消费(fèi)、少投资、少购房(fáng)的结果（详见(jiàn)《超额储蓄(xù)能(néng)否转(zhuǎn)化成超(chāo)额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增速放缓并提(tí)前还(hái)贷，但因为投资、购房(fáng)等下滑幅(fú)度更大，所(suǒ)以存款同比大幅(fú)多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同(tóng)比多增2.1万(wàn)亿则是收入修复(fù)和理财(cái)存款化(huà)的(de)结果。

　　一(yī)季(jì)度(dù)居民人均可支配收(shōu)入(rù)同比增长525元，理(lǐ)财(cái)存续规模相比于(yú)抗日战争胜利的时间是哪一年，抗日战争胜利的时间是哪一年到哪一年2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银行办理速度放缓等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押贷款支(zhī)持证(zhèng)券）条件(jiàn)早偿率指数 2 相比于2022年有所(suǒ)回落，即居(jū)民提前还(hái)款对存(cún)款的(de)拖累相(xiāng)比于去年末(mò)略(lüè)有放(fàng)缓。

　　但是，随着居民消费和购房行为修复，其对存(cún)款的支撑(chēng)力度(dù)减弱，一季度(dù)人均消费支(zhī)出(chū)同比增(zēng)加345元（低于收入(rù)涨幅(fú)）、购房支出同(tóng)比多(duō)增1575亿元。但因为支撑(chēng)因素的规(guī)模更大(dà)，所以存款继续回升。

　　4月和一(yī)季度最核心(xīn)的不同(tóng)在于(yú)理财市场的(de)变化。4月(yuè)居民存款下滑可(kě)能(néng)的原因(yīn)一是居民存款理财化；二是提前还贷规模(mó)增加。因为居民收入和消费(fèi)数据不足，暂(zàn)时无法判断消费和收入在(zài)4月(yuè)对存(cún)款的影响(xiǎng)。

　　存款回流理财是4月存款回落(luò)的(de)核心原因，4月理财存量规模环比增加1.26万亿(yì)至25.5万亿(yì)，结束(shù)了自去年10月以来的下行趋势，重回扩(kuò)张区间(jiān)。

　　居民增配(pèi)理(lǐ)财等资产是理财风险降低(dī)、收益(yì)回升(shēng)和(hé)存款利率(lǜ)下滑共同(tóng)作用的结(jié)果(guǒ)。受益于债券(quàn)市场(chǎng)走强，今年(nián)理(lǐ)财(cái)市(shì)场(chǎng)表现逐步好转，理财产品单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这(zhè)一时期下滑(huá)的存款利率，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对(duì)居民的吸引(yǐn)力(lì)则不断增强(qiáng)。

　　从5月理财规模上看，随着破(pò)净率进一步回落(luò)，居(jū)民还(hái)在继续增配理财产(chǎn)品，存(cún)款理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的(de)又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百分点(diǎn)，相比(bǐ)于3月(yuè)上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力(lì)度一是因为首套房(fáng)利率还在下降(jiàng)，居民提前还贷以降低成本，4月沈(shěn)阳(yáng)、马鞍山等(děng)多地继续降低首(shǒu)套房利(lì)率，贝壳(ké)研究院(yuàn)数据显示百城首(shǒu)套主流房贷(dài)利率平均为4.01％，环(huán)比3月继(jì)续(xù)回落1个BP。二是(shì)政策放(fàng)松(sōng)后(hòu)，1、2月(yuè)份(fèn)部分积压(yā)的还贷业务在3、4月份办理(lǐ)，这会推动(dòng)提前还贷规模走高。

　　总的来(lái)说，随着理财市场好转，此前因(yīn)居(jū)民少消费、少投(tóu)资(zī)、少买(mǎi)房(fáng)等积攒下来的超额储蓄已经开(kāi)始(shǐ)部分回流(liú)理财市场了，且5月初这一趋势还在延(yán)续。

　　往后来看，理财市场和提(tí)前(qián)还贷在后续几个(gè)月里或继续成为超额(é)存款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅(lǚ)游人均消(xiāo)费水平未见明显改(gǎi)善或(huò)部分表明当下(xià)居民(mín)消(xiāo)费(fèi)意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超额储(chǔ)蓄的持有分(fēn)化(huà)且并非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄对消费的(de)支撑力度(dù)依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能(néng)否(fǒu)转(zhuǎn)化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前(qián)期积压的购房需求(qiú)逐渐(jiàn)释(shì)放，房地产(chǎn)销(xiāo)售目前已(yǐ)经有走(zǒu)弱迹(jì)象，地产短期或不会(huì)成为超储的主要流向。但是(shì)因为(wèi)按揭利率(lǜ)存(cún)在明显利差，居民提前(qián)还贷行为或将延(yán)续。从这个角度来看(kàn)，主要(yào)因为少买房、少投资而(ér)积攒下来的储(chǔ)蓄，在(zài)理财(cái)市场环境好转和存款利率下滑(huá)的背(bèi)景(jǐng)下或将继续回流(liú)到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同(tóng)比增(zēng)速(sù)使用金融机构(gòu)住户存(cún)款余额(é)+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早偿率是指在(zài)个人住(zhù)房抵押贷款(kuǎn)中债务人提前偿付的金额在资产池未偿(cháng)本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动(dòng)超预期，超额储蓄释放弱于预期，理财市场波动加大

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