5月以来，房地产板块个股多出现(xiàn)小幅上(shàng)涨，截至5月10日收盘，中信房地产指数(shù)本月涨幅约为2％。而以公募基金为代表的(de)机构对于这(zhè)一板块已(yǐ)经在悄然布局。数据显示，以南方和华夏的两只(zhǐ)老牌ETF基金(jīn)为例，5月9日时所公(gōng)布的总份额均(jūn)较4月28日时有小幅增长。根据基金(jīn)一季报统计，龙头(tóu)与地方国(guó)企(qǐ)央企(qǐ)获得(dé)增持，持仓数量占流(liú)通股比重增幅五只个股分别(bié)为华发股(gǔ)份+3.40％、滨江集团+1.71％、中(zhōng)新集团+1.49％、卧(wò)龙(lóng)地产+0.97％、招(zhāo)商积余+0.92％。

　　公、私募配(pèi)置房(fáng)地产或“底部(bù)回升(shēng)”

　　行(xíng)业红(hóng)利时代已过 精耕细作成共识(shí)

　　从公(gōng)募基(jī)金对房(fáng)地产的配置看，2019年末，公(gōng)募(mù)所持有的房地产行(xíng)业标的市值约1188亿(yì)元，占其所持股票市(shì)值(zhí)的4.66％左(zuǒ)右；2020年(nián)市(shì)场表现出色，但公(gōng)募所持(chí)房(fáng)地产公司市值在股票资(zī)产中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这(zhè)一数值(zhí)更是进一步(bù)降至1.56％。

　　不过2022年(nián)终于(yú)出现(xiàn)了三年来的首次回(huí)升，年底(dǐ)这一数值(zhí)从1.56％升至1.65％。与(yǔ)此同(tóng)时，公募对房地产行(xíng)业的持股比例也同(tóng)步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年(nián)末的7.03％。

　　这样的势(shì)头似乎在今年一季度得以延续(xù)。数据统(tǒng)计显示，公募重(zhòng)仓持有房地产板块一季度(dù)市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度提(tí)升6.71％。持(chí)仓市值前五个股分别为保利发(fā)展(zhǎn)、招商蛇口(kǒu)、万科(kē)A、华(huá)发(fā)股(gǔ)份、滨(bīn)江集团(tuán)，持仓市(shì)值占板块比重合计达(dá)47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发(fā)现，公募对于房地产的(de)投资愈发(fā)有(yǒu)集中于龙头的趋势。Wind显(xiǎn)示，在公(gōng)募基金一季报汇总的重仓股(gǔ)中，房地产(chǎn)板块排(pái)名最高(gāo)的是保利发展，在基金重仓第33位。排(pái)名第(dì)二的是(shì)招商蛇口，排在(zài)第78位。而老牌龙头(tóu)股万科A排在第96位。对比去年四季(jì)报，变化之(zhī)处首先在于几只房地产龙(lóng)头股从排位(wèi)上看均(jūn)有退步，尤其是万科(kē)最为明显；其次是(shì)金地集团退出百(bǎi)大(dà)之列。但考虑到房地产是复苏链上(shàng)最后(hòu)一环(huán)，且首季(jì)并(bìng)非行(xíng)业销(xiāo)售(shòu)旺季(jì)，其传导到二(èr)级(jí)市(shì)场乃至(zhì)机构持(chí)仓上还(hái)需要时间周期。

　　形成共识的(de)是，经济(jì)圈判断房地产已经(jīng)进入大分化时代，一(yī小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔)二(èr)线(xiàn)城市好(hǎo)于(yú)三(sān)四线城市。而映射到二级(jí)市场(chǎng)投资上，配置房(fáng)地产行业轻松收获行(xíng)业贝塔的红利期(qī)一去不返了。“如果(guǒ)按照产业周期来分(fēn)类，包括(kuò)房地产等几类行业在(zài)盖特纳曲(qū)线里(lǐ)属于成熟期(qī)或者衰退期的行业，传统认(rèn)知(zhī)上没有什么投资机会的。但(dàn)在(zài)这几年特殊的(de)行情里包(bāo)括(kuò)煤炭(tàn)、电解铝等(děng)类(lèi)似的行业也出现了一些机(jī)会，背后的(de)逻(luó)辑是供给侧发生了更大的变化(huà)。”一不愿具名的上海公募(mù)基(jī)金(jīn)经(jīng)理指出。

　　不过也有公募(mù)人(rén)士(shì)持(chí)谨慎乐(lè)观态(tài)度(dù)：“行业前几年17亿～18亿平方米的年销售面积很难再出现了，2022年光是居(jū)民存款数(shù)量增加了(le)15万亿(yì)元。中国(guó)存量有(yǒu)400亿平方米建筑面(miàn)积，考虑存量地产的(de)更新，也有近10亿(yì)平(píng)方米。需(xū)求端还需要有一定(dìng)的政策出(chū)来去刺激购(gòu)房。”

　　宝盈基金房地产(chǎn)研究员吕(lǚ)功绩也(yě)指出：“时至(zhì)今(jīn)日，无论从城镇(zhèn)化的进(jìn)程(chéng)，还是(shì)人均住房面积（接近30平(píng)/人），我(wǒ)国均(jūn)已(yǐ)告别住房短(duǎn)缺(quē)时代，而目前(qián)居民的杠杆率和房(fáng)价(jià)收(shōu)入也不支(zhī)撑每年(nián)18万(wàn)亿元的(de)销售额，以及过快上行的房价，因而行业(yè)高增(zēng)的时代已经过去(qù)，未来行业的需求或将回落，在此过程中(zhōng)，伴(bàn)随着(zhe)地产的高杠杆(gān)属性，就很容易(yì)出现信用风险(xiǎn)问题（类似2022年的民营地(dì)产爆雷），行(xíng)业(yè)进入(rù)到供(gōng)给侧(cè)出清的过程。这个过程中，综合竞争力强的公司就(jiù)能够通过大(dà)鱼吃小鱼的方式，获(huò)得市占(zhàn)率的(de)提(tí)升。当行业需求见顶回落时，行(xíng)业的贝塔已经过去了(le)，但不代表没有投(tóu)资机(jī)会，机会(huì)在于城市(shì)、位(wèi)置、产品的阿尔法(fǎ)，而对应到股票投资，就是强竞(jìng)争力公司的阿尔法。”

　　或许也(yě)是(shì)基于这样的(de)认识转(zhuǎn)变，精耕(gēng)细(xì)作个股成为公(gōng)募乃至整体机(jī)构的务实之举(jǔ)。

　　机构配置房地(dì)产(chǎn)“风物(wù)长宜(yí)放(fàng)眼量”

　　头(tóu)部央国企、优质(zhì)区域性标的成香饽饽(bō)

　　5月(yuè)以来(lái)，房地产板块个(gè)股多出现(xiàn)小幅上涨，截至5月(yuè)10日收盘，中信(xìn)房(fáng)地产(chǎn)指数本月涨幅(fú)约为(wèi)2％。从(cóng)具体(tǐ)的个股来看，《红周(zhōu)刊》利(lì)用Wind统计申万房(fáng)地产板块个股(gǔ)，在纳入统计的124只(zhǐ)房地产类标的股中，本(běn)月以来(lái)实现股价上涨的达到了81家。

　　其中(zhōng)，上述时间段恰好排名前五的公司月内(nèi)涨幅超过了10％，它们(men)分别是上(shàng)实发展、浦东金桥、*ST泛海、华(huá)夏幸(xìng)福(fú)、荣安地产。排(pái)名(míng)第一的上实发展，五(wǔ)一假(jiǎ)期归来(lái)后日成交(jiāo)量明(míng)显(xiǎn)放大，4日、5日(rì)连续两个交易日(rì)收出涨(zhǎng)停。从该股的基本面来看，上(shàng)实发展的主(zhǔ)营业务为房地产开发与经营。公司(sī)的主(zhǔ)要产品(pǐn)及服务(wù)为(wèi)房地产销售、房地产租赁、物业(yè)管理服务、工程项目、酒(jiǔ)店经(jīng)营。从业绩数据来看，2022年，其(qí)实现营业收入52.48亿元(yuán)，比上期减少47.85％，归(guī)母净利润(rùn)1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度(dù)，其实现营业总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母(mǔ)净利(lì)润2.86亿(yì)元(yuán)，同比(bǐ)扭亏。

　　不过从(cóng)十大(dà)流通股股东来看，各类(lèi)机(jī)构都有(yǒu)对其(qí)布局的例子。以3月(yuè)31日时的首季十大流通股股东(dōng)来(lái)看， 具体包括(kuò)公募的上银(yín)基金、私募的迎(yíng)水文龙、中央汇金(jīn)、长(zhǎng)城资产(chǎn)管理公司等都跻(jī)身前十的行列。

　　巧合的是(shì)，涨幅暂时排名第二(èr)的浦东金桥也是上海本地房企，其第一季度的(de)收入利(lì)润规(guī)模(mó)大幅度复(fù)苏。究其原因，一方面是该公司后(hòu)疫情时代出租率复苏至近年来最高，另一方面则是公司拿地结算持续性向好，从数字(zì)上看，一季度新(xīn)增虹口135、138住宅地(dì)块，总建筑面积(jī)约(yuē)54万平方米。

　　在这样的业绩势头向(xiàng)好背景下，自然也吸引了知名(míng)机构(gòu)在其(qí)中(zhōng)持(chí)续驻足(zú)。从第一季度十(shí)大(dà)流通股股东(dōng)来(lái)看，知名私(sī)募高毅(yì)邓晓峰的两只(zhǐ)产品依然在前十中，这也是连续第三(sān)个季度他有的两只产品杀入前十。同时(shí)榜单(dān)中还有(yǒu)一支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局，其当季还(hái)小幅增加了持(chí)股(gǔ)。小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔

　　除去上(shàng)述两(liǎng)家上(shàng)海区域性地(dì)产公司外，荣安地产(chǎn)则是主(zhǔ)要布局(jú)在深(shēn)圳(zhèn)的地产公(gōng)司(sī)，一季报交(jiāo)出的(de)也是一份报喜的成绩单：首季公司实现营业收(shōu)入(rù)51.85亿元，同比(bǐ)增长35.51％。归(guī)属于上(shàng)市公司股东的净利润6.48亿(yì)元，同比增长31.27％。

　　从机构(gòu)态度来看，《红周刊》注意到(dào)两只公募指基(jī)首(shǒu)季新杀入十大流通股(gǔ)股东行列。具体说来(lái)， 南(nán)方(fāng)中(zhōng)证全指房地(dì)产ETF上榜排(pái)名第七位，富(fù)国中证指(zhǐ)数1000增强则排名第九位，此外(wài)联袂出现的机构还有(yǒu)QFII高(gāo)盛国(guó)际和私募迎水(shuǐ)聚(jù)宝(bǎo)。

　　接受《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球基金相(xiāng)关人士分析：“经历(lì)过行业(yè)洗牌和(hé)兼并重(zhòng)组后，龙头(tóu)的(de)价值(zhí)更为笃定突(tū)出；从拿地端看(kàn)，2022年土地市场大幅降(jiàng)温，优质土地供(gōng)给较多（券商测算对应潜(qián)在毛利率在(zài)25％以(yǐ)上(shàng)，目前房企的利(lì)润率仅(jǐn)20％），绝大(dà)多数(shù)房企受限(xiàn)于信用(yòng)问题或者资金紧张没法拿地(dì)，龙(lóng)头房企趁机获取低成本土地(dì)，龙(lóng)头房企的拿地(dì)力度（拿地金额/销售金额）基(jī)本在(zài)30％以上；从(cóng)融资上看，龙头房企杠杆(gān)率较低，净(jìng)负债率基(jī)本在70％以下，而其(qí)他(tā)房企的净负(fù)债率普遍(biàn)都在100％以上，加杠杆(gān)空间有限，从(cóng)融资成本看，龙头(tóu)房企的融资成本不断下滑，基本在3％、4％左右；对应到(dào)2023年的销售，龙(lóng)头房企(qǐ)明显跑赢行业，1～4月百强房企的销售额增速为9％，而TOP14的销售额增速(sù)为(wèi)29％。”

　　需要强调的是，在当(dāng)前中特估的浪潮下，央国企地产股或存在发展的(de)大好(hǎo)机会。中(zhōng)信证券指出：“房地产行业的结构性机会依然存在，少部分公司尤其是(shì)央企占据显著(zhù)优势，其主要(yào)又体(tǐ)现(xiàn)为库存的优(yōu)势。央(yāng)企(qǐ)地产公司，现(xiàn)阶段表现出较低(dī)的融资成本(běn)，优质的(de)开发资源和良好(hǎo)的不动产资产运营能力的多重(zhòng)竞争优势。”

　　“即使(shǐ)没有中(zhōng)特(tè)估(gū)，国央企相较于民营(yíng)地产公司也(yě)是(shì)更(gèng)有优势(shì)的。”吕(lǚ)功绩强调，“对(duì)于减值、土地资源(yuán)债权债务关系等问题，市场对民营(yíng)房开企业的资(zī)产会有更(gèng)多担忧和质(zhì)疑，所以在这(zhè)一轮行业出清的过程中，央国(guó)企(qǐ)相较(jiào)于民(mín)企(qǐ)来说估(gū)值的修(xiū)复更(gèng)明(míng)显。中特估(gū)的(de)角度从中长(zhǎng)期的(de)维度看，行(xíng)业的逻辑在于集中(zhōng)度提升后，行业进入高质量发展阶(jiē)段(duàn)，具(jù)备较快速(sù)发展阶(jiē)段更稳定且可预期的盈(yíng)利和现金流创(chuàng)造能力，以此(cǐ)带来估(gū)值中枢的提升，应该关注估值(zhí)相对较(jiào)低，企业自(zì)身(shēn)资产的质量好(hǎo)、运营能力强、可以创造持续现金(jīn)流的企业。”

　　“存(cún)量时代中(zhōng)行业普涨的概率比(bǐ)较(jiào)低，行(xíng)业内部将出现分化(huà)，要关(guān)注将(jiāng)受益于(yú)行(xíng)业集中度提升的头部公司(sī)。”星石(shí)投资首席(xí)研究官(guān)方磊也表示。

　　顺应机构这一(yī)思(sī)路(lù)的(de)话，或许还是保利发展、招商蛇口等国资(zī)背景龙(lóng)头前途更为光明。不过国投(tóu)瑞银基金(jīn)投资部副(fù)总监綦傅(fù)鹏表示：“需要(yào)客观地去(qù)持(chí)续观察国企央企在(zài)三个方面是否可以维(wéi)持，首先是融资成(chéng)本保持低(dī)位(wèi)，其次(cì)是销(xiāo)售(shòu)份额持续提升，再次是拿(ná)地份(fèn)额持续(xù)提升(shēng)。”

　　复苏速度缓(huǎn)慢

　　机构需(xū)要多给一些耐心

　　而《红周刊》也(yě)根(gēn)据房企一季报梳(shū)理(lǐ)发现，对(duì)于2022年的业绩出现的整体下滑，2023年一季度的业绩分化更趋明显，保利发(fā)展、滨江集(jí)团(tuán)等房企营收、净利(lì)均实现了(le)业绩的回正，甚至是较(jiào)大增速的增长。而这些公(gōng)司(sī)也(yě)是(shì)机构的(de)重仓对(duì)象。

　　对此(cǐ)，知(zhī)名房地产业内人(rén)士张宏(hóng)伟向《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》分析表示(shì)，业绩出现(xiàn)明显(xiǎn)改(gǎi)善(shàn)的房企，主要(yào)是因为过去(qù)两三年时间，尤其是(shì)在2021年下半年民营(yíng)房企不怎(zěn)么投资拿(ná)地(dì)之后(hòu)，国(guó)有(yǒu)企业仍在持续(xù)性地拿地，且主要(yào)集中在(zài)核(hé)心城(chéng)市(shì)，投资力度较大。投资的驱动能够推动(dòng)房企销售业绩的增长，从而在2023年一季度市场恢复(fù)但仍处(chù)于(yú)调整的(de)过(guò)程(chéng)中，能够保有(yǒu)一个正增长。

　　不过张(zhāng)宏伟(wěi)同(tóng)时也提醒表示，在房地产的(de)复苏过程(chéng)中(zhōng)，还面临(lín)着一些不(bù)确定(dìng)性。其实(shí)整个市场从四月份开始(shǐ)又(yòu)在往下掉。除了杭州、成都等极(jí)个别城市四月环比三月(yuè)相对表(biǎo)现较(jiào)好之外，包括北京、上(shàng)海在内的绝大(dà)多数城市都出现环比下滑的情况。而现在五月(yuè)的市场表现(xiàn)也(yě)不太(tài)乐(lè)观。按照(zhào)现在的经济状况、收入情(qíng)况，以及市场(chǎng)的去库存压(yā)力、企业(yè)的资金(jīn)面(miàn)压力，可能(néng)会出现(xiàn)，到六月份房(fáng)企为了半(bàn)年(nián)报冲业(yè)绩(jì)出现市场的短期反弹外的一个市场(chǎng)乏力现象。也就是说，第二季(jì)度、第(dì)三季度(dù)增长不确定性的压力仍旧较大。

　　上海利檀投资董事长陈(chén)昊(hào)扬也向《红周刊》指出，现(xiàn)在整(zhěng)个房地(dì)产以及其(qí)上下(xià)游产业链的复苏速度都比想(xiǎng)象的要慢很多，我们要多给一些耐心(xīn)，这(zhè)个时候，在房地产(chǎn)以及上下游就不(bù)是(shì)赚(zhuàn)快钱的时候(hòu)，只(zhǐ)能(néng)赚他基本面的钱。但这也(yě)意味(wèi)着(zhe)，只有极(jí)为少数的、做(zuò)得比同(tóng)行(xíng)好得多的企业，会伴随整个行业的弱复苏，业绩会逐步体现出来。所以只能耐心地去等待它(tā)的基本面不断地凸显出来(lái)，这需要时间。

　　（本文已刊发于5月(yuè)13日《红周刊》，文中提及个(gè)股仅为(wèi)举(jǔ)例分析，不做买(mǎi)卖推荐。）

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