金融界5月27日(rì)消息 近日因为(wèi)昆明国资委的一封声明，让城(chéng)投债(zhài)成为关注(zhù)的(de)焦(jiāo)点，当(dāng)前地方债的规(guī)模(mó)和地方政府(fǔ)的(de)偿债能力已经越来越被重视。如何如何处置地(dì)方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李(lǐ)迅雷(léi)发文称(chēng)，地(dì)方债包括地方(fāng)一般(bān)债(zhài)、专项债(zhài)和包括城投债在(zài)内的(de)各种隐(yǐn)形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险(xiǎn)、基金等在内的(de)机构投资者(zhě)是(shì)地方(fāng)债的主要持有者，他们普遍担心(xīn)的还是城(chéng)投(tóu)债务、非标等地方(fāng)政府隐形债(zhài)风险。例如，近(jìn)期贵州省政府发展研究中心(xīn)提(tí)出(chū)，“化债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身能(néng)力已无法得到(dào)有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财(cái)政缩水的背景下，地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的财权与事权不匹(pǐ)配问题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠杆率水平并(bìng)不算高的前提(tí)下，我国(guó)地(dì)方政(zhèng)府的(de)杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需(xū)要调整中央(yāng)和地方之间债务余额的(de)比(bǐ)例(lì)关系(xì)。“今后应加大中(zhōng)央政府(fǔ)的发债规模(mó)，为地方(fāng)经(jīng)济减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前中国经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融(róng)风险显(xiǎn)得尤为重要，故在(zài)城投公司(sī)还没有与政府部(bù)门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建(jiàn)议(yì)给(gěi)予(yǔ)困难(nán)省份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，在政策上(shàng)大力度支持(chí)地方政(zhèng)府“化(huà)债”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低(dī)债务成(chéng)本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷款展期），通过政策(cè)性银行或商业银行的(de)低息(xī)资(zī)金(jīn)来降低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建议，中(zhōng)央政策上支持(chí)地方(fāng)政府通过出让国有资产来(lái)偿债。他表(biǎo)示这类(lèi)典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团两次公告(gào)无偿(ch凝神静气的意思，凝神静气的意思解释áng)划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何(hé)处(chù)置地方(fāng)债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万亿(yì)元

　　城投(tóu)平台成为地方债务主要体现形式

　　城投债(zhài)是指城投企业公开(kāi)发行的公司债(zhài)券和(hé)中期票据。按照新预(yù)算法(fǎ)、“43号文”出台明确(què)城投债与(yǔ)地方政(zhèng)府(fǔ)信用脱钩(gōu)，城(chéng)投公司定位由地(dì)方政(zhèng)府投融(róng)资(zī)机构转(zhuǎn)变为市(shì)场化运营主体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍然把城投债看作由地方政府背书的高信用(yòng)等级(jí)债券(quàn)。

　　因此城投公司通(tōng)常都是地方政府下设的投融资机构(gòu)，很难完(wán)全(quán)独立成为与政(zhèng)府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城(chéng)投的债(zhài)务(wù)主(zhǔ)要包(bāo)括向银行借款(kuǎn)和发(fā)行债券融资这两(liǎng)种方式(shì)，以前一种方(fāng)式(shì)为主，但(dàn)后一(yī)种债权融资的规模(mó)也不(bù)小，到2022年(nián)末，余额估(gū)计(jì)在13万(wàn)亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息(xī)债务快(kuài)速扩张，每(měi)年(nián)增速均保(bǎo)持在(zài)10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投(tóu)平(píng)台发债余额的增长

图(tú)片来(lái)源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所

　　因此，城投平(píng)台实(shí)际(jì)上已经成为地(dì)方债务的(de)主要体现形式，规模明显超过地方政府的一般(bān)债和专(zhuān)项债(zhài)之和(hé)。城投平台(tái)中，如今，城投平台的债券余(yú)额大约为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约(yuē)案例，说明城投债仍属于(yú)地方政府(fǔ)背书的高等级信用债。但是(shì)，城(chéng)投平(píng)台的非标违约情况(kuàng)时有发生，银行贷款展期(qī)、调整(zhěng)还贷方式的也比较(jiào)多(duō)。

　　地方政府应确(què)保城投债按时兑付(fù)，不(bù)能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地(dì)方政府债务增长和财政收入增速下降甚至负(fù)增长的现(xiàn)象(xiàng)普(pǔ)遍担心，尤其对财力(lì)偏弱(ruò)的东北、中西部省份，城投债的收(shōu)益率普遍高于东部发(fā)达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的(de)情(qíng)况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后，对河南省乃至(zhì)全国的信用债市场(chǎng)都造成负面(miàn)冲击(jī)，信用分层现象加剧，部分经(jīng)济偏弱区域被(bèi)边缘化。例(lì)如青海、云(yún)南和天津等近几年融资(zī)成本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融(róng)资(zī)成(chéng)本(běn)有所下降(jiàng)，但整体降幅(fú)相较全国(guó)更小(xiǎo)。辽宁、广(guǎng)西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁(níng)夏和(hé)甘肃(sù)2020年以来城投债加权(quán)平均票面利率(lǜ)降幅(fú)也明显(xiǎn)不如全(quán)国。

　　当前(qián)在经济复苏(sū)不及预期的(de)背景(jǐng)下(xià)，投资者的(de)风险(xiǎn)偏好明显(xiǎn)下(xià)降。为此，地方政(zhèng)府应该确保城投债的按时兑付。因(yīn)为违约不仅不能解决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方国企融(róng)资难、融(róng)资贵。从未来区域经(jīng)济发展的角度看，政(zhèng)府(fǔ)部门(mén)仍需要持续举债来实现经济平稳增长，需要保持政府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建(jiàn)议中央大力(lì)度(dù)支(zhī)持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强城(chéng)投债权(quán)人的持有信心，首(shǒu)先要确保(bǎo)城投(tóu)债不违(wéi)约，这就意味着城投(tóu)公司能(néng)够(gòu)具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不(bù)兜(dōu)底，但建(jiàn)议给予困难(nán)省份一定(dìng)的(de)“托(tuō)底”支持，即在政策(cè)上大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助地方政府（如(rú)城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期(qī)限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践银行贷款展期），通过(guò)政策(cè)性(xìng)银行(xíng)或(huò)商业银行(xíng)的低息资金(jīn)来降低(dī)债务(wù)成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府(fǔ)可否通过(guò)出让国有(yǒu)凝神静气的意思，凝神静气的意思解释资产来偿债方面，也希(xī)望中央(yāng)给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日，国资委(wěi)在对政协十(shí)三届全(quán)国(guó)委员会第五次会(huì)议第00503号(hào)提(tí)案的答复中表示，将适时出台制度规(guī)定及操作细则，探索国有权(quán)益份额规范化退出的有效方式和途径，充分发挥(huī)有限合伙企业的优(yōu)势，助(zhù)力(lì)国有企业(yè)创新发展(zhǎn)。

　　通(tōng)过(guò)出(chū)让(ràng)国有企业股(gǔ)权(quán)获得收入(rù)偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次(cì)公告无偿(cháng)划(huà)转上(shàng)市(shì)公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时(shí)市价计(jì)量市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州国(guó)资(zī)。

　　在当前中(zhōng)国(guó)经济转型的(de)关键阶段，维护(hù)地方政府的(de)信用，防范区域性金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为重要，故(gù)在城投公(gōng)司还没有(yǒu)与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要保(bǎo)持。

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