平安首经团(tuán)队：钟正(zhèng)生/张璐/常艺馨

　　核心观(guān)点

　　新增社融表现乏(fá)力(lì)。继一季度“天量(liàng)”投放后(hòu)，2023年4月社融增(zēng)长明显降温，比去年(nián)4月疫(yì)情冲(chōng)击期间创下的低点仅(jǐn)多增2873亿(yì)元，“稳信用”压力有所显(xiǎn)现(xiàn)。社融骤降的主要拖累在(zài)于人民币信贷增势放(fàng)缓， 4月降(jiàng)至2008年(nián)以(yǐ)来历史同期的次低(dī)点（仅略高于2022年同期）。表外融资和直接(jiē)融(róng)资基(jī)本(běn)延续了(le)一季(jì)度的格局。1）委托贷(dài)款和(hé)信(xìn)托(tuō)贷(dài)款小幅正增长；未贴现银行承兑(duì)汇票(piào)较(jiào)去(qù)年同(tóng)期(qī)降(jiàng)幅收窄(zhǎi)；2）企业(yè)直接融资较去年同期有所(suǒ)下降，主因债券到期(qī)规模较(jiào)大。3）政府债融(róng)资规模同比多增，但(dàn)需(xū)警惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩余(yú)发行额度(dù)不(bù)及万亿，截至5月上旬尚未下发(fā)剩余批(pī)次的地方债额度(dù)，期间空档可能拖(tuō)累(lèi)政(zhèng)府债(zhài)融资表现。

　　新(xīn)增人(rén)民币贷款偏弱，增量明显弱于历史同期均(jūn)值。各分(fēn)项从强(qiáng)到(dào)弱排序，企业中(zhōng)长期贷款>；企(qǐ)业短期贷款>；居民(mín)短期贷(dài)款(kuǎn)>；居民中(zhōng)长期贷(dài)款。新增人民(mín)币贷(dài)款的(de)最大问题仍然在(zài)于居(jū)民中长(zhǎng)期贷款夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭ng>，房(fáng)地产销售不(bù)振(zhèn)使其(qí)增量不足(zú)，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存量房贷又雪上(shàng)加(jiā)霜。但基于4月这个信贷投放(fàng)传(chuán)统淡季的数(shù)据(jù)，尚不能得出企业信(xìn)贷(dài)需求不(bù)足的结论。一(yī)方面，企业中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅(fú)高(gāo)增后，4月又创历史同(tóng)期(qī)新高(gāo)，仍能(néng)有(yǒu)效(xiào)发力(lì)；另一方面，表内(nèi)票据维(wéi)持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表(biǎo)内(nèi)票据高增(zēng)长(zhǎng)形成对(duì)比），也(yě)意味(wèi)着目(mù)前(qián)企(qǐ)业(yè)贷款需求(qiú)或许尚可。此外(wài)，4月(yuè)初以来存款利率市场化改革较快推(tuī)进，这有助(zhù)于缓解银行面临(lín)的净息(xī)差压(yā)力，增强其(qí)支持实体(tǐ)经济的可持续性，能够为企业贷(dài)款利率(lǜ)的进(jìn)一步下调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量(liàng)和存(cún)款(kuǎn)数据看：1）M1同比小幅(fú)回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势影响较大，或是驱动(dòng)其变化(huà)的(de)主因。在贷款扩张(zhāng)的同时，企(qǐ)业存款(kuǎn)也有边际改善。2）M2同比增速有所回(huí)落。4月(yuè)居民资(zī)产(chǎn)再配置，银行(xíng)理财规(guī)模重(zhòng)回扩(kuò)张，对M2形(xíng)成拖累。考虑到去年4月M2同比(bǐ)增速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基数变(biàn)化也有(yǒu)较强影响。3）居民存(cún)款同比(bǐ)少增。考(kǎo)虑到4月多(duō)家中小(xiǎo)银行下调挂牌存款利率、银行理财市场火热(rè)、居民提前(qián)偿还房贷规模较高，其驱动因素更多是家(jiā)庭资产的再配(pèi)置，流向(xiàng)消费(fèi)规模可能较为有(yǒu)限。4）4月财政存款同(tóng)比大幅(fú)多增，但结(jié)合基建(jiàn)相关(guān)高频开工(gōng)率和重(zhòng)大(dà)项目开工(gōng)金额(é)数据看，财政对实体(tǐ)经济支持力(lì)度可能(néng)有所减弱。从4月金(jīn)融(róng)数据看，房地(dì)产恢(huī)复仍然缓慢，此(cǐ)时若(ruò)财政基(jī)建(jiàn)支持力度不稳，可能导致中国经(jīng)济环(huán)比增(zēng)长动能较快衰减。

　　目前社融增速回升幅度较小，但与名(míng)义GDP增速(sù)对比看，货币政策对实体经济的(de)支持还是比较有力的。即便按2023年中国名义(yì)GDP增速(sù)7％-8％的情形（假设全(quán)年录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加上1到(dào)2个点的GDP平减(jiǎn)指数），10％的(de)社融增速也应足够与之匹配。我(wǒ)们认为，后续需通过(guò)财政(zhèng)加力、促进房地产修复、促(cù)进家庭超(chāo)额储蓄动用等(děng)方式扩大(dà)总需(xū)求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新(xīn)增社融表现乏(fá)力

　　新增社融(róng)表现乏(fá)力。2023年4月新增社会融资(zī)规模(mó)为1.22万(wàn)亿元，同比多(duō)增2873亿元；社融存量同比增速(sù)持平于上月(yuè)的10％。考虑到去年同期疫情多点散发(fā)、社(shè)融一度触“冰”的低基数效应，以(yǐ)及今(jīn)年一季度“开门红”期(qī)间社融月均同比多增(zēng)8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社融表(biǎo)现乏力“稳信用(yòng)”压力有所显现。从分(fēn)项看：

　　一(yī)方面，人民币(bì)信贷增(zēng)势放缓，是4月社融骤降的主要拖(tuō)累。2023年4月人(rén)民(mín)币贷(dài)款4431亿元，为2008年以来历史同期的次(cì)低点（仅较2022年(nián)同期高815亿元）。不过(guò)，得益于(yú)出口(kǒu)边际(jì)回暖、人民币汇率相对(duì)稳定，4月外币贷款同(tóng)比(bǐ)有所(suǒ)少减。

　　另一(yī)方面，表外(wài)融资和直接融资(zī)基本延续了一季度的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融资(zī)、非金融企业境内股票融(róng)资分别同比少增809亿元、173亿元(yuán)。今年(nián)春(chūn)节后，企业贷款发行规模持续(xù)高(gāo)于去(qù)年同期，但到期偿(cháng)还也迎来高峰，对净融资构成(chéng)拖累。截(jié)至2023年一季度(dù)末，2022年(nián)10月(yuè)推(tuī)出的(de)500亿元民营企(qǐ)业债券融资支(zhī)持工(gōng)具(jù)（第二期）尚未(wèi)开始投放使(shǐ)用(yòng)，相关政策支持(chí)还有待落地。

• 　　二则(zé)，政(zhèng)府债融资规模(mó)同比(bǐ)多增，但需警惕(tì)其(qí)“后劲”。今年前4个月(yuè)，财(cái)政继续前置(zhì)发力，政府债融资(zī)规模较去年同(tóng)期累计多增(zēng)3114亿元。以财政预算数(shù)据看(kàn)，2023年政府债融资的总体规(guī)模与去年相当。但不同之(zhī)处在于，2022年在3月底就已经(jīng)下达剩余批次的新增(zēng)地方债额度，而2023年截至5月上旬仍未下发剩余批次(cì)的地方债额度，且(qiě)提前(qián)批的剩余发(fā)行(xíng)额(é)度不及万亿。如果近期下达地(dì)方债额度，按照往(wǎng)年节奏，经(jīng)过地方(fāng)政府项目额度分配、预算调整程序(xù)，剩余批次地方债可能至6月中(zhōng)下旬才能发出，期间的(de)“空档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表外融资同比多增(zēng)，持(chí)续(xù)对(duì)社融构成(chéng)小幅支撑。其(qí)中，委托贷款(kuǎn)和(hé)信托贷(dài)款(kuǎn)单(dān)月小幅新增，相比去年同期(qī)分别多增85亿元、少减734亿元。在表内票(piào)据贴现(xiàn)减(jiǎn)少(shǎo)的情况下，未贴现银行承兑汇票较去年同期降幅收(shōu)窄，同比少减1210亿元。

夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭>

　　

　　

　　

　　二(èr)

　　贷款拖(tuō)累(lèi)在居民端

　　2023年4月新增(zēng)人民币贷(dài)款为7188亿元，比去年同(tóng)期(qī)低点仅略有(yǒu)多增，相比18年-21年同期均(jūn)值少增6237亿元(yuán)。各分项从(cóng)强到弱(ruò)排序，“企业(yè)中长期贷款 >； 企业短(duǎn)期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居民中长期(qī)贷(dài)款单月(yuè)净(jìng)偿还规模达历史新高，相(xiāng)比18年-21年(nián)同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷(dài)款同比少减，但较(jiào)18年-21年同期均值多减2625亿元；

• 　　企业短期(qī)贷款同(tóng)比多增(zēng)，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企(qǐ)业中长期贷(dài)款(kuǎn)延续前期(qī)亮眼表现，同比大幅多增4071亿(yì)元，且创历史同期新高。

　　总体(tǐ)看，新增人民币贷款的(de)最(zuì)大问题仍然在于(yú)居民中长期贷款(kuǎn)，房地(dì)产(chǎn)销售(shòu)低迷使其增(zēng)量(liàng)不足(zú)，居民预期偏弱、提前(qián)偿(cháng)还存(cún)量房(fáng)贷(dài)又雪上加霜(shuāng)。基于4月这个信贷投放传(chuán)统淡季(jì)的数(shù)据，尚不能(néng)得出企业信贷需求不足(zú)的结论。

• 　　一方面，企业(yè)中长期贷款(kuǎn)在(zài)一季(jì)度(dù)大幅(fú)高增后，4月又创(chuàng)历(lì)史(shǐ)同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面(miàn)，表(biǎo)内票据(jù)维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表(biǎo)内票据高(gāo)增长形成对(duì)比），也意味着(zhe)目前企业贷款需求或许尚可。

• 　　此外(wài)，4月初以(yǐ)来存款利率市场化(huà)夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭改(gǎi)革较快推进，这有助于缓(huǎn)解银行面临的净息(xī)差压力，增强其(qí)支(zhī)持(chí)实体经济(jì)的可(kě)持续性，能(néng)够(gòu)为企业(yè)贷款利率的 进一步下调“蓄力(lì)”。

　　

　　

　　三(sān)

　　居民资(zī)产(chǎn)再配置

　　M1同比(bǐ)小(xiǎo)幅回升。一方面，从历史(shǐ)规律看，每年前(qián)4个月翘尾因素(sù)对M1同比走势的影响较(jiào)大，这可能是驱动其变化的(de)主(zhǔ)要原因。另(lìng)一方面，在企业(yè)贷款扩张的(de)同时，企业存(cún)款也(yě)有边际改善，4月新增规(guī)模约(yuē)1408亿元，而(ér)21年、22年4月(yuè)企业存款均在减(jiǎn)少。

　　M2同比增速(sù)有所回落。一方面，4月信贷扩(kuò)张乏力，对M2的支撑(chēng)不强。另一方面，居民(mín)资产再配(pèi)置，银行理财规模重回扩张，对(duì)M2也形(xíng)成拖累。此外，考虑到去年4月M2同比增(zēng)速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基数的变化也有较强影响(xiǎng)。

　　4月居民(mín)存款出(chū)现了2022年(nián)3月以(yǐ)来的首次同比少(shǎo)增，其驱动因素更(gèng)多是(shì)家庭资产(chǎn)的再(zài)配置，流向(xiàng)消费的规模可能较(jiào)为有限。4月以来多家(jiā)中小银(yín)行(xíng)下调挂牌(pái)存款利率(lǜ)（据融360监测数据，4月份农商行1年(nián)、2年、3年(nián)、5年期存款平均利率分别环(huán)比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财(cái)市场需求火热(rè)，居民提前偿还房(fáng)贷规模较高（4月居民中长期贷(dài)款净(jìng)偿还(hái)规模达历(lì)史(shǐ)新高）。

　　值得(dé)警惕的是，4月(yuè)财政存款同比大幅(fú)多增4618亿(yì)元，去年同期(qī)留抵退(tuì)税推进存在一定影响。但结合(hé)其他指标看，财政对实体经济的支持力度可能有(yǒu)所减弱，基建投资相关的(de)高频指标(biāo)出现了下行的(de)苗头（4月(yuè)下旬以(yǐ)来，全国高(gāo)炉(lú)开工率、电(diàn)炉开工率(lǜ)、独立焦(jiāo)化厂焦炉生(shēng)产率(lǜ)、水泥磨机(jī)运转率、石油沥青开工(gōng)率等指标(biāo)环比走(zǒu)弱），重大(dà)项目开工金额同环比较快下滑（据Mysteel不完(wán)全统计，2023年4月全国各地重大项目开工(gōng)总投资额约28078.26亿元，环比下降(jiàng)34.0％，不及去年(nián)同期(qī)的(de)半数）。从4月金融(róng)数据看，房地产恢复(fù)仍然缓慢(màn)，此时如果财政基建支(zhī)持力度不稳(wěn)，可能导致中(zhōng)国经济的环比增长动能较快衰减(jiǎn)。

　　

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