文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束(shù)后资金(jīn)利率自低(dī)位持(chí)续上(shàng)行，即便税期结束，资金利率却仍未(wèi)回落，反(fǎn)而进一步走高。我们认为主要是源于(yú)：①货币政策力度边际转(zhuǎn)弱(ruò)；②税期走款叠加4月信贷(dài)投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致银行资金(jīn)融(róng)出意(yì)愿与能力降(jiàng)低。③资金(jīn)较为(wèi)拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期(qī)和月末(mò)因(yīn)素，预计短(duǎn)期内，资金利率下行(xíng)空间有限，波(bō)动幅度加大，建(jiàn)议投资者(zhě)关注资金面(miàn)的(de)边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　4开头的是哪个省，4打头身份证是哪里>▍近期(qī)资金利(lì)率(lǜ)持续上(shàng)行。

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续(xù)上行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围(wéi)绕(rào)2.10％中枢运(yùn)行(xíng)，然而税期(qī)结束(shù)后却(què)并未回落(luò)，4月(yuè)21日(rì)冲(chōng)高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度(dù)更大。从隔(gé)夜(yè)利率(lǜ)角(jiǎo)度(dù)观察，银行与非银(yín)机构间(jiān)流动(dòng)性(xìng)分层现(xiàn)象弱化；此外，隔夜(yè)利率(lǜ)与7天利率的期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒(dào)挂。我(wǒ)们(men)认为税期结(jié)束，资金(jīn)不松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币(bì)政策力度边(biān)际(jì)转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货币政策(cè)坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确保(bǎo)利(lì)率水(shuǐ)平(píng)合适，在追求经济提(tí)振(zhèn)的同时，也注重防范市场过(guò)热(rè)带(dài)来的金融风险。在满足(zú)广义(yì)流动(dòng)性(xìng)供需匹配的前提下，货币工具(jù)力度可能会有所(suǒ)回摆。从央行的(de)具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做(zuò)，逆回(huí)购(gòu)投(tóu)放低量操作，结构性(xìng)工具“有(yǒu)进有退”，均预示后续(xù)政策将更加“精准(zhǔn)有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷(dài)投放情况较好，导(dǎo)致(zhì)银行资(zī)金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期(qī)缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此走(zǒu)款可能对银(yín)行间流动性带来了(le)一定的压力。此外，参(cān)考近期票据利率走(zǒu)势，预(yù)计(jì)信(xìn)贷增速(sù)较一季度(dù)将会有所放缓，但4月预计仍(réng)将保持同比多增的态势。税期缴(jiǎo)款叠加(jiā)信贷投放，银行(xíng)系统整体资(zī)金流出，因此向同(tóng)业融出(chū)的意愿和能力有(yǒu)所降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三(sān)，资金(jīn)较为拥挤(jǐ)可(kě)能会导(dǎo)致债市脆弱性和敏感度增加(jiā)，且投资者对(duì)于未来(lái)一个月资(zī)金利率上行的担忧(yōu)增(zēng)加(jiā)。

　　从质(zhì)押式回购成交量和我们测算的(de)杠杆率来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降温，但(dàn)依然处于历(lì)史相(xiāng)对积极(jí)的水(shuǐ)平(píng)，导致债市(shì)敏感度增(zēng)加(jiā)。此(cǐ)外投资者对(duì)货币政策(cè)力度以及跨月资金(jīn)面情况仍(réng)存担忧，使得(dé)市(shì)场上对于未来(lái)一个月(yuè)内资金(jīn)价格上行的(de)预期(qī)更为强烈(liè)。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近(jìn)，回购资(zī)金的期(qī)限被动拉长(zhǎng)，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往往财政集中支出(chū)，向(xiàng)市场释(shì)放资金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意愿一般(bān)较(jiào)低(dī)，预计资金波动幅度(dù)较大(dà)。对于债市而(ér)言(yán)，短期交(jiāo)易(yì)主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交(jiāo)易，预(yù)计利(lì)率以震荡走(zǒu)势为主，建议投资者关注资金面(miàn)的边(biān)际变(biàn)化(huà)，警(jǐng)惕(tì)流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风险(xi4开头的是哪个省，4打头身份证是哪里ǎn)提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏(sū)节奏不及预期；银行间市场(chǎng)流动性过快收紧。

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