5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公(g宋朝二府三司分别是什么，二府三司分别是什么东府和西府ōng)告称，其累计有效认购(gòu)申请(qǐng)份额总额超过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出市(shì)场(chǎng)对这一(yī)“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月(yuè)15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催化剂(jì)。实际上(shàng)，早在去年底及今年(nián)一季度，一些(xiē)基金(jīn)经理开(kāi)始(shǐ)调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金报采访多位投(tóu)研人(rén)士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场对此充满期(qī)待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也(yě)将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎堆上报的(de)央国(guó)企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一(yī)波(bō)“中(zhōng)特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素(sù)的，近期银(yín)行股大(dà)涨的(de)一个(gè)催化因素就是积极推(tuī)介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主(zhǔ)题基金的申报发(fā)行，我(wǒ)认(rèn)为确(què)实会成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估(gū)有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的(de)国央(yāng)企(qǐ)主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这(zhè)样的布(bù)局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步(bù)上涨的催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金积极布局央国(guó)企主题(tí)基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一(yī)轮深化国企(qǐ)改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基(jī)金将为投资者提(tí)供(gōng)更丰富的(de)工具以参与(yǔ)到(dào)央(yāng)国企投资。另一(yī)方面是落(luò)实公募(mù)基金行业高质量发(fā)展的(de)要求，引导更(gèng)多(duō)资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和人(rén)工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而(ér)新能源等前期热门赛道(dào)股冷却(què)，在(zài)此背景下，一些基金(jīn)经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注(zhù)三大(dà)行业(yè)，火电(diàn)、券商(shāng)、军(jūn)工(gōng)，这三大行业(yè)主要是央企或地方国资所在(zài)的行业(yè)，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面(miàn)在今(jīn)年(nián)会有重大的向上变(biàn)化的(de)机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年(nián)市场成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅(fú)增长等。同时(shí)，随着国(guó)有企业(yè)改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进(jìn)入一个提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估(gū)是(shì)过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本(běn)面的，和他(tā)过去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特(tè)估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特(tè)估的机会(huì)未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年(nián)以数字经济和“一带(dài)一路”的(de)主题(tí)普涨性机会(huì)为(wèi)主，包(bāo)括低于(yú)1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机会(huì)消散以后，基(jī)于顶层设(shè)计对国央经营(yíng)管理(lǐ)价值导向变化，我们判断经(jīng)营(yíng)成果随(suí)之改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在(zài)未来两年体现在每一个(gè)央国(guó)企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可(kě)能(néng)发(fā)生(shēng)显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行(xíng)布局(jú)，比如(rú)医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不少基金在(zài)行动(dòng)。国(guó)金证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基金(j宋朝二府三司分别是什么，二府三司分别是什么东府和西府īn)的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏(piān)股主动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年一季报十大重仓股的(de)数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季度(dù)超过(guò)30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末(mò)不(bù)持(chí)有(yǒu)“中特估”概(gài)念(niàn)股，但在一季度(dù)买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信(xìn)证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金对(duì)港股央国企的持股市值比重达(dá)到(dào)2019年以来的(de)新高，港股央国企持(chí)股(gǔ)总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总(zǒng)市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国(guó)特色(sè)估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到(dào)日常(cháng)的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研力(lì)量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员(yuán)过去(qù)对国央企(qǐ)的固定思维(wéi)，需要实(shí)地(dì)考察国央企，并且需要(yào)利用当前(qián)国(guó)央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去进行跟踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动(dòng)上，要(yào)求研(yán)究员将自(zì)己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国(guó)央企经营思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行(xíng)业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价值洼地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他表示(shì)，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要(yào)认识(shí)市场体制机制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体持(chí)续发展(zhǎn)能(néng)力等方(fāng)面所体现的鲜(xiān)明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时代特征和中国特色、符合(hé)国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国(guó)外(wài)的传(chuán)统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行业(yè)和(hé)公司(sī)，一直在发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章恒(héng)表(biǎo)示，万家(jiā)基金一直非常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住中特估(gū)这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局的变化，也(yě)在增加相关(guān)行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估(gū)值体系(xì)是资(zī)本市场使命(mìng)，投资者需要(yào)学习领会并针对原有的估值体(tǐ)系(xì)进行(xíng)改造，以适应现实的需要。明(míng)确(què)该体系的(de)框架(jià)是第一位的工作，合理设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是(shì)最终该体系能否具备长期(qī)价值(zhí)的基础。不过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估值是很(hěn)大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化认可(kě)是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的支柱，国企央(yāng)企发展要符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)发向(xiàng)，更需(xū)要承担社会公(gōng)共(gòng)责任等。而这些都应该考虑进估值(zhí)体系之(zhī)中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基金(jīn)经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企(qǐ)的估值方式要充分体现企业的社(shè)会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了(le)初步的(de)企业社会价值评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符(fú)合(hé)国家战略发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的(de)价值评价体系，改变从以私(sī)人股东权益出发(fā)，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值估(gū)值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体价值观(guān)念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近年来(lái)国资委指导(dǎo)国内团队(duì)对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用(yòng)规则(zé)，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成(chéng)长的重(zhòng)大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利(lì)、科(kē)技创新对提升(shēng)企业(yè)内在价(jià)值的积极(jí)作用(yòng)，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债(zhài)率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致分析(xī)在(zài)估值思(sī)维、估值结论(lùn)、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其包括(kuò)产业链上下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本(běn)等，以及(jí)在纵向和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策(cè)优(yōu)惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各种因素与企业价值的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估值(zhí)结(jié)论和判断的影响上，也使得(dé)中国特色(sè)的估值体(tǐ)系(xì)与传统的(de)估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值(zhí)思维的变(biàn)化，还有估值结(jié)论和估(gū)值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场和经济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指(zhǐ)标宋朝二府三司分别是什么，二府三司分别是什么东府和西府可(kě)以使用(yòng)。

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