文|招商宏观张(zhāng)静静(jìng)团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布4月全国(guó)规模以上工业企业绩效数据。4月(yuè)份(fèn)，规(guī)模以上工业企业营业收入累计同比增(zēng)长0.5％；规模以上工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利(lì)润累(lèi)计(jì)同(tóng)比增速降幅小幅(fú)收窄，但(dàn)依然处于探(tàn)底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业企业利润(rùn)增速由正(zhèng)转负的原(yuán)因主(zhǔ)要(yào)源于PPI下(xià)行，但本轮工业(yè)企业利润(rùn)累(lèi)计增速的下(xià)探幅度(dù)之(zhī)深和持续时间之长是PPI下(xià)行和其他多种因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业(yè)利(lì)润由正转负；（2）主动(dòng)去(qù)库存时间偏长以及(jí)费用率偏高严重制约工业企业利润(rùn)爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解数据看：1）与(yǔ)去年同期(qī)相(xiāng)比，工业企(qǐ)业经营(yíng)绩(jì)效的(de)增长压(yā)力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产成品存货周转天数和应收账款平均回收期进(jìn)一步(bù)增加。2）分(fēn)所(suǒ)有(yǒu)制类(lèi)型来看(kàn)，外(wài)商及港(gǎng)澳(ào)台商(shāng)和私营企(qǐ)业利润累(lèi)计同比降(jiàng)幅出(chū)现收窄，国有工业企业(yè)和股份制企业利润累计同比降(jiàng)幅进一步(bù)扩(kuò)大(dà)。3）上游(yóu)采选(xuǎn)业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利润增(zēng)速表现(xiàn)较(jiào)好，石油(yóu)和天然气开采等其他行业的利润增速降幅依然较(jiào)大；中游原材料加工业和装备制造业(yè)的利(lì)润增速出现明显(xiǎn)分(fēn)化(huà)，中游原材料加工业的利润增速均为负，是整(zhěng)体工业(yè)企业利润增速的主(zhǔ)要拖累，中游装备(bèi)制造业(yè)利(lì)润增速回升(shēng)幅度较大，成为整体工业企(qǐ)业利润增(zēng)速(sù)的主要拉动项。在(zài)价(jià)格水平、内部(bù)需(xū)求、外部需求(qiú)同时走弱的情况(kuàng)下(xià)，下(xià)游行业内部的利(lì)润增速(sù)反弹乏力 。

　　总体而言(yán)，与上个月相(xiāng)比，4月份公布(bù)的(de)工业企(qǐ)业利润数据(jù)已表现出(chū)明显的探(tàn)底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累计(jì)增(zēng)速爬升的行业(yè)进一步(bù)增多；二(èr)，营业收入增速由负(fù)转正，营(yíng)业(yè)利(lì)润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往(wǎng)后看，中游装备(bèi)制造业有望继(jì)续成(chéng)为拉动(dòng)工业企(qǐ)业利润增(zēng)速回(huí)升的主要拉动力。按当月利润(rùn)增速(sù)计(jì)算，4月(yuè)份表现较好(hǎo)的(de)行业主(zhǔ)要有：汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其(qí)他运输设(shè)备(bèi)制造(zào)业 、通用设备(bèi)制(zhì)造业(yè)、电气机(jī)械及器材制造业、仪器(qì)仪表(biǎo)制(zhì)造(zào)业、文教、工(gōng)美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热力(lì)、燃(rán)气及水的生产(chǎn)和(hé)供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心观(guān)点：

　　总(zǒng)体来(lái)看：

　　4月份，营业利(lì)润累计同比增速降幅(fú)小幅收窄，但依然(rán)处于探底爬坡过程(chéng)中。从决定企业(yè)利润的(de)量、价、成本三(sān)因素(sù)框架(jià)看，我们认为，此(cǐ)轮工业企业利(lì)润增速(sù)由正转负的原因(yīn)主要源于(yú)PPI下(xià)行，但(dàn)本轮工业企业利润累(lèi)计增速的下探幅度(dù)之深和持续(xù)时间之长是PPI下行(xíng)和其他多(duō)种因(yīn)素叠(dié)加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存(cún)时(shí)间偏(piān)长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏高严重制(zhì)约(yuē)工业企(qǐ)业利(lì)润爬坡速度。

　　与上个月(yuè)相比，39个主(zhǔ)要细分行业中，有26个行业的营(yíng)业利润累计增速出现(xiàn)回升，其他13个(gè)行(xíng)业的营业利润累计增速(sù)均出(chū)现回落，其(qí)中回(huí)落幅(fú)度(dù)较大(dà)的行业(yè)主要是农副食品加工、煤炭(tàn)开采和洗选、有色金属(shǔ)矿(kuàng)采选、造纸及纸(zhǐ)制品、 纺织(zhī)服(fú)装、服(fú)饰等(děng)行业，回升(shēng)幅度较大的(de)行业主要(yào)是机械和设备修理、汽车(chē)制(zhì)造、通用(yòng)设备制(zhì)造、橡胶和塑料制(zhì)品等行(xíng)业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期相(xiāng)比，工业企业经营绩(jì)效(xiào)的增长(zhǎng)压力依然较(jiào)大，与(yǔ)3月份相比，产(chǎn)成(chéng)品存货周转天数和应(yīng)收账款平(píng)均回收期进一步(bù)增加。

　　数据显(xiǎn)示，规模以上工(gōng)业企(qǐ)业累计每百元营业收入(rù)中的(de)成(chéng)本为85.18元(yuán)（3月为(wèi)85.04元(yuán)），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货(huò)周(zhōu)转(zhuǎn)天数为20.80天（3月为20.60天），同比(bǐ)增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回(huí)收期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比增(zēng)加8.60天(tiān)（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和私营(yíng)企业利润累计同比降幅(fú)出现(xiàn)收窄，国有(yǒu)工业(yè)企业和(hé)股份制企业(yè)利润累计同比降幅(fú)进一步扩大。

　　其中4月国有工业企(qǐ)业(yè)利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商及(jí)港澳(ào)台商利(lì)润同比增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同(tóng)期(qī)-16.2％），私营企业和股份制(zhì)企业同(tóng)比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采选业中(zhōng)非(fēi)金(jīn)属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的利润增速表现较(jiào)好，石油和(hé)天然气(qì)开采等其他行业(yè)的利润增(zēng)速(sù)降(jiàng)幅依然较大(dà)。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，非金(jīn)属矿采选、有色(sè)金属矿采选(xuǎn)的(de)增(zēng)速依然(rán)为正，分(fēn)别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开(kāi)采、煤炭(tàn)开采(cǎi)和洗选、黑(hēi)色金属矿(kuàng)采(cǎi)选业(yè)、废物资(zī)源综合利用的(de)增速为负，分别收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工业和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利润增(zēng)速出现(xiàn)明显分化。中(zhōng)游原材料加工业的利润增(zēng)速均为负，尽(jǐn)管与上个月相比(bǐ)，利润增速跌(diē)幅普遍(biàn)收窄(zhǎi)，但(dàn)依然是(shì)整体(tǐ)工业企业利(lì)润增速的主要拖(tuō)累。中(zhōng)游(yóu)装备制造业利(lì)润增速(sù)回升幅度较大，成为整体工业企业利(lì)润增(zēng)速的主要拉(lā)动项。其中(zhōng)通(tōng)用设备制(zhì)造、铁路(lù)船舶(bó)航空航天(tiān)、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造、仪器(qì)仪(yí)表制造增(zēng)幅(fú)延续上个(gè)月亮眼趋势，得(dé)益于国(guó)内汽(qì)车(chē)销售量的提升和(hé)汽车产业链出口(kǒu)强(qiáng)劲，汽车制造业的利润增速降(jiàng)幅(fú)由(yóu)负(fù)转正，此外叠加去年(nián)同期基数较低，汽车制造业当(dāng)月利润增(zēng)速高达(dá)20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品跌幅扩大，分(fēn)别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工(gōng)、专用设备(bèi)制造、石油煤炭及(jí)燃料加工(gōng)、非金(jīn)属(shǔ)矿物制品、黑色金属(shǔ)冶炼加工、化学纤(xiān)维制造(zào)、金属制品、计(jì)算机(jī)通信和电(diàn)子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器(qì)仪表(biǎo)制(zhì)造(zào)、通用设备(bèi)制造、铁路船舶航空航天、电气机械及器材(cái)制造增幅(fú)依旧为正，并且增速出现明(míng)显回升，分别录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是，汽车制造增幅(fú)由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内部需求、外部(bù)需求同时走(zǒu)弱的情况(kuàng)下，下游行业(yè)内部(bù)的利润增速(sù)反弹(dàn)乏力，文教工美体育(yù)娱乐用品、食(shí)品制(zhì)造(zào)、纺织业(yè)、家具制造(zào)等多(duō)个行业的利润增速跌幅放缓，但依然为负(fù)；农副食品加(jiā)工、纺织服装(zhuāng)、服饰等(děng)多个(gè)行业的利润(rùn)跌(diē)幅继续(xù)扩大。往后看，恩情无以回报是什么意思，感恩之心无以回报是什么意思价格水平(píng)、内部需求(qiú)、外部需求转(zhuǎn)好速(sù)度较慢，这也意味着下(xià)游行业的利润增(zēng)速向上(shàng)爬坡的节奏大概率偏缓(huǎn)。

　　数据(jù)显示，农副(fù)食品加工(gōng)、纺织服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品和(hé)医药制(zhì)造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工(gōng)美(měi)体育娱乐用品、食品制(zhì)造、纺织(zhī)业、家(jiā)具制(zhì)造和印刷和记录媒介利(lì)润降幅放缓，但持(chí)续维持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)增速(sù)由负转(zhuǎn)正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有(yǒu)回落，4月录(lù)得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润增速(sù)保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事业(yè)中(zhōng)的机(jī)械(xiè)和(hé)设备修理(lǐ)、电力热力利润增速相对较(jiào)高(gāo)，燃(rán)气(qì)生产和(hé)供应利润(rùn)增速降幅(fú)收窄。其中机械和设备修理(lǐ)利(lì)润累计增速(sù)上升幅度较大，4月收录235.7％（前(qián)值为79.6％），电力热力利润(rùn)累(lèi)计同比增速(sù)收窄，但仍然(rán)保持高速增(zēng)长，4月(yuè)收录47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产和供(gōng)应增幅略有上(shàng)升，收录(lù)5.8％（前值(zhí)为(wèi)0.0％），燃气生(shēng)产和(hé)供(gōng)应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总(zǒng)体而(ér)言(yán)，与上个月(yuè)相比，4月份(fèn)公布的工业企业利润(rùn)数据已(yǐ)表现出明显的探底爬坡信号：一，营(yíng)业利润累计增速爬(pá)升(shēng)的行(xíng)业(yè)进一步(bù)增多(duō)；二，营业收入(rù)增(zēng)速由负转正，营业(yè)利润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看(kàn)，中游(yóu)装备制造业(yè)有望继续成为拉动(dòng)工(gōng)业企业利润增速(sù)回升的主要拉动力。汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航(háng)空航天和其他运输设(shè)备(bèi)制(zhì)造业 、通(tōng)用设备制(zhì)造业(yè)、电气机械及器材制造(zào)业、仪(yí)器仪表制造业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料(liào)制(zhì)品业、电力、热力、燃气(qì)及水的生产和(hé)供应业 。

　　正(zhèng)如(rú)我们在《今年工业企业利润增速能否转正(zhèng)？》中所(suǒ)言(yán)，当(dāng)前正处于第6次工业企(qǐ)业利润探底阶段（从2000年开始计算），如果按最近两次探底历(lì)史来演绎的话，至少还(hái)要在负值区间爬坡7-8个月左右的时(shí)间(jiān)，预计(jì)工业企业利润(rùn)增速转正最早也(yě)需等到四季(jì)度。目前(qián)我(wǒ)国仍(réng)面临(lín)内需增长缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段，这(zhè)直接(jiē)导(dǎo)致企业(yè)的产(chǎn)能利用率持(chí)续下(xià)滑(huá)。此外，叠(dié)加营业成本高居不下导致的内(nèi)部压力，本(běn)轮工业企业利润增速反(fǎn)弹速(sù)度(dù)大概(gài)率较(jiào)为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预期(qī)。

　　以上内容来(lái)自于2023年5月27日的《中游装备制造业(yè)利润增速明(míng)显回升(shēng)——2023年4月工业企业利润分析》报告，报告(gào)作者张静静(jìng)、张一平，联(lián)系人罗丹

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