金融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声(shēng)明，让城投债成为关(guān)注的(de)焦点，当前地方债的规模(mó)和地方(fāng)政(zhèng)府的(de)偿债能力已经越来越被重(zhòng)视。如何如何处(chù)置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济(jì)学家李迅雷发文称，地方债包(bāo)括地方一般债、专(zhuān)项债和(hé)包(bāo)括城投(tóu)债在内的(de)各种隐形债，其规模(mó)究竟有(yǒu)多大，尚有(yǒu)争议，但(dàn)增长(zhǎng)迅猛。包括(kuò)银行(xíng)、保险、基金等在内(nèi)的机构投资者是地方债的主(zhǔ)要(yào)持有者，他们普遍担心(xīn)的还是城投债务、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如，近期贵州省政(zhèng)府发(fā)展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得(dé)到有效解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在(zài)土(tǔ)地(dì)财政缩水的背景下，地方政府的财权与事(shì)权不匹配(pèi)问题又凸显出来。在(zài)我国政府杠(gāng)杆率水平并不算高的前(qián)提下，我国地方政府的杠杆率水平确(què)实(shí)够高了。需要调整中央(yāng)和(hé)地方之间(jiān)债务余(yú)额的比(bǐ)例关系(xì)。“今后应加大(dà)中央政府的发岂汝先人志邪的翻译是什么，岂汝先人志邪的翻译英文债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为，在当前中国(guó)经济(jì)转型的关键阶(jiē)段，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性(xìng)金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤(yóu)为重(zhòng)要(yào)，故在城投(tóu)公司还没有与政府部(bù)门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需要(yào)保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难省份一定的(de)“托(tuō)底(dǐ)”支持，在(zài)政策(cè)上(shàng)大(dà)力度支持地方政府“化债”。如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债(zhài)券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实(shí)践银行(xíng)贷(dài)款展期(qī)），通过政策(cè)性(xìng)银行或商业银行的(de)低息资金来降低债务成本(běn)，让(ràng)债务更(gèng)加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策(cè)上支(zhī)持地(dì)方政(zhèng)府通过出让国有资产来(lái)偿债(zhài)。他表示这类(lèi)典型(xíng)案(àn)例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以下(xià)文字来源李(lǐ)迅(xùn)雷金融与(yǔ)投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何(hé)处置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全国(guó)城投有息(xī)债(zhài)务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地(dì)方债务(wù)主要体现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业(yè)公开发行的公司债券和中期票据。按照新(xīn)预算(suàn)法(fǎ)、“43号(hào)文”出台明确(què)城投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政(zhèng)府投融资(zī)机构转变为市(shì)场(chǎng)化运营主体，地(dì)方政(zhèng)府不再对城投债(zhài)兜底。但实际上市场仍然把城投债看作由地方政(zhèng)府背书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地方(fāng)政府(fǔ)下设的投融资机构(gòu)，很(hěn)难完全(quán)独(dú)立成为与(yǔ)政府无关的纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银行借款(kuǎn)和发(fā)行(xíng)债券融资这两种方式，以前一种方(fāng)式为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规(guī)模也(yě)不小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余额估(gū)计在13万亿(yì)元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年(nián)以(yǐ)来，全国城(chéng)投(tóu)有(yǒu)息债(zhài)务快速(sù)扩张，每年增速(sù)均(jūn)保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有息债务为(wèi)54.1万亿元(yuán)，相较(jiào)2011年(nián)的6.4万亿元增长了(le)7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经成为地(dì)方债务的主要体(tǐ)现形式，规模明显超(chāo)过地方政府(fǔ)的一般债和(hé)专(zhuān)项债之和(hé)。城投(tóu)平台中，如今(jīn)，城投平(píng)台(tái)的债券余额大约为13.8万(wàn)亿(yì)元(yuán)，迄今并无违约案(àn)例，说明城投债仍(réng)属于(yú)地方政府(fǔ)背书的(de)高(gāo)等(děng)级信用债(zhài)。但是，城投平台的非标违(wéi)约情况(kuàng)时有发生，银(yín)行贷款展(zhǎn)期、调(diào)整(zhěng)还贷方式的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场对地方(fāng)政府债务增长和财政收(shōu)入增速下降(jiàng)甚至负增(zēng)长(zhǎng)的现象(xiàng)普遍(biàn)担心，尤(yóu)其对财力偏弱的(de)东北、中西部省(shěng)份，城投(tóu)债的收益率普(pǔ)遍高于东部(bù)发达省市(shì)。2022年13个省土地(dì)出让金(jīn)对政府债务利(lì)息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债(zhài)违约之(zhī)后(hòu)，对河南省乃至全国(guó)的信用债市场都造成负(fù)面冲击(jī)，信用分层现象(xiàng)加剧，部分经(jīng)济偏(piān)弱区域被(bèi)边(biān)缘化。例(lì)如青海、云南和天津等近几年融资成本仍在上升(shēng)；黑(hēi)龙江、贵(guì)州(zhōu)2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资(zī)成本(běn)有(yǒu)所(suǒ)下降，但整(zhěng)体降幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城投债(zhài)加权平均票(piào)面利率降幅也明显不如全(quán)国。

　　当前在经济复(fù)苏不(bù)及预期的背景(jǐng)下，投(tóu)资者的(de)风(fēng)险偏好明显(xiǎn)下降。为此，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因为(wèi)违约(yuē)不仅不能解决债务问题(tí)，反而(ér)会(huì)恶化区域信用(yòng)环境，导致地(dì)方国企融资难、融资贵。从(cóng)未(wèi)来(lái)区域经济发展的角度看，政府部(bù)门仍需要持续(xù)举债来(lái)实现经济(jì)平(píng)稳增长，需要保持政(zhèng)府信(xìn)用(yòng)，不能(néng)轻易(yì)违(wéi)约。

　　建议中(zhōng)央大力度支(zhī)持(chí)地方政府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要(yào)增(zēng)强(qiáng)城投债权(quán)人的持有(yǒu)信心，首(shǒu)先要确保城投(tóu)债(zhài)不违约，这(zhè)就意味着城投公(gōng)司能够具(jù)备低成本的借新还旧能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁家的(de)孩子(zi)谁家抱(bào)”，意味着对地方债不兜底(dǐ)，但建议(yì)给(gěi)予困难(nán)省份一定(dìng)的“托底”支持，即在政策上(shàng)大力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行(xíng)或商业银行的低息(xī)资金(jīn)来降低债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外(wài)，对(duì)于地(dì)方(fāng)政府可否通过(guò)出让国(guó)有资产来偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策上的支持。因(yīn)为今年3月1日，国资委在对政协十(shí)三届全国委员会第(dì)五次会议(yì)第00503号提(tí)案(àn)的答复(fù)中表示，将适时出台制度(dù)规定及操作细则(zé)，探索国有(yǒu)权益份额规(guī)范化退(tuì)出的有效方式和途径(jìng)，充(chōng)分发(fā)挥(huī)有限合伙企业的(de)优势(shì)，助力国有企业创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　通(tōng)过出让国有企业股权获得收入偿还债务(wù)，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两(liǎng)次公告无偿划(huà)转上市公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当(dāng)前中国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投(tóu)公司还没(méi)有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的(de)“信仰(yǎng)”仍(réng)需要(yào)保持。

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